宏观经济周报：警惕预期兑现和风险共振

　　就外围环境而言，美国方面，联储议息会议前关键数据陆续披露。8 月新增非农就业超预期疲软，此前两月就业人数也被下修，唯有失业率在家庭调查就业人数高增的支撑下艰难维持着“平衡”，没有令市场滑向衰退叙事。行业层面，在政府部门和制造业形成拖累的基础上，服务业增长也趋于放缓。

    　　结合劳工局的年度就业修正以及创下近年高位的周度初请失业金人数，基本可以确信就业市场已在较长时间内持续走弱且有恶化趋势，相关数据仍需持续关注。通胀方面，虽然整体CPI 环比增速温和抬升，但在市场对关税扰动已有预期的前提下，反而是扣除住房和二手车的超级核心CPI 环比增速放缓更能引发关注。客观来看，相较于2024 年第四季度美联储的处境，当前就业市场的确给予其重启降息的理由，但通胀的不确定性仍是连续降息的重要制约，在劳动力市场不出现超预期走弱的前提下，我们倾向认为年内50bp 的降息空间更为合理。欧洲方面，欧央行如期按兵不动且从拉加德的讲话中可以看出其对欧元区未来的通胀和经济增长趋势都较有信心，市场对2026 年年中前再降息一次的预期也随之降至50%以下。

    　　就国内环境而言，8 月出口金额同比增速受去年同期高基数影响而下滑，对非美国家和地区的出口继续优于对美出口并将成为后续出口增速的重要决定因素。通胀方面，PPI 同比增速在低基数和“反内卷”政策共同加持下降幅收窄且趋势有望延续；相比较来看，CPI 同比增速则极大受到食品和能源分项拖累，核心分项在促销费政策密集落地以及金饰品价格回升的背景下继续扮演重要支撑角色。政策方面，财政部表示下一步将用好用足更加积极的财政政策，把做强国内大循环摆到更加突出的位置，加强财政与金融协同配合。另外，近期全国要素市场化配置综合改革试点启动，这将进一步有效推动各类资源高效配置并充分释放市场潜力。

    　　就高频数据而言，下游方面，房地产成交延续低迷，农产品批发价格回升。

    　　中游方面，钢铁价格基本持平，水泥价格小幅回升。上游方面，焦煤焦炭价格回落，有色金属价格上涨，黄金价格再创新高，原油价格震荡走高。

    　　风险提示：1.地缘政治风险：全球经贸局势不确定性抬升，或对市场风险偏好形成扰动。2.经济和政策变化超预期：近来海外经济波动加剧，国内经济正处于转型阶段，基本面超预期变动易引起相关政策调整。 机构：渤海证券股份有限公司 研究员：周喜/宋亦威/严佩佩/靳沛芃 日期：2025-09-12

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