2025年10月PMI点评：双节弱化9、10月制造业PMI表现

　　事件：10 月制造业PMI 录得49.0，环比下滑0.8；服务业PMI 录得50.2，环比回升0.1。建筑业PMI 录得49.1，环比下滑0.2。综合PMI 产出指数录得50.0，环比下降0.6。

    　　10 月三大部门PMI 继续分化，制造业PMI 明显回落，不仅处在荣枯线下方，而且跌至近五年同期最低水平，建筑业颓势不改，服务业消费维持韧性。

    　　1）制造业，10 月制造业PMI 较上月下降0.8 至49.0，制造业出现超季节性下滑：一方面，中美关税摩擦再起进而影响了市场需求和企业预期，导致出口需求明显收紧，同时国内企业生产意愿更加谨慎。另一方面，10 月正值十一、中秋双节长假，叠加反内卷约束生产，部分行业由旺季转向淡季，供需两端明显放缓，以上两点导致今年10 月PMI 较9 月下滑幅度有所超季节性。截至目前制造业PMI 已连续7 个月处在荣枯线下方，稳增长政策需要进一步发力显效。分项来看，与上月相比，本月各分项指数均出现下滑，且多个分项指数回落至荣枯线之下。其中，生产指数和新订单指数分别为49.7 和48.8，比上月下降2.2 和0.9，制造业企业生产和市场需求均有所回落；新出口订单指数为45.9，较上月下降1.9，为今年以来的次低点，仅高于美国对等关税推出的4 月。此外，需注意到价格类指数亦有不同程度回落，表明当前市场供大于求的情况仍然突出，特别是原料、产成品的价格差仍然较大，显示上下游价格传导存在阻塞、不利于后续企业利润修复。分行业环比变动来看，基础原材料>消费品制造>高技术制造>装备制造。

    　　2）服务业和建筑业，10 月服务业PMI 环比提升0.1，表明在国庆、中秋节日效应带动下，服务消费维持较强韧性。其中，与居民出行、购物、旅游、文体娱乐相关的接触型服务业表现良好，大部分位于60%以上的高景气区间。此外，当月业务活动预期指数56.1，持续位于较高景气区间，表明服务业企业对行业发展保持较强信心。10 月建筑业PMI 环比下跌0.2，依然处在2019 年以来同期最低水平，表明行业需求依然呈现颓势。但是，房土木工程建筑指数较上月明显上升，环比升幅大于5，升至55 以上景气区间。这表明基建投资相关的建筑活动有加速启动迹象。建筑业业务活动预期指数56.0，较上月上升3.6，表明建筑业企业对市场发展预期继续改善。

    　　往后看，对于制造业而言，11 月面临较为有利的季节性因素，主要在于国内“双十一”以及海外圣诞节日临近，叠加中美贸易谈判达成多项共识，国内、海外需求回升会显著带动国内企业备货增加。此外，伴随着四季度稳增长政策进一步发力显效，预计11 月制造业PMI 会有所回升。对于建筑业而言，预计四季度基建相关资金的投放速度将有所提升，资金向实物工作量的转化也将有所提速，当前基建投资相关的建筑活动加速启动迹象或为四季度投资发力稳增长奠定良好基础。但是，不宜高估整个建筑业PMI 回升幅度，或继续处于历史同期低位水平。最后，由于国庆假期效应消退，叠加天气转冷，预计11 月服务业消费有所回落，但“双十一”消费或起到一定支撑作用。

    　　风险提示：内需修复速度不及预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/罗丹 日期：2025-11-01

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