宏观点评：8月财政收支双降的背后
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2025-09-18 12:10:58
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事件：2025 年1-8 月一般财政收入累计14.82 万亿，同比0.3%（1-7 月同比0.1%）；8 月一般财政收入1.24 万亿，同比2.03%（7 月同比2.65%）。1-8 月一般财政支出累计17.93 万亿，同比3.1%（1-7 月同比3.4%）；8 月一般财政支出1.86 万亿，同比0.82%（7 月同比3.04%）。
核心结论：与8 月经济数据走弱一致，8 月财政数据也明显回落，具体来看：收入端，税收收入增速下降，非税收入延续负增，土地出让收入增速再度转负；支出端一般财政支出增速回落、支出进度也低于季节性，基建相关支出大幅回落，中央、地方支出增速均走弱。有两点值得注意，一是土地出让收入再度转负，从百城土地出让面积来看，年内土地出让收入可能继续承压；二是增值税、企业所得税两大与企业相关税种收入增速改善，可能与“反内卷”推动PPI 止跌企稳有关，延续性有待观察。往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，后续也会根据形势变化择机加码。
1、8 月一般财政收入增速回落，税收收入再度转弱，非税收入延续负增。四大税种收入表现分化，企业部门相关税种表现好于居民部门相关税种，土地和房地产相关税收增速降幅再度走阔。支出增速放缓、支出节奏也明显低于季节性，地方支出进一步放缓、中央支出也有所走弱，基建相关支出大幅回落。政府性基金收入增速由正转负，土地出让收入未能延续改善，后续可能进一步走弱；专项债发行加快、叠加低基数支撑，政府性基金支出延续高增。8 月一般财政收入1.24 万亿，同比增长2.03%、较上月回落0.62 个百分点。其中，税收收入1.02 万亿，同比3.39%、较上月回落1.61 个百分点；非税收入2207 亿，同比-3.79%、连续4 个月回落。一般财政支出1.86 万亿，同比0.82%、较上月回落2.21 个百分点，是年内次低增速。支出进度来看，8 月一般财政支出占全年比重为6.3%，明显低于季节性。结构上看，地方支出偏慢仍是主要拖累，中央支出也有所放缓。投向上看，基建投资相关支出同比大幅回落，民生相关支出增速也均放缓。8 月政府性基金收入3325 亿，同比-5.7%、较上月回落14.6 个百分点。政府性基金支出8315 亿，同比19.8%、连续3 个月保持较高增速。
2、往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，后续也会根据形势变化择机加码。8 月PMI 继续位于荣枯线下方、信贷社融延续偏弱、地产销售负增、投资进一步回落等，均指向当前经济回落有加速迹象，政策“适时加力”的必要性上升。具体到财政端，当前重点仍是加快现有政策落地，包括加快政府债券发行完毕、推动实物工作量尽快形成等，尤其是目前地方政府债务压力较大的情况下，如何保证财政落地效果；再往后看，可能根据年内经济情况相机抉择是否进一步加码，房地产走势、出口表现仍是关键。
3、短期看，有4 点关注：1）“国庆、10 月四中全会”两个关键窗口；2）政府债券发行节奏，包括专项债、国债、特别国债等；3）财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥 青、挖掘机等实物工作量指标；4）出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策。
4、具体看，2025 年8 月财政收支有以下特征：
1）8 月一般财政收入增速回落，税收收入再度转弱，非税收入延续负增。四大税种收入表现分化，企业部门相关税种表现好于居民部门相关税种，土地和房地产相关税收增速降幅再度走阔。支出增速放缓、支出节奏也明显低于季节性，地方支出进一步放缓、中央支出也有所走弱，基建相关支出大幅回落。
总量看，8 月一般财政收入增速回落，税收收入再度转弱，非税收入延续负增。8 月一般财政收入1.24 万亿，同比增长2.03%、较上月回落0.62 个百分点。其中，税收收入1.02 万亿，同比3.39%、较上月回落1.61 个百分点；非税收入2207 亿，同比-3.79%、连续4 个月回落。我们继续提示：国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能延续负增。
税收收入中，四大税种收入表现分化，企业部门相关税种表现好于居民部门相关税种，土地和房地产相关税收增速降幅再度走阔。四大税种中，增值税同比4.4%，较上月抬升0.1 个百分点，可能与PPI 回落放缓有关，同期工业生产延续走弱；企业所得税同比33.4%，较上月大幅抬升 27 个百分点，可能与工业企业营收边际改善消有费关税；同比0.9%，较上月回落4.5 个百分点，与同期消费转弱表现一致；个人所得税同比9.7%，较上月回落4.2 个百分点，可能与上市公司分红支撑减弱有关，同期失业率也有所抬升；此外，土地和房地产相关税收同比-11.6%，降幅较上月走扩7.8 个百分点，土地增值税和契税回落较多、是主要拖累。
一般财政支出增速放缓、支出节奏也明显低于季节性，地方支出进一步放缓、中央支出也有所走弱，基建相关支出大幅回落，民生相关支出进一步提速。8 月一般财政支出1.86 万亿，同比0.82%、较上月回落2.21 个百分点，是年内次低增速。支出进度来看，8 月一般财政支出占全年比重为6.3%，明显低于季节性（近三年同期均值为6.9%）。
结构上看，地方支出偏慢仍是主要拖累，同比0.43%、较上月回落1.73 个百分点，中央支出也有所放缓，同比2.76%、较上月回落4.67 个百分点。投向上看，基建投资相关支出同比-13.2%、较上月进一步回落9.5 个百分点，城乡社区事务、农林水相关支出降幅均大幅走扩，交通运输相关支出增速抬升；民生方面，教育、社会保障、卫生健康相关支出增速均放缓。
2）8 月政府性基金收入增速由正转负，土地出让收入未能延续改善，后续可能进一步走弱；专项债发行加快、叠加低基数支撑，政府性基金支出延续高增。
收入端看，8 月政府性基金收入3325 亿，同比-5.7%、较上月回落14.6 个百分点。
其中，土地出让收入2313 亿，同比由正转负至-5.8%，是政府性基金收入的主要拖累。
土地出让收入走弱与我们此前提示的一致，往后看，8 月百城土地出让面积降幅进一步走扩，后续土地出让收入偏弱可能延续。
支出端看，8 月政府性基金支出8315 亿，同比19.8%、连续3 个月保持较高增速。
其中，土地出让收入安排的支出同比13.9%；扣除土地出让收入安排的支出后同比增长23.7%、延续较高增速，一是去年基数偏低，二是同期专项债发行继续加快、相关支出提速。
风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：熊园/穆仁文 日期：2025-09-18
核心结论：与8 月经济数据走弱一致，8 月财政数据也明显回落，具体来看：收入端，税收收入增速下降，非税收入延续负增，土地出让收入增速再度转负；支出端一般财政支出增速回落、支出进度也低于季节性，基建相关支出大幅回落，中央、地方支出增速均走弱。有两点值得注意，一是土地出让收入再度转负，从百城土地出让面积来看，年内土地出让收入可能继续承压；二是增值税、企业所得税两大与企业相关税种收入增速改善，可能与“反内卷”推动PPI 止跌企稳有关，延续性有待观察。往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，后续也会根据形势变化择机加码。
1、8 月一般财政收入增速回落，税收收入再度转弱，非税收入延续负增。四大税种收入表现分化，企业部门相关税种表现好于居民部门相关税种，土地和房地产相关税收增速降幅再度走阔。支出增速放缓、支出节奏也明显低于季节性，地方支出进一步放缓、中央支出也有所走弱，基建相关支出大幅回落。政府性基金收入增速由正转负，土地出让收入未能延续改善，后续可能进一步走弱；专项债发行加快、叠加低基数支撑，政府性基金支出延续高增。8 月一般财政收入1.24 万亿，同比增长2.03%、较上月回落0.62 个百分点。其中，税收收入1.02 万亿，同比3.39%、较上月回落1.61 个百分点；非税收入2207 亿，同比-3.79%、连续4 个月回落。一般财政支出1.86 万亿，同比0.82%、较上月回落2.21 个百分点，是年内次低增速。支出进度来看，8 月一般财政支出占全年比重为6.3%，明显低于季节性。结构上看，地方支出偏慢仍是主要拖累，中央支出也有所放缓。投向上看，基建投资相关支出同比大幅回落，民生相关支出增速也均放缓。8 月政府性基金收入3325 亿，同比-5.7%、较上月回落14.6 个百分点。政府性基金支出8315 亿，同比19.8%、连续3 个月保持较高增速。
2、往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，后续也会根据形势变化择机加码。8 月PMI 继续位于荣枯线下方、信贷社融延续偏弱、地产销售负增、投资进一步回落等，均指向当前经济回落有加速迹象，政策“适时加力”的必要性上升。具体到财政端，当前重点仍是加快现有政策落地，包括加快政府债券发行完毕、推动实物工作量尽快形成等，尤其是目前地方政府债务压力较大的情况下，如何保证财政落地效果；再往后看，可能根据年内经济情况相机抉择是否进一步加码，房地产走势、出口表现仍是关键。
3、短期看，有4 点关注：1）“国庆、10 月四中全会”两个关键窗口；2）政府债券发行节奏，包括专项债、国债、特别国债等；3）财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥 青、挖掘机等实物工作量指标；4）出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策。
4、具体看，2025 年8 月财政收支有以下特征：
1）8 月一般财政收入增速回落，税收收入再度转弱，非税收入延续负增。四大税种收入表现分化，企业部门相关税种表现好于居民部门相关税种，土地和房地产相关税收增速降幅再度走阔。支出增速放缓、支出节奏也明显低于季节性，地方支出进一步放缓、中央支出也有所走弱，基建相关支出大幅回落。
总量看，8 月一般财政收入增速回落，税收收入再度转弱，非税收入延续负增。8 月一般财政收入1.24 万亿，同比增长2.03%、较上月回落0.62 个百分点。其中，税收收入1.02 万亿，同比3.39%、较上月回落1.61 个百分点；非税收入2207 亿，同比-3.79%、连续4 个月回落。我们继续提示：国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能延续负增。
税收收入中，四大税种收入表现分化，企业部门相关税种表现好于居民部门相关税种，土地和房地产相关税收增速降幅再度走阔。四大税种中，增值税同比4.4%，较上月抬升0.1 个百分点，可能与PPI 回落放缓有关，同期工业生产延续走弱；企业所得税同比33.4%，较上月大幅抬升 27 个百分点，可能与工业企业营收边际改善消有费关税；同比0.9%，较上月回落4.5 个百分点，与同期消费转弱表现一致；个人所得税同比9.7%，较上月回落4.2 个百分点，可能与上市公司分红支撑减弱有关，同期失业率也有所抬升；此外，土地和房地产相关税收同比-11.6%，降幅较上月走扩7.8 个百分点，土地增值税和契税回落较多、是主要拖累。
一般财政支出增速放缓、支出节奏也明显低于季节性，地方支出进一步放缓、中央支出也有所走弱，基建相关支出大幅回落，民生相关支出进一步提速。8 月一般财政支出1.86 万亿，同比0.82%、较上月回落2.21 个百分点，是年内次低增速。支出进度来看，8 月一般财政支出占全年比重为6.3%，明显低于季节性（近三年同期均值为6.9%）。
结构上看，地方支出偏慢仍是主要拖累，同比0.43%、较上月回落1.73 个百分点，中央支出也有所放缓，同比2.76%、较上月回落4.67 个百分点。投向上看，基建投资相关支出同比-13.2%、较上月进一步回落9.5 个百分点，城乡社区事务、农林水相关支出降幅均大幅走扩，交通运输相关支出增速抬升；民生方面，教育、社会保障、卫生健康相关支出增速均放缓。
2）8 月政府性基金收入增速由正转负，土地出让收入未能延续改善，后续可能进一步走弱；专项债发行加快、叠加低基数支撑，政府性基金支出延续高增。
收入端看，8 月政府性基金收入3325 亿，同比-5.7%、较上月回落14.6 个百分点。
其中，土地出让收入2313 亿，同比由正转负至-5.8%，是政府性基金收入的主要拖累。
土地出让收入走弱与我们此前提示的一致，往后看，8 月百城土地出让面积降幅进一步走扩，后续土地出让收入偏弱可能延续。
支出端看，8 月政府性基金支出8315 亿，同比19.8%、连续3 个月保持较高增速。
其中，土地出让收入安排的支出同比13.9%；扣除土地出让收入安排的支出后同比增长23.7%、延续较高增速，一是去年基数偏低，二是同期专项债发行继续加快、相关支出提速。
风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：熊园/穆仁文 日期：2025-09-18
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