深度*宏观*10月通胀点评：10月通胀同比增速超预期

　　10 月CPI 同比增速和PPI 同比增速均高于万得一致预期；CPI 方面，食品和能源价格仍是拖累CPI 同比增速表现的主要原因，CPI 超预期的原因，一是食品的拖累有所收窄，二是中秋国庆假期带动服务价格走强，三是扩内需政策带动工业消费品价格有向好趋势；PPI 仍受国际能源价格拖累，但国际有色金属价格走强也对我国相关产品价格产生输入性影响；持续关注“反内卷”政策对PPI 同比增速的拉动。

    　　10 月CPI 环比增长0.2%，同比增长0.2%，核心CPI 同比增长1.2%，服务价格同比增长0.8%，消费品价格同比下降0.2%。从分项看，10 月同比增速增长的是其他用品和服务（12.8%）、生活用品及服务（1.9%）、衣着（1.7%）、医疗保健（1.4%）、教育文化娱乐（0.9%）和居住（0.1%），同比负增长的是食品烟酒（-1.6%）和交通通信（-1.5%），同比增速较9月下降的仅有生活用品及服务。

    　　从环比看，10 月食品价格环比上涨0.3%，季节性水平为下降0.1 个百分点，服务价格由上月下降0.3%转为上涨0.2%，高于季节性水平0.2 个百分点，能源价格环比下降0.4%，扣除能源的工业消费品价格环比上涨0.3%；从同比看，食品价格下降2.9%，降幅比上月收窄1.5 个百分点，能源价格同比下降2.4%，扣除食品和能源价格的核心CPI 同比上涨1.2%，扣除能源的工业消费品价格上涨2.0%。

    　　扩内需叠加中秋国庆长假带动CPI 同比增速超预期。10 月CPI 同比增速高于万得一致预期，主要是受两方面因素影响，一是扩内需政策措施效果持续显现，既体现在扣除能源的工业消费品价格同比涨幅连续第6 个月扩大，也体现在燃油小汽车价格同比降幅收窄，二是中秋国庆长假叠加，10 月假期消费表现较强，带动服务价格同比走高。此外，10 月食品价格影响CPI 同比下降约0.54 个百分点，能源价格影响CPI 同比下降约0.18 个百分点。从基数效应看，去年四季度CPI 环比增速偏弱，我们预计2025 年四季度，在扩内需政策持续发力，叠加消费季节性走强的背景下，11 月和12 月CPI 同比增速或维持上行趋势。考虑到10 月食品分项仍是CPI 的拖累项，预计CPI 同比增速上行的趋势或更多受到工业消费品和服务消费价格支撑。

    　　10 月PPI 环比增长0.1%，同比下降2.1%，其中生产资料同比下降2.4%，生活资料同比下降1.4%。PPIRM 同比下降2.7%。

    　　10 月PPI 环比运行的主要特点：一是供需关系改善带动部分行业价格上涨，二是输入性因素影响国内有色金属和石油相关行业价格走势分化。

    　　从同比看，PPI 同比增速连续第3 个月收窄：一是重点行业产能治理持续推进，相关行业价格同比降幅收窄，二是现代化产业体系加快构建和消费潜力有序释放，带动相关行业价格同比上涨。

    　　PPI 同比增速转正仍需时间。我们认为未来一段时间内，国际地缘形势复杂和国际贸易格局动荡，将对全球经济增长造成较明显的负面影响，进而影响国际能源价格和国际大宗商品价格。我国PPI 中如能源和有色等产品价格也将受到国际价格波动的扰动，但综合我国工业品近三年价格走势低迷和“反内卷”等政策持续发力，我们认为部分行业供求格局有望持续改善，PPI 同比增速已经见底，但同比增速回正或要等到2026 年二季度前后。

    　　风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：张晓娇/朱启兵 日期：2025-11-10

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