10月金融数据解读：实体经济与金融市场进一步分化
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2025-11-14 12:48:38
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事项：
10 月我国新增社融8150 亿元（预期1.53 万亿元），新增人民币贷款2200 亿元（预期4600 亿元），M2 同比增长8.2%（预期8.0%）。
结论：10 月金融数据呈现“总量走弱、结构承压”的特征。社融增速进一步回落至8.5%，反映融资需求整体不足。结构上，在政策性金融工具基本落地的情况下，企业信贷进一步转弱，居民贷款全面收缩。10月票据融资同比明显多增，显示实体经济融资需求仍靠票据冲量支撑；居民短贷、中长贷表现均偏弱，指向居民消费和购房需求不足。
与实体融资表现形成对比的是，资金向金融市场进一步聚集，10 月非银存款同比多增7700 亿元。
展望后续，我们认为四季度实施降息的概率较低。一方面，商业银行净息差压力依然不容忽视，制约了价格型工具的空间；另一方面，在当前居民需求偏弱的背景下，降息对刺激消费的作用有限，其效果远不如财政政策直接有效。因此，降息并非当前的必选项，政策重心预计将转向财政端，支出力度有待进一步加码。
后续需重点关注：财政支出是否会加快进度，以尽快形成实物工作量。预计年末货币政策将保持流动性合理充裕，重点推动“宽货币”向“宽信用”传导，而财政政策则着力于弥补总需求不足。随着稳增长政策持续发力，金融数据有望在低位企稳，但实质性改善仍需私人部门信心的根本性恢复。
具体看，10 月数据的几个主要特征：
10 月社融回落斜率大于最近三年同期均值，表现明显偏弱。与过去三年同期绝对金额比较，今年10 月社融处于历史最低水平；从同比角度看，政府债券环比减少幅度较大拖累社融增速，本月社融增速继续回落至8.5%。相较去年同期，10 月社融同比少增5970 亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-93.3%）、信贷（贡献-44.2%）、非标（贡献6.0%）和直融（贡献31.5%）。
10 月信贷数据走弱，企业端结构有所恶化。宽口径下（非社融），当月新增信贷为2200 亿元，同比少增2800 亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增-401 亿元，同比少增2656 亿元。
当月存款增加6100 亿元，M2 同比增速继续回落至8.2%。从结构看，居民、企业存款减少，财政、非银存款明显增加。同比看，居民、企业存款少增，财政、非银存款多增。与此同时，M1 同比增速较9 月明显回落（回落1.0pct 至6.2%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年10 月较9 月上升1.0pct），指向实际货币流通变化不大，与本月偏弱的私人部门金融数据表现一致，亮点主要在于资本市场走强格局下存款定期化有所缓解。
解读
社融：同比增速继续回落
10 月社融回落斜率大于最近三年同期均值，表现明显偏弱。10 月是社融季节性回落月份，过去三年同期环比平均减少2.4 万亿元，今年10 月社融环比减少2.7 万亿元，低于历史均值。其中信贷环比减少1.6万亿元（历史平均减少1.9 万亿元），非标环比减少4664 亿元（历史平均减少3976 亿元），政府债券环比减少7000 亿元（历史平均减少629 亿元），直融环比增加2530 亿元（历史平均增加1809 亿元）。与过去三年同期绝对金额比较，今年10 月社融处于历史最低水平；从同比角度看，政府债券环比减少幅度较大拖累社融增速，本月社融增速继续回落至8.5%。相较去年同期，10 月社融同比少增5970 亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-93.3%）、信贷（贡献-44.2%）、非标（贡献6.0%）和直融（贡献 31.5%）1。
人民币贷款
10 月信贷数据走弱，企业端结构有所恶化。宽口径下（非社融），当月新增信贷为2200 亿元，同比少增2800 亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增-401 亿元，同比少增2656 亿元。
10 月企业贷款总量同比多增但结构有所恶化，票据冲量迹象显著，提示企业融资需求偏弱。当月非金融企业贷款新增3500 亿元，同比多增2200 亿元。结构上，中长贷同比延续少增，短贷同比持平，票据同比明显多增，冲量迹象显著。中长贷当月增加300 亿元（同比-1400 亿元）；短贷减少1900 亿元（同比+0 亿元），票据增加5006 亿元（同比+3312 亿元）。
居民贷款环比再次明显减少，同比延续少增，短贷、中长贷表现均偏弱。当月新增居民贷款-3604 亿元，同比少增5204 亿元，显示居民消费和购房需求不足。具体看，短贷减少2866 亿元，同比少增3356 亿元，提示10 月居民消费同比数据进一步走弱。10 月居民中长贷减少700 亿元，同比少增1800 亿元，与地产景气度再次走弱相印证。
非标、直接融资与政府债券
政府融资大幅减少但仍构成本月社融增量的主要来源之一。当月新增政府债融资4893 亿元，是本月社融增量的主要来源之一，但受高基数影响较去年同期少增5602 亿元。
表外融资再次萎缩，但委托贷款明显增加。当月表外三项融资合计萎缩1085 亿元，同比少减358 亿元。其中，未贴现银行承兑汇票减少2894 亿元（同比-1498 亿元）；信托贷款增加156 亿元（同比-16 亿元），委托贷款增加1653 亿元（同比+1872 亿元）。
10 月企业直接融资同比继续明显多增。当月新增企业直接融资3165 亿元，同比多增1894 亿元。结构上，信用债新增融资2469 亿元，同比多增1482 亿元。同时，股票融资继续扩张，新增696 亿元，同比多增412亿元。
当月存款增加6100 亿元，M2 同比增速继续回落至8.2%。从结构看，居民、企业存款减少，财政、非银存款明显增加。同比看，居民、企业存款少增，财政、非银存款多增。当月居民存款减少1.34 万亿元，同比少增7700 亿元；企业存款减少1.09 万亿元，同比少增3553 亿元；新增非银存款1.85 万亿元，同比多增7700 亿元，显示股票市场强劲表现下居民存款向非银转移；新增财政存款7200 亿元，同比多增1248 亿元，显示10 月政府支出或有所放缓。
与此同时，M1 同比增速较9 月明显回落（回落1.0pct 至6.2%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年10 月较9 月上升1.0pct），指向实际货币流通变化不大，与本月偏弱的私人部门金融数据表现一致，亮点主要在于资本市场走强格局下存款定期化有所缓解。M2-M1 增速剪刀差走阔0.8pct 至2.0%，社融-M2 持平上月的0.3%。
风险提示
海外市场波动，海外经济进入衰退。 机构：国信证券股份有限公司 研究员：李智能/田地 日期：2025-11-14
10 月我国新增社融8150 亿元（预期1.53 万亿元），新增人民币贷款2200 亿元（预期4600 亿元），M2 同比增长8.2%（预期8.0%）。
结论：10 月金融数据呈现“总量走弱、结构承压”的特征。社融增速进一步回落至8.5%，反映融资需求整体不足。结构上，在政策性金融工具基本落地的情况下，企业信贷进一步转弱，居民贷款全面收缩。10月票据融资同比明显多增，显示实体经济融资需求仍靠票据冲量支撑；居民短贷、中长贷表现均偏弱，指向居民消费和购房需求不足。
与实体融资表现形成对比的是，资金向金融市场进一步聚集，10 月非银存款同比多增7700 亿元。
展望后续，我们认为四季度实施降息的概率较低。一方面，商业银行净息差压力依然不容忽视，制约了价格型工具的空间；另一方面，在当前居民需求偏弱的背景下，降息对刺激消费的作用有限，其效果远不如财政政策直接有效。因此，降息并非当前的必选项，政策重心预计将转向财政端，支出力度有待进一步加码。
后续需重点关注：财政支出是否会加快进度，以尽快形成实物工作量。预计年末货币政策将保持流动性合理充裕，重点推动“宽货币”向“宽信用”传导，而财政政策则着力于弥补总需求不足。随着稳增长政策持续发力，金融数据有望在低位企稳，但实质性改善仍需私人部门信心的根本性恢复。
具体看，10 月数据的几个主要特征：
10 月社融回落斜率大于最近三年同期均值，表现明显偏弱。与过去三年同期绝对金额比较，今年10 月社融处于历史最低水平；从同比角度看，政府债券环比减少幅度较大拖累社融增速，本月社融增速继续回落至8.5%。相较去年同期，10 月社融同比少增5970 亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-93.3%）、信贷（贡献-44.2%）、非标（贡献6.0%）和直融（贡献31.5%）。
10 月信贷数据走弱，企业端结构有所恶化。宽口径下（非社融），当月新增信贷为2200 亿元，同比少增2800 亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增-401 亿元，同比少增2656 亿元。
当月存款增加6100 亿元，M2 同比增速继续回落至8.2%。从结构看，居民、企业存款减少，财政、非银存款明显增加。同比看，居民、企业存款少增，财政、非银存款多增。与此同时，M1 同比增速较9 月明显回落（回落1.0pct 至6.2%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年10 月较9 月上升1.0pct），指向实际货币流通变化不大，与本月偏弱的私人部门金融数据表现一致，亮点主要在于资本市场走强格局下存款定期化有所缓解。
解读
社融：同比增速继续回落
10 月社融回落斜率大于最近三年同期均值，表现明显偏弱。10 月是社融季节性回落月份，过去三年同期环比平均减少2.4 万亿元，今年10 月社融环比减少2.7 万亿元，低于历史均值。其中信贷环比减少1.6万亿元（历史平均减少1.9 万亿元），非标环比减少4664 亿元（历史平均减少3976 亿元），政府债券环比减少7000 亿元（历史平均减少629 亿元），直融环比增加2530 亿元（历史平均增加1809 亿元）。与过去三年同期绝对金额比较，今年10 月社融处于历史最低水平；从同比角度看，政府债券环比减少幅度较大拖累社融增速，本月社融增速继续回落至8.5%。相较去年同期，10 月社融同比少增5970 亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-93.3%）、信贷（贡献-44.2%）、非标（贡献6.0%）和直融（贡献 31.5%）1。
人民币贷款
10 月信贷数据走弱，企业端结构有所恶化。宽口径下（非社融），当月新增信贷为2200 亿元，同比少增2800 亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增-401 亿元，同比少增2656 亿元。
10 月企业贷款总量同比多增但结构有所恶化，票据冲量迹象显著，提示企业融资需求偏弱。当月非金融企业贷款新增3500 亿元，同比多增2200 亿元。结构上，中长贷同比延续少增，短贷同比持平，票据同比明显多增，冲量迹象显著。中长贷当月增加300 亿元（同比-1400 亿元）；短贷减少1900 亿元（同比+0 亿元），票据增加5006 亿元（同比+3312 亿元）。
居民贷款环比再次明显减少，同比延续少增，短贷、中长贷表现均偏弱。当月新增居民贷款-3604 亿元，同比少增5204 亿元，显示居民消费和购房需求不足。具体看，短贷减少2866 亿元，同比少增3356 亿元，提示10 月居民消费同比数据进一步走弱。10 月居民中长贷减少700 亿元，同比少增1800 亿元，与地产景气度再次走弱相印证。
非标、直接融资与政府债券
政府融资大幅减少但仍构成本月社融增量的主要来源之一。当月新增政府债融资4893 亿元，是本月社融增量的主要来源之一，但受高基数影响较去年同期少增5602 亿元。
表外融资再次萎缩，但委托贷款明显增加。当月表外三项融资合计萎缩1085 亿元，同比少减358 亿元。其中，未贴现银行承兑汇票减少2894 亿元（同比-1498 亿元）；信托贷款增加156 亿元（同比-16 亿元），委托贷款增加1653 亿元（同比+1872 亿元）。
10 月企业直接融资同比继续明显多增。当月新增企业直接融资3165 亿元，同比多增1894 亿元。结构上，信用债新增融资2469 亿元，同比多增1482 亿元。同时，股票融资继续扩张，新增696 亿元，同比多增412亿元。
当月存款增加6100 亿元，M2 同比增速继续回落至8.2%。从结构看，居民、企业存款减少，财政、非银存款明显增加。同比看，居民、企业存款少增，财政、非银存款多增。当月居民存款减少1.34 万亿元，同比少增7700 亿元；企业存款减少1.09 万亿元，同比少增3553 亿元；新增非银存款1.85 万亿元，同比多增7700 亿元，显示股票市场强劲表现下居民存款向非银转移；新增财政存款7200 亿元，同比多增1248 亿元，显示10 月政府支出或有所放缓。
与此同时，M1 同比增速较9 月明显回落（回落1.0pct 至6.2%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年10 月较9 月上升1.0pct），指向实际货币流通变化不大，与本月偏弱的私人部门金融数据表现一致，亮点主要在于资本市场走强格局下存款定期化有所缓解。M2-M1 增速剪刀差走阔0.8pct 至2.0%，社融-M2 持平上月的0.3%。
风险提示
海外市场波动，海外经济进入衰退。 机构：国信证券股份有限公司 研究员：李智能/田地 日期：2025-11-14
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