资产配置日报：尝试切换主线
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2025-11-11 11:58:03
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复盘与思考:
11 月10 日，避险成为交易主线。股市演绎分化行情，资金从成长板块流向红利资产，债市同样受到避险情绪利好，收益率全天下行。
权益市场放量上涨。万得全A 上涨0.38%，全天成交额2.19 万亿元，较上周五（11 月7 日）放量1742 亿元。港股方面，恒生指数和恒生科技分别上涨1.55%和1.34%。南向资金净流入66.54 亿港元，其中中国海洋石油、泡泡玛特分别净流入13.13 亿港元、5.19 亿港元，阿里巴巴净流出6.53 亿港元。
指数在关键点位附近博弈。万得全A 突破6410 后开始横盘，接近前高（6448）这一关键点位，也是9 月以来震荡行情的顶部。后续走势值得关注，如果放量突破前高，那么市场有可能进入FOMO 状态，再次进入强势行情；如果自震荡上沿回落，则可能延续震荡状态，直到收敛三角形成再做出抉择。今天指数震荡，指向资金在前高附近博弈，且放量意味着做多和兑现两股力量争夺较为激烈，但尚未决出方向。
市场尝试切换上涨动能。今天消费板块表现亮眼，食品饮料领涨，乳业和白酒Wind 指数分别上涨5.21%、4.73%。此外，化工板块涨幅也位居前列，Wind 磷化工和氟化工指数分别上涨3.09%和2.78%。而科技大跌，储能、人形机器人等指数下跌超1 个百分点。在当前决定走势的关键节点，尝试转换上涨动能或利好后续行情。我们在《震荡期的破局之路》中提到，2015 年行情能够开启下一轮大涨，与新动能（通信、电子、计算机等）接力旧动能（金融、钢铁、地产）成为主线相关。
动能切换有利于释放成交集中的风险。回顾2015 年大涨前的震荡期，成交集中度先升后降，表征资金从传统热门行业转向新行业时，资金结构趋于健康，从而为大涨奠定基础。今天成交集中度为42.03%，同时成交额前8的股票均下跌，这些标的都属于AI 算力、储能等热门题材，反映资金从拥挤的科技板块向其他板块切换，这有利于平衡市场的资金结构。不过，今日出现的消费叙事尚待巩固，如果后续缺乏数据支撑，市场或将延续 “结构风险释放-主线逻辑推动反弹-结构风险加剧-风险再度释放”的震荡格局。
港股大幅反弹。美国参议院以60 比40 的投票结果通过临时拨款法案的程序性表決，美国政府开门的希望明显上升，提振全球风险偏好，同时美元指数走弱，对港股行情形成利好。同时南向资金持续净流入，指向资金做多意愿较强。从跨境ETF 资金净流入来看，11 月以来，恒生科技和港股创新药是资金主要的加仓方向。其中，恒生科技ETF、恒生科技指数ETF 分别净流入21.31 亿元和17.44 亿元，净流入幅度位居跨境ETF 的前两名。同时港股创新药ETF、港股通创新药ETF 分别净流入16.15 亿元和14.06 亿元，排名紧随恒生科技指数ETF。资金或在博弈港股科技&创新药品种止跌回稳。
债市方面，理论上今日面临三重利空：一是通胀回升担忧。11 月9 日统计局发布10 月通胀数据，CPI、PPI同比分别为0.2%、-2.1%，均强于市场预期（-0.1%、-2.2%），CPI 更多受到节日因素的推动，而PPI 受到反内卷、以及海外有色、存储涨价等因素的带动。
二是月初银行密集回笼的资金影响滞后显现。过去一周，央行逐步回收跨月投放的呵护性资金，日均净回笼规模达到3144 亿元，逆回购余额不足5000 亿元后，流动性压力开始具象化，R001、R007 分别上行13bp、3bp至1.52%、1.50%，隔夜成本倒挂7 天利率。
三是海外市场传来积极信号，有利于提振风险偏好。一方面，中美博弈渐进缓和，随着美国宣布自11 月10日起暂停实施其对中国海事、物流和造船业301 调查措施一年，中方也相应暂停对美船舶收取船舶特别港务费。
另一方面，美参议院已就结束联邦政府“停摆”达成一致，美国政府重启，或将有效提振全球风险偏好。
然而现实交易中，债市并未对利空因素过度定价，多头情绪占据上风。通胀数据超预期回暖，使得债市开盘定价略偏谨慎，10 年、30 年国债收益率小幅高开约0.5bp。然而，悲观情绪并未持续太久，随着科技类指数拐头向下，债券与红利资产演绎齐涨行情。
从全天利率变化来看，7-10 年国债收益率仅下行0.1-0.2bp，反映市场尚未跳脱出纠结状态；30 年国债、5 年国开债、10 年国债收益率则分别下行1.0bp、0.8bp、0.4bp，震荡行情下，高利差品种或仍是超额收益的来源。
同时上周持续调整的二永品种，也随新规落地“跳票”，回归修复区间，不过潜在的赎回压力或开始向普信债传导，3-5 年城投债涨势阶段性止步。
往后看，基本面维度，通胀回升的利空影响或释放完毕，继续等待社融和经济数据结果，判断货币政策加力的必要性。同时月初资金收敛值得关注，不过央行也在逆回购操作上做出应对，今日净投放416 亿元；13 日起央行可以进行税期投放，且本周有望公布6 个月买断式回购续作规模，资金波动可能会被逐渐平抑。因而如果短期资金面因央行投放节奏偏缓而进一步收紧，推动利率上行，这些调整大概率都是补仓的机会。
国内商品市场情绪显著回暖，贵金属与碳酸锂领涨。贵金属板块延续修复，沪金、沪银分别收高2.00%和2.85%。工业金属同步回暖，沪铜、沪铝分别上涨0.62%和0.32%。“反内卷”主题相关品种中，碳酸锂表现尤为强势，大幅收高7.36%，氧化铝、纯碱、工业硅、多晶硅等亦录得1%-2%的涨幅。相比之下，黑色系表现偏弱，焦煤、焦炭小幅回调约1%，玻璃也延续弱势，下跌2.73%。
资金大幅流入，聚焦贵金属与新能源。据文华财经，商品指数今日大幅净流入55 亿元。其中贵金属板块强势吸金，沪金净流入39 亿元；碳酸锂延续净流入，今日再获25 亿元。值得注意的是，板块内部出现了明显的资金与价格背离，氧化铝虽净流出12 亿元，但因大量空单平仓离场推动价格上涨1.80%；而玻璃价格虽大跌2.73%，却反常流入7.6 亿元资金，反映资金对不同品种多空分歧较大。
“利空出尽”与宽松预期共振，贵金属强势反弹。一方面，美国国会参议院就结束联邦政府“停摆”达成协议，市场演绎“利 空出尽”逻辑。政府停摆结束后，TGA 积压的资金将回流银行体系，有助于缓解短期流动性压力。另一方面，美元指数震荡偏弱，强化了降息逻辑。民间替代数据（如Revelio 就业数据）已显示就业市场疲软，美联储12 月降息的可能性仍然存在，且将于12 月1 日停止缩表。此外，中国央行连续第12 个月增持黄金，央行购金也为金价提供了一定程度的支撑。
工业品及“反内卷”板块的普涨，受益于宏观情绪的回暖。周末公布的国内通胀数据超预期，尤其是PPI 环比转正，为去年6 月以来最高，显示国内工业部门价格边际修复。同时，中美经贸协议落地，如美方暂停对华造船业301 调查，也提振了市场对全球需求的预期。
在此背景下，碳酸锂的强势领涨，则源于其自身强劲的基本面逻辑。需求端，新能源汽车增长势头依然强劲，据乘联会数据，10 月新能源乘用车批发销量同比增长16%，环比增长7%，叠加储能需求爆发，下游需求呈现“淡季不淡”特征。供给端，尽管产量持续攀升，但增幅不及需求增速，碳酸锂社会库存已连续12 周去化，现货供应偏紧。在枧下窝矿山复产时间点仍不明朗的背景下，供需偏紧的格局推动锂价持续走强。
往后看，随着美国政府恢复运转，此前积压的多项经济数据（主要是两次非农就业报告、三季度GDP、9月PCE 等，10 月CPI 可能因数据收集问题难以发布）或将陆续发布。这有助于市场研判美联储后续的降息路径。对于黄金而言，无论是继续降息推动实际利率下行，还是通胀上行导致降息推迟，都难言利空。
风险提示
货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。
流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：刘郁/谢瑞鸿 日期：2025-11-10
11 月10 日，避险成为交易主线。股市演绎分化行情，资金从成长板块流向红利资产，债市同样受到避险情绪利好，收益率全天下行。
权益市场放量上涨。万得全A 上涨0.38%，全天成交额2.19 万亿元，较上周五（11 月7 日）放量1742 亿元。港股方面，恒生指数和恒生科技分别上涨1.55%和1.34%。南向资金净流入66.54 亿港元，其中中国海洋石油、泡泡玛特分别净流入13.13 亿港元、5.19 亿港元，阿里巴巴净流出6.53 亿港元。
指数在关键点位附近博弈。万得全A 突破6410 后开始横盘，接近前高（6448）这一关键点位，也是9 月以来震荡行情的顶部。后续走势值得关注，如果放量突破前高，那么市场有可能进入FOMO 状态，再次进入强势行情；如果自震荡上沿回落，则可能延续震荡状态，直到收敛三角形成再做出抉择。今天指数震荡，指向资金在前高附近博弈，且放量意味着做多和兑现两股力量争夺较为激烈，但尚未决出方向。
市场尝试切换上涨动能。今天消费板块表现亮眼，食品饮料领涨，乳业和白酒Wind 指数分别上涨5.21%、4.73%。此外，化工板块涨幅也位居前列，Wind 磷化工和氟化工指数分别上涨3.09%和2.78%。而科技大跌，储能、人形机器人等指数下跌超1 个百分点。在当前决定走势的关键节点，尝试转换上涨动能或利好后续行情。我们在《震荡期的破局之路》中提到，2015 年行情能够开启下一轮大涨，与新动能（通信、电子、计算机等）接力旧动能（金融、钢铁、地产）成为主线相关。
动能切换有利于释放成交集中的风险。回顾2015 年大涨前的震荡期，成交集中度先升后降，表征资金从传统热门行业转向新行业时，资金结构趋于健康，从而为大涨奠定基础。今天成交集中度为42.03%，同时成交额前8的股票均下跌，这些标的都属于AI 算力、储能等热门题材，反映资金从拥挤的科技板块向其他板块切换，这有利于平衡市场的资金结构。不过，今日出现的消费叙事尚待巩固，如果后续缺乏数据支撑，市场或将延续 “结构风险释放-主线逻辑推动反弹-结构风险加剧-风险再度释放”的震荡格局。
港股大幅反弹。美国参议院以60 比40 的投票结果通过临时拨款法案的程序性表決，美国政府开门的希望明显上升，提振全球风险偏好，同时美元指数走弱，对港股行情形成利好。同时南向资金持续净流入，指向资金做多意愿较强。从跨境ETF 资金净流入来看，11 月以来，恒生科技和港股创新药是资金主要的加仓方向。其中，恒生科技ETF、恒生科技指数ETF 分别净流入21.31 亿元和17.44 亿元，净流入幅度位居跨境ETF 的前两名。同时港股创新药ETF、港股通创新药ETF 分别净流入16.15 亿元和14.06 亿元，排名紧随恒生科技指数ETF。资金或在博弈港股科技&创新药品种止跌回稳。
债市方面，理论上今日面临三重利空：一是通胀回升担忧。11 月9 日统计局发布10 月通胀数据，CPI、PPI同比分别为0.2%、-2.1%，均强于市场预期（-0.1%、-2.2%），CPI 更多受到节日因素的推动，而PPI 受到反内卷、以及海外有色、存储涨价等因素的带动。
二是月初银行密集回笼的资金影响滞后显现。过去一周，央行逐步回收跨月投放的呵护性资金，日均净回笼规模达到3144 亿元，逆回购余额不足5000 亿元后，流动性压力开始具象化，R001、R007 分别上行13bp、3bp至1.52%、1.50%，隔夜成本倒挂7 天利率。
三是海外市场传来积极信号，有利于提振风险偏好。一方面，中美博弈渐进缓和，随着美国宣布自11 月10日起暂停实施其对中国海事、物流和造船业301 调查措施一年，中方也相应暂停对美船舶收取船舶特别港务费。
另一方面，美参议院已就结束联邦政府“停摆”达成一致，美国政府重启，或将有效提振全球风险偏好。
然而现实交易中，债市并未对利空因素过度定价，多头情绪占据上风。通胀数据超预期回暖，使得债市开盘定价略偏谨慎，10 年、30 年国债收益率小幅高开约0.5bp。然而，悲观情绪并未持续太久，随着科技类指数拐头向下，债券与红利资产演绎齐涨行情。
从全天利率变化来看，7-10 年国债收益率仅下行0.1-0.2bp，反映市场尚未跳脱出纠结状态；30 年国债、5 年国开债、10 年国债收益率则分别下行1.0bp、0.8bp、0.4bp，震荡行情下，高利差品种或仍是超额收益的来源。
同时上周持续调整的二永品种，也随新规落地“跳票”，回归修复区间，不过潜在的赎回压力或开始向普信债传导，3-5 年城投债涨势阶段性止步。
往后看，基本面维度，通胀回升的利空影响或释放完毕，继续等待社融和经济数据结果，判断货币政策加力的必要性。同时月初资金收敛值得关注，不过央行也在逆回购操作上做出应对，今日净投放416 亿元；13 日起央行可以进行税期投放，且本周有望公布6 个月买断式回购续作规模，资金波动可能会被逐渐平抑。因而如果短期资金面因央行投放节奏偏缓而进一步收紧，推动利率上行，这些调整大概率都是补仓的机会。
国内商品市场情绪显著回暖，贵金属与碳酸锂领涨。贵金属板块延续修复，沪金、沪银分别收高2.00%和2.85%。工业金属同步回暖，沪铜、沪铝分别上涨0.62%和0.32%。“反内卷”主题相关品种中，碳酸锂表现尤为强势，大幅收高7.36%，氧化铝、纯碱、工业硅、多晶硅等亦录得1%-2%的涨幅。相比之下，黑色系表现偏弱，焦煤、焦炭小幅回调约1%，玻璃也延续弱势，下跌2.73%。
资金大幅流入，聚焦贵金属与新能源。据文华财经，商品指数今日大幅净流入55 亿元。其中贵金属板块强势吸金，沪金净流入39 亿元；碳酸锂延续净流入，今日再获25 亿元。值得注意的是，板块内部出现了明显的资金与价格背离，氧化铝虽净流出12 亿元，但因大量空单平仓离场推动价格上涨1.80%；而玻璃价格虽大跌2.73%，却反常流入7.6 亿元资金，反映资金对不同品种多空分歧较大。
“利空出尽”与宽松预期共振，贵金属强势反弹。一方面，美国国会参议院就结束联邦政府“停摆”达成协议，市场演绎“利 空出尽”逻辑。政府停摆结束后，TGA 积压的资金将回流银行体系，有助于缓解短期流动性压力。另一方面，美元指数震荡偏弱，强化了降息逻辑。民间替代数据（如Revelio 就业数据）已显示就业市场疲软，美联储12 月降息的可能性仍然存在，且将于12 月1 日停止缩表。此外，中国央行连续第12 个月增持黄金，央行购金也为金价提供了一定程度的支撑。
工业品及“反内卷”板块的普涨，受益于宏观情绪的回暖。周末公布的国内通胀数据超预期，尤其是PPI 环比转正，为去年6 月以来最高，显示国内工业部门价格边际修复。同时，中美经贸协议落地，如美方暂停对华造船业301 调查，也提振了市场对全球需求的预期。
在此背景下，碳酸锂的强势领涨，则源于其自身强劲的基本面逻辑。需求端，新能源汽车增长势头依然强劲，据乘联会数据，10 月新能源乘用车批发销量同比增长16%，环比增长7%，叠加储能需求爆发，下游需求呈现“淡季不淡”特征。供给端，尽管产量持续攀升，但增幅不及需求增速，碳酸锂社会库存已连续12 周去化，现货供应偏紧。在枧下窝矿山复产时间点仍不明朗的背景下，供需偏紧的格局推动锂价持续走强。
往后看，随着美国政府恢复运转，此前积压的多项经济数据（主要是两次非农就业报告、三季度GDP、9月PCE 等，10 月CPI 可能因数据收集问题难以发布）或将陆续发布。这有助于市场研判美联储后续的降息路径。对于黄金而言，无论是继续降息推动实际利率下行，还是通胀上行导致降息推迟，都难言利空。
风险提示
货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。
流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：刘郁/谢瑞鸿 日期：2025-11-10
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