2025年10月PMI点评：制造业PMI为何超季节性回落？
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2025-10-31 22:01:16
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事件：
2025 年10 月31 日，国家统计局公布2025 年10 月PMI 数据，制造业PMI 49%，前值 49.8%；非制造业PMI 50.1%，前值 50.0%。
核心观点：
10 月制造业PMI 迎来超季节性回落。一是，受美国高关税政策影响，制造业出口明显承压，新出口订单指数降至今年4 月对等关税出台以来的次低水平；二是，受双节长假扰动，企业生产活动季节性放缓。从结构来看，受外贸形势不确定性影响，小型企业景气度明显承压；与出口相关度较大的装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI 指数降幅明显大于内需驱动的高耗能行业。
非制造业方面，10 月假期消费带动服务业景气度小幅回升，与居民出行、购物、旅游、文体娱乐相关的接触型服务业表现较好；建筑业PMI 则持续受地产拖累，但基建活动开始升温，土木工程商务活动指数及新订单指数明显回升。后续随着5000亿元新型政策性金融工具投放、2000 亿元新增专项债券额度落地，有望加快形成实物工作量，对基建投资形成支撑。
一、制造业：出口承压叠加季节性因素，制造业景气度明显回落
10 月制造业PMI 录得49.0%，较上月大幅下降0.8 个百分点，降幅显著大于季节性水平（2020-2024 年同期均值为环比下降0.4 个百分点）。其中，生产指数较上月回落2.2 个百分点、新订单指数较上月回落0.9 个百分点；原材料库存指数较上月回落1.2 个百分点；从业人员指数较上月回落0.2 个百分点；供应商配送时间指数较上月回落0.8 个百分点。
究其原因，一是，受美国高关税政策影响，制造业出口明显承压。10 月新出口订单指数较上月大幅下降1.9 个百分点至45.9%，为今年4 月对等关税出台以来的次低水平。从行业来看，与出口相关度较大的装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI 指数降幅明显大于内需驱动的高耗能行业。
二是，受十一中秋双节长假扰动，企业生产活动出现季节性放缓。从历史数据看，多数年份内，10 月制造业PMI 呈现季节性回落，2020-2024 年10 月制造业PMI均值较9 月回落0.4 个百分点；生产指数均值较9 月回落0.8 个百分点。
从结构看，受外贸形势不确定性影响，小型企业景气度明显承压。10 月小型企业PMI 较上月回落1.1 个百分点至47.1%；大型企业PMI 较上月回落1.1 个百分点至49.9%；中型企业PMI 较上月回落0.1 个百分点至48.7%。
1.1 供需：生产指数降幅大于需求指数，产需缺口有所收窄10 月，制造业生产指数较上月下降2.2 个百分点至49.7%，新订单指数较上月物下降0.9 个百分点至48.8%，产需缺口较上月收窄。
生产指数回落，一是受长假因素扰动，出现季节性回落。2020-2024 年10 月生产指数均值较上月下降0.8 个百分点；二是，国际贸易的不确定性影响市场需求和企业预期，制造业企业生产意愿趋于谨慎，带动采购量、库存指数下降。
10 月新订单指数较上月下降0.9 个百分点，而同期新出口订单指数较上月下降1.9 个百分点，表明外需是主要拖累项，内需市场较为稳定。
从行业来看，10 月受出口需求回落影响，高技术制造业、装备制造业、消费品制造业PMI 降幅较大，但仍处在扩张区间；高耗能行业PMI 降幅最低，表明国内需求相对稳定，但仍处在收缩区间。10 月，高技术制造业PMI 较上月回落1.1个百分点至50.5%；装备制造业PMI 较上月回落1.7 个百分点至50.2%；消费品制造业PMI 较上月回落0.5 个百分点至50.1%；高耗能行业PMI 继续回落，较上月回落0.2 个百分点至47.3%，与建筑业需求偏弱有关。
1.2 外贸：进出口景气度同步回落
10 月新出口订单指数降至45.9%，较上月回落1.9 个百分点，为今年4 月以来的次低水平。从行业来看，我国出口的三大行业，装备制造业、高技术制造业和消费品制造业新出口订单指数较上月分别回落3.3、3.5、2.1 个百分点。
截至10 月26 日，我国港口集装箱吞吐量当月环比下降3.4%。出口景气度回落可能与企业担忧11 月美国对华加征关税、提前“抢出口”透支需求有关。
进口方面，10 月进口指数降至46.8%，较上月回落1.3 个百分点，主要与外需回落导致国内进口需求下降有关。
1.3 价格：价格指数回落、原材料库存下降
10 月，原材料及产成品价格指数同步回落。10 月原材料购进价格、出厂价格指数分别为52.5%、47.5%，均较上月回落0.7 个百分点。
从结构来看，价格回落压力集中在上游原材料行业，而中下游制造业出厂价格指数回升，有利于利润率的修复。其中，10 月装备制造业出厂价格指数连续3 个月环比上升，创2024 年6 月以来新高；高技术制造业出厂价格指数创今年以来新高；消费品制造业出厂价格指数较上月上升0.4 个百分点至49%以上。
二、服务业：假期消费带动服务业景气度回升
10 月服务业商务活动指数为50.2%，较上月上升0.1 个百分点，略高于去年同期的50.1%。
服务业景气度回升，主要受十一黄金周消费带动，与居民出行、购物、旅游、文体娱乐相关的接触型服务业表现良好。铁路运输业和航空运输业商务活动指数均升至60%以上；零售业、景区服务业商务活动指数均升至53%以上；文体娱乐业商务活动指数升至60%以上；住宿业商务活动指数升至55%以上；餐饮业商务活动指数升至50%以上。
新动能相关活动持续向好。10 月，电信广播电视和卫星传输服务业商务活动指数和新订单指数均稳定在55%以上；互联网及软件技术服务业商务活动指数稳定在54%以上，新订单指数保持在50%以上的扩张区间。
保险、房地产等行业商务活动指数均低于临界点，是服务业PMI 低于2019 年的主要因素。
三、建筑业：基建活动开始升温
10 月，建筑业PMI 指数较上月回落0.2 个百分点至49.1%，但新订单和业务活动预期指数较上月分别上升3.7、3.6 个百分点至45.9%、56.0%。其中，土木工程建筑业商务活动指数环比升幅超5 个百分点，升至55%以上；土木工程建筑业新订单指数升至49%以上，环比升幅接近2 个百分点。
这表明10 月建筑业活动放缓主要受地产拖累影响，但基建相关业务活动有所升温。预计四季度随着5000 亿元新型政策性金融工具投放、新增2000 亿元专项债券额度用于支持投资建设，有望加快形成实物工作量，对基建投资形成支撑
四、 风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-10-31
2025 年10 月31 日，国家统计局公布2025 年10 月PMI 数据，制造业PMI 49%，前值 49.8%；非制造业PMI 50.1%，前值 50.0%。
核心观点：
10 月制造业PMI 迎来超季节性回落。一是，受美国高关税政策影响，制造业出口明显承压，新出口订单指数降至今年4 月对等关税出台以来的次低水平；二是，受双节长假扰动，企业生产活动季节性放缓。从结构来看，受外贸形势不确定性影响，小型企业景气度明显承压；与出口相关度较大的装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI 指数降幅明显大于内需驱动的高耗能行业。
非制造业方面，10 月假期消费带动服务业景气度小幅回升，与居民出行、购物、旅游、文体娱乐相关的接触型服务业表现较好；建筑业PMI 则持续受地产拖累，但基建活动开始升温，土木工程商务活动指数及新订单指数明显回升。后续随着5000亿元新型政策性金融工具投放、2000 亿元新增专项债券额度落地，有望加快形成实物工作量，对基建投资形成支撑。
一、制造业：出口承压叠加季节性因素，制造业景气度明显回落
10 月制造业PMI 录得49.0%，较上月大幅下降0.8 个百分点，降幅显著大于季节性水平（2020-2024 年同期均值为环比下降0.4 个百分点）。其中，生产指数较上月回落2.2 个百分点、新订单指数较上月回落0.9 个百分点；原材料库存指数较上月回落1.2 个百分点；从业人员指数较上月回落0.2 个百分点；供应商配送时间指数较上月回落0.8 个百分点。
究其原因，一是，受美国高关税政策影响，制造业出口明显承压。10 月新出口订单指数较上月大幅下降1.9 个百分点至45.9%，为今年4 月对等关税出台以来的次低水平。从行业来看，与出口相关度较大的装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI 指数降幅明显大于内需驱动的高耗能行业。
二是，受十一中秋双节长假扰动，企业生产活动出现季节性放缓。从历史数据看，多数年份内，10 月制造业PMI 呈现季节性回落，2020-2024 年10 月制造业PMI均值较9 月回落0.4 个百分点；生产指数均值较9 月回落0.8 个百分点。
从结构看，受外贸形势不确定性影响，小型企业景气度明显承压。10 月小型企业PMI 较上月回落1.1 个百分点至47.1%；大型企业PMI 较上月回落1.1 个百分点至49.9%；中型企业PMI 较上月回落0.1 个百分点至48.7%。
1.1 供需：生产指数降幅大于需求指数，产需缺口有所收窄10 月，制造业生产指数较上月下降2.2 个百分点至49.7%，新订单指数较上月物下降0.9 个百分点至48.8%，产需缺口较上月收窄。
生产指数回落，一是受长假因素扰动，出现季节性回落。2020-2024 年10 月生产指数均值较上月下降0.8 个百分点；二是，国际贸易的不确定性影响市场需求和企业预期，制造业企业生产意愿趋于谨慎，带动采购量、库存指数下降。
10 月新订单指数较上月下降0.9 个百分点，而同期新出口订单指数较上月下降1.9 个百分点，表明外需是主要拖累项，内需市场较为稳定。
从行业来看，10 月受出口需求回落影响，高技术制造业、装备制造业、消费品制造业PMI 降幅较大，但仍处在扩张区间；高耗能行业PMI 降幅最低，表明国内需求相对稳定，但仍处在收缩区间。10 月，高技术制造业PMI 较上月回落1.1个百分点至50.5%；装备制造业PMI 较上月回落1.7 个百分点至50.2%；消费品制造业PMI 较上月回落0.5 个百分点至50.1%；高耗能行业PMI 继续回落，较上月回落0.2 个百分点至47.3%，与建筑业需求偏弱有关。
1.2 外贸：进出口景气度同步回落
10 月新出口订单指数降至45.9%，较上月回落1.9 个百分点，为今年4 月以来的次低水平。从行业来看，我国出口的三大行业，装备制造业、高技术制造业和消费品制造业新出口订单指数较上月分别回落3.3、3.5、2.1 个百分点。
截至10 月26 日，我国港口集装箱吞吐量当月环比下降3.4%。出口景气度回落可能与企业担忧11 月美国对华加征关税、提前“抢出口”透支需求有关。
进口方面，10 月进口指数降至46.8%，较上月回落1.3 个百分点，主要与外需回落导致国内进口需求下降有关。
1.3 价格：价格指数回落、原材料库存下降
10 月，原材料及产成品价格指数同步回落。10 月原材料购进价格、出厂价格指数分别为52.5%、47.5%，均较上月回落0.7 个百分点。
从结构来看，价格回落压力集中在上游原材料行业，而中下游制造业出厂价格指数回升，有利于利润率的修复。其中，10 月装备制造业出厂价格指数连续3 个月环比上升，创2024 年6 月以来新高；高技术制造业出厂价格指数创今年以来新高；消费品制造业出厂价格指数较上月上升0.4 个百分点至49%以上。
二、服务业：假期消费带动服务业景气度回升
10 月服务业商务活动指数为50.2%，较上月上升0.1 个百分点，略高于去年同期的50.1%。
服务业景气度回升，主要受十一黄金周消费带动，与居民出行、购物、旅游、文体娱乐相关的接触型服务业表现良好。铁路运输业和航空运输业商务活动指数均升至60%以上；零售业、景区服务业商务活动指数均升至53%以上；文体娱乐业商务活动指数升至60%以上；住宿业商务活动指数升至55%以上；餐饮业商务活动指数升至50%以上。
新动能相关活动持续向好。10 月，电信广播电视和卫星传输服务业商务活动指数和新订单指数均稳定在55%以上；互联网及软件技术服务业商务活动指数稳定在54%以上，新订单指数保持在50%以上的扩张区间。
保险、房地产等行业商务活动指数均低于临界点，是服务业PMI 低于2019 年的主要因素。
三、建筑业：基建活动开始升温
10 月，建筑业PMI 指数较上月回落0.2 个百分点至49.1%，但新订单和业务活动预期指数较上月分别上升3.7、3.6 个百分点至45.9%、56.0%。其中，土木工程建筑业商务活动指数环比升幅超5 个百分点，升至55%以上；土木工程建筑业新订单指数升至49%以上，环比升幅接近2 个百分点。
这表明10 月建筑业活动放缓主要受地产拖累影响，但基建相关业务活动有所升温。预计四季度随着5000 亿元新型政策性金融工具投放、新增2000 亿元专项债券额度用于支持投资建设，有望加快形成实物工作量，对基建投资形成支撑
四、 风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-10-31
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