宏观经济分析报告：“反内卷”情绪持续发酵5

　　就外围环境而言，美国方面，7 月Markit 制造业PMI 初值超预期下行，创2024 年12 月以来新低，持续的关税担忧以及上行的通胀压力严重削弱企业经营预期；相对而言的服务业前景则有所回暖并带动综合PMI 创下年初以来新高。高频数据下的就业市场依然稳固，最新初请失业金人数降至三个月以来低位。随着8 月1 日豁免期限临近，日本、印尼、菲律宾等亚洲国家纷纷做出让步先后与美国政府达成贸易协议，欧盟方面与美国的谈判也释放出积极信号，但后续不排除特朗普会重复极限施压手段以向竞争力相对较弱的国家谋求更多利益。另外，近期鲍威尔被解雇的风波也暂且平息，市场重心应会重新回归对于月底会议上美联储是否继续保持观望态度的判断上。欧洲方面，欧央行如期暂停降息并对经济增长和通胀前景做出较为乐观的判断，这极大降低了市场对于欧央行年内降息的预期，后续我们认为关税谈判进展仍是判断欧央行货币政策的核心因素。

    　　就国内环境而言，雅下水电工程开工，配合上此前中央财经委会议定调“反内卷”后，汽车、光伏、水泥、钢铁等多部门和行业积极落实依法治理行业无序竞争、推动落后产能出清、引导产业升级改造等举措，极大的提振了短期市场交易情绪和对于通胀企稳回升的预期。往后，7 月末的政治局会议将是观测后续政策导向的又一关键节点，一是“反内卷”作为解决供需矛盾的抓手，其重要性将得到进一步延续；二是当前正处于“十五五”编制的准备阶段，政治局会议或从更高级别层面对具体工作推进进行阐述；三是当下“反内卷”无疑会在短期给企业投资需求带来一定压制，居民就业、政府投资以及房地产市场等一系列稳内需相关举措的细化也需要关注。

    　　就高频数据而言，下游方面，房地产成交走弱，农产品批发价格200 指数震荡。中游方面，钢铁价格回升，水泥价格走低。上游方面，焦煤焦炭价格大幅抬升，有色金属价格多数上行，黄金价格小幅反弹，原油价格下降。

    　　风险提示：1.地缘政治风险：全球经贸局势不确定性抬升，或对市场风险偏好形成扰动。2.经济和政策变化超预期：近来海外经济波动加剧，国内经济正处于转型阶段，基本面超预期变动易引起相关政策调整。 机构：渤海证券股份有限公司 研究员：周喜/宋亦威/严佩佩/靳沛芃 日期：2025-07-25

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