10月金融数据点评：社融和存款的变化预示什么？

　　事 项

    　　2025 年10 月，新增社融8150 亿（前值3.53 万亿）。社融存量同比8.5%（前值8.7%），M2 同比8.2%（前值8.4%），新口径M1 同比6.2%（前值7.2%）。

    　　核心观点：

    　　1、金融数据我们重点跟踪三个指标：

    　　①旧口径M1 同比抬升对应未来一年工业产成品库存同比和PPI 同比的改善，②非银存款同比抬升对应当下权益市场成交规模的抬升，③企业中长期贷款回落则反应供给侧没有过度增加生产性投资。

    　　2、10 月的金融数据仍维持着两个特点，一个是流向工业领域的企业中长期贷款同比持续少增，这对应着供给端有效回落的叙事，另一个是居民存款减少且非银存款抬升，这对应着存款搬家叙事。上述叙事尚未改变的背景下，A 股中期仍然乐观，看股做债的判断不变。

    　　3、但短期来看，表征经济循环的指标改变了今年前8 个月的持续上行趋势，9 月10 月连续两个月维持震荡，叠加我们预计四季度旧口径M1 同比或从9月末的6.2%回落至年底的3.4%的判断，四季度经济和资本市场或呈现震荡态势。

    　　社融层面观察：企业中长贷，居民贷款，委托贷款和企业直接融资1、企业中长期贷款连续4 月同比少增，由于近年来企业中长期贷款的增量主要投向工业相关领域，因此企业中长期贷款的持续回落有助于中期供需均衡的改善。

    　　2、居民贷款同样连续4 个月同比少增，但拆改结构，年内居民贷款的弱与用于生产经营行为的经营贷款更为相关。消费贷款虽然绝对规模偏低，但其增长规模仍高于2024 年。

    　　3、委托贷款本月同比大幅多增，这或与政策性金融工具的投放相关。但本轮政策金融工具投放期间，政策银行负债端的政金债和PSL 改善并不显著，这可能意味着政策性金融工具的投放只是政策性银行资产端的结构的调整，而并非政策性银行资产端的扩表。

    　　4、年内企业债券融资和非金融企业境内股票融资持续同比多增。直接融资与高科技创新型企业等新动能更加适配，其扩张有利于上述企业现金流和投资行为的改善。其次，直接融资有利于非银存款向企业存款的转移，缓解了非银存款淤积在金融市场的风险，居民存款搬家至非银机构的背景下，后续企业债券融资和境内股票融资规模有望持续改善。

    　　存款层面观察：非银存款，新旧M1 和经济循环指标1、10 月非银行业金融机构存款同比多增7700 亿。非银存款的增长预示着权益市场的成交金额仍有一定保障，市场无需过度担忧交易缩量的风险。

    　　2、10 月新口径M1 同比的回落存在季节性因素。由于9 月在季末考核的影响下，银行将非银存款转化成活期存款（主要是居民活期存款），推动包含居民活期存款的M1 同比大幅抬升。本月这部分存款重新流回非银机构，包含居民活期存款的新口径M1 同比自然边际减少。

    　　3、10 月旧口径M1 同比尚未公布，但或有回落的可能。10 月非金融企业存款较去年同期多减3553 亿，其规模近乎近五年最低值。除非企业自身将定期存款大量转化为活期，否则本月旧口径M1 同比或趋势回落。结合我们前期报告《从M1、M2 到资产配置——四季度M1 同比的拆解预测》，由于财政发债节奏扰动和企业贷款偏弱的影响，我们预计年底旧口径M1 同比或从9 月的6.2%回落至年底的3.4%左右，但仍高于2024 年年底的-1.4%。

    　　4、从经济循环的两个指标来看，领先万得全A 净利润一年的企业居民存款剪刀差改变了前8 个月趋势向上的态势，9 月10 月连续两个月呈现震荡趋势；同步于沪深300/创业板指数的居民货币/M2 也改变了前八个月的下行趋势，9月10 月同样维持震荡。

    　　风险提示：

    　　货币政策超预期，居民存款搬家超预期，财政政策超预期 机构：华创证券有限责任公司 研究员：张瑜/文若愚 日期：2025-11-14

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