10月外贸数据点评：出口骤降的“隐藏线索”？

　　事件：11 月7 日，海关总署公布10 月进出口数据，出口（以美元计价）同比-1.1%、预期3.2%、前值8.3%；进口（以美元计价）同比1%、预期4.1%、前值7.4%。

    　　核心观点：10 月出口回落或非外需走弱，更多是短期供给扰动，目前供给扰动已在消退。

    　　10 月出口同比大幅回落，主因或并非外需走弱。10 月出口回落一定程度上受到基数走高的影响，但环比（-7.1%）仍明显弱于季节性（-3.2%）；从国别看，对东盟（-4.7pct 至11%）、对非洲（-46.1pct 至10.5%）等新兴经济体出口增速回落，而越南、泰国、南非、巴西等地PMI 年中以来持续改善，新兴经济体需求并未明显走弱；对美出口也在改善。

    　　短期供给扰动才是拖累出口主因，或与前期“抢生产”结束以及工作日天数减少有关。10月工作日同比较前月减少3 天，考虑到国庆节后一周休假情况也居多，进一步放大了工作日减少对供给的拖累；9 月受长假的影响，制造业“抢生产”现象明显，但10 月对应退坡。10 月出口回落的基本上都是9 月走强的商品；消费电子、轻工制品等劳动密集型行业出口跌幅也更大；高频出口链生产同比下滑至-0.2%、与10 月出口增速（-1.1%）对应。

    　　进口方面，加工贸易进口在前月走强的背景下，本月也有明显回落，或亦反映供给对本月外贸数据的扰动。10 月进口（美元计价）同比回落6.4pct 至1%。其中，加工贸易进口9月大幅上行6.6pct 至12%，而10 月回落7.3pct 至4.6%，也反映供给的扰动较大。

    　　但10 月下旬开始，港口外贸货运量飙升显示供给扰动已在消退，受中国产业链辐射的越南韩国等出口也明显改善。港口外贸货运量在10 月中上旬回落至2%，但10 月最后一周港口外贸货运量同比冲高至20%，反映生产复工后的影响。受国内产业链辐射的韩国、越南10 月出口也呈现“U 型”走势，10 月上中旬出口同比增速较弱，但下旬明显改善；譬如韩国10 月下旬出口增速更是较上旬上行13.3pct 至25.7%，亦显示供给扰动的消退。

    　　展望未来，伴随中美贸易形势缓和，供给扰动消退，以及我国份额提升等影响，预计11 月出口增速可能会有恢复。本月对发达经济体出口出现分化，对美出口表现好于欧英，可能体现美国补库仍对进口形成拉动。同时中美关税进一步缓和，后续对美出口或仍有空间。

    　　此外，新兴国家工业化、城镇化提速带来增量的生产资料进口需求，以及我国在新兴市场份额持续提升等逻辑，我国中间品、资本品出口仍有韧性，预计11 月出口可能会有恢复。

    　　常规跟踪：10 月出口、进口均有回落

    　　消费品方面，消费电子、轻工制品出口均有回落。根据海关公布的10 月重点商品数据，消费电子出口增速大幅下降（-11.1pct 至-1.7%），结构上手机（-14.7pct 至-16.6%）回落幅度较大。10 月轻工制品出口增速也有所回落（-10.2pct 至-15.9%），其中纺织纱线（-15.5pct 至-9.1%）、家具及其零件（-13.0pct 至-12.7%）、鞋靴（-7.7pct 至-21.0%）。

    　　资本品出口增速分化，中间品出口增速回落。资本品方面，通用机械（-33.9pct 至-9.1%）、医疗仪器及器械（-9.8pct 至-1.0%）出口增速有所下降，而船舶（+25.7pct 至68.4%）增速有所上升。中间品方面，集成电路（-5.8pct 至26.9%）出口增速回落。

    　　10 月进口增速有所回落，机电产品与大宗商品进口均有所下降。10 月进口（美元计价）同比-6.4pct 至1.0%。具体来看，机电产品进口增速较上月有大幅回落（-7.6pct 至2.5%）。

    　　风险提示：发达国家经济压力超预期，海外央行货币政策调整，外部形势变化 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：赵伟/屠强/耿佩璇 日期：2025-11-07

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