宏观专题报告：工业盈利仍有压力

　　工业企业仍然“增收不增利”：2025 年6 月，规模以上工业企业实现利润总额同比下降4.3%，降幅较5 月收窄4.8 个百分点，工业企业盈利仍有压力，其中以装备工业为代表的中游行业利润增长较快。6 月工业生产的韧性未能对冲价格及利润率的拖累，经我们测算，6 月利润率对工业企业利润增速造成了6.9 个百分点的拖累，虽然较5 月拖累幅度（-10.2 个百分点）边际缩小，但企业利润率仍然在下降。

    　　下半年，企业盈利仍有压力：下半年美国需求可能会被前期“抢进口”透支，参考上一轮中美贸易摩擦，2018 年-2019 年工业企业利润率连续两年下滑，直到疫情后才有所改善。此外，关税毕竟增加了企业的成本，无论是直接承担的关税，还是转口贸易等额外的摩擦成本，都将侵蚀工业企业的利润水平。当前多个行业正在推动“反内卷”，上游控产提价的情况下，下游需求偏弱的行业利润空间可能会被进一步压缩。

    　　装备制造业相对更具韧性：自2025 年4 月以来，利润率韧性方面，上游采矿业>下游消费品制造业>中游装备制造业>公用事业>中游中间品，但是细分行业略有分化。上一轮中美贸易摩擦期间（2018-2019 年间），各行业利润率的韧性表现与本轮基本相似，但公用事业明显强于本轮。往后看，我们认为两类企业反而会在贸易摩擦中受益。一是出海存在资金、规模等方面的门槛，部分尾部企业可能无法顺利出海，那么已经出海或者正在出海建厂的企业将占据更多的市场份额。二是企业出海建厂，大概率需要从国内引进机床、设备、钢铁、工程车辆等资本品，相关制造行业的需求将得到提振。

    　　风险提示：政策力度或落地效果不及预期；国际地缘政治局势变化超预期；规上工业企业利润率等测算误差。 机构：财通证券股份有限公司 研究员：张伟 日期：2025-07-28

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