宏观点评：基数回升拖累M1增速

　　事件：11 月13 日，央行发布10 月金融数据。10 月，新增社融8150 亿元，同比少增5970 亿元；社融存量同比增长8.5%，较前值8.7%继续下降0.2 个百分点；M2 同比8.2%，较前值下降0.2 个百分点；M1 同比6.2%，较前值下降1 个百分点。

    　　贷款全线走弱：今年由于法定假期的安排以及“休三放十二”的拼假行为，有效工作日少于往年，贷款走弱并不算特别超预期。企业贷款拖累主要来自于中长贷，而银行冲量选择导致票据融资同比多增3312 亿元；居民贷款拖累则主要来自于短贷：居民中长贷多减与地产销售的走弱有关；而今年居民短贷一直处于偏弱的状态，居民消费、投资对杠杆的依赖度可能在持续下降? 政策性金融工具投放效果初现：非标三项中，信托贷款同比少增、未贴现银行汇票同比多减，但委托贷款表现较为亮眼。指向9 月底开始投放的政策性金融工具，效果已在10 月的金融数据中初步显现。但与2022 年相比，当前政策性金融工具的投放对企业信贷的拉动作用尚未体现：一是历年10 月是企业贷款的淡季，季初企业融资需求较弱；二是政策性金融工具截至10 月17日仅发放3000 亿元，而到10 月29 日5000 亿元资金才全部发放完毕，因此部分资金转化效果尚未体现在10 月信贷中。

    　　非银存款再次遵守季末下降、季初回升的规律，由存款资金回表-出表引起：今年从4 月开始，非银存款每逢季末月大幅下降、每逢季初月大幅回升，说明今年银行季末的存款考核压力可能较大，加大了资金在理财产品和母行存款中的流动。在上个月理财资金大量回表后，10 月存款资金重新回流至理财产品，直接引起了非银存款的多增。

    　　M1 同比年内高点已过：10 月M1 同比增长6.2%，较前值回落1 个百分点，主要由基数变化引起。2024 年手工补息对存款的影响主要体现在4-9月，从10 月开始基数开始逐步回升，将对M1 同比增速形成拖累。

    　　淡化信贷规模诉求，宽货币或在明年初：央行发布的三季度货币政策执行报告中已明确淡化数量目标和信贷规模诉求，更注重银行的健康性。央行的工作重点是当前亟待治理银行在存款、贷款利率上的无序竞争问题。预计央行降息时点可能在明年初，宽松空间的打开需要以银行“反内卷”为前提。

    　　风险提示：国内政策力度或落地效果不及预期；理财投资行为存在不确定性；海外政策及地缘政治变化超预期。 机构：财通证券股份有限公司 研究员：张伟/任思雨 日期：2025-11-14

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