10月社融数据点评：信贷淡季走弱 存款继续搬家

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    　　人民银行发布10 月金融数据，总体符合我们预期。新增社融0.8 万亿元，同比少增0.6 万亿元，余额同比增速8.5%，增速较上月下降0.2ppt；新增贷款0.2 万亿元，同比少增2800 亿元，余额同比增速6.5%，增速较上月下降0.1ppt。M1/M2 增速+6.2%/+8.2%，分别环比下降1.0ppt/下降0.2ppt。

    　　评论

    　　信贷淡季窗口期。10 月信贷继续同比少增，主要由于当前处于投放淡季，以及政策性金融工具拉动效应尚未显现的窗口期。政府债券连续第三月同比少增拖累社融，主要由于财政投放节奏前置。具体而言：

    　　1. 信贷需求走弱，票据“冲量”。10 月对公信贷同比多增2200亿元，短期贷款和中长期贷款分别同比持平/同比少增1400亿元，同比多增主要来自票据贡献，体现出一定的“冲量”特征，实体企业需求仍有待恢复。

    　　2. 居民需求再度降温。10 月居民贷款净减少3600 亿元，同比少增5200 亿元，居民短期贷款、中长期贷款分别同比少增3360 亿元/1800 亿元，9 月消费贷款贴息政策对需求形成阶段性拉动后10 月再度回落，主要由于居民收入预期恢复不明显，房地产市场进一步降温，风险偏好和借贷意愿低迷。

    　　3. 财政对社融贡献持续减弱。10 月新增政府债券0.49 万亿元，同比少增5602 亿元，少增幅度较9 月继续扩大，2025年财政前置发力明显，与2024 年财政节奏形成错位，8 月以来政府债券持续同比少增。委托贷款同比多增1872 亿元，我们预计主要受到政策性金融工具投放拉动。

    　　4. 存款搬家延续。10 月M1 增速环比下降1.0ppt 至6.2%，显示存款活化趋势在高基数下略有放缓。但非银存款增速较9 月上升2.1ppt 至11.8%，同比多增7700 亿元，显示在资本市场活跃背景下，存款搬家进程仍在延续。10 月A 股融资余额继续上升，成交额及新开户数量较9 月略有下降，但仍处于高位，我们预计资本市场表现活跃可能继续推动存款搬家进程。

    　　综上所述，10 月信贷淡季下实体需求回落，但资本市场活跃对存款持续形成吸引力。向前看，我们预计政策性金融工具落地有望逐渐形成配套贷款需求，在年底和明年“开门红”有所体现，信贷“资产荒”有望改善。

    　　银行股投资方面，三季度银行息差边际继续企稳，债券投资业务对营收构成一定扰动，但整体经营表现稳健。资本补充落地后能够支撑银行实现更稳定的资产增长和分红，高股息投资价值仍然突出。个股方面，我们建议投资者择机选择股息较高、资产质量优异的国有大行，以及经营表现突出的区域行或基本面有望改善的部分股份行。

    　　风险

    　　进一步稳内需政策不确定性。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：林英奇/周基明/许鸿明/张帅帅 日期：2025-11-13

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