10月经济数据点评：需求再走弱 债市仍横盘

　　2025 年10 月居民消费延续回落，其中餐饮消费增速抬升是亮点，或由中秋国庆双节推动，持续性仍待观察，提振居民消费还需政策持续支持。2025 年1-10 月社零累计同比增速4.3%，较1-9 月下行0.2pcts，其中2025 年1-10 月餐饮累计同比增速3.3%，较1-9 月持平。受“国补”退坡以及地产销售遇冷，“以旧换新”相关品类延续下行，其中家电类同比增速由3.3%回落至-14.6%，拖累居民消费。

    　　2025 年10 月工业增加值累计同比增速相比9 月下降0.1pcts 至6.1%，一方面，地产相关行业对工业增加值拖累继续扩大，另一方面，节假日前“抢生产”，节假日后对应退坡，拖累工业生产。2025 年10 月我国规模以上工业增加值累计同比增速为6.1%，较9月环比下降0.1pcts，其中与地产相关的玻璃、水泥、粗钢等传统行业生产加速收缩，与地产投资延续弱势有关。另外，节假日扰动或拖累工业生产，中秋国庆前制造业往往有“抢生产”现象，10 月对应退坡或拖累工业生产。

    　　10 月通胀回正，更多由服务、食品和金价上涨支撑。10 月CPI 环比小幅上行0.1pcts 至0.2%，同比转正至0.2%。1）10 月国际金价涨幅较大，传导至我国金饰品价格上涨。2）10 月核心CPI 同比涨幅连续第6 个月扩大，核心CPI 同比升至1.2%，国庆、中秋双节叠加，出行需求旺盛，服务价格上涨。3）食品价格涨幅高于季节性，食品价格上涨0.3%，季节性水平为下降0.1 个百分点，或是主要是降雨与冷空气南下导致供应偏紧。综合来看，服务、食品和金价或是推动CPI 同比转正重要因素。10 月PPI 环比抬升0.1%、同比跌幅收缩0.2pcts 至-2.1%。往后看，通胀回升仍依赖政策力量，促消费相关政策能否延续或是关键。

    　　10 月固定资产投资累计同比降幅扩大，地产、基建和制造业均走弱，地产企稳仍需增量政策。2025 年10 月固定资产投资累计同比增速为-1.7%，较9 月下降1.2pcts。固定资产投资内部，地产投资累计同比-14.7%，较上期下降0.8pcts；基建投资累计同比1.51%，较上期下行1.83pcts；制造业投资累计同比2.7%，较上期下行1.3pcts。2025Q2 以来至今，一线城市房价加速下跌，8 月核心一线城市调整住房购买政策，地产销售9 月有所恢复，10 月回落至季节性低位，以价换量现象较为明显，拖累地产相关投资和消费。

    　　10 月经济数据显示基本面延续转弱，居民消费和通胀是亮点，但持续性仍待观察，投资增速和地产价格加速下行。近期债市呈箱体震荡走势，10Y 国债活跃券（250016.IB）收益率围绕1.8%小幅波动，央行恢复国债买卖和基本面转弱均已被定价，债市对短期利好基本交易完毕，债市进入政策和数据真空期。《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》未落地之前债市仍有较强不确定性，叠加沪指创10 年新高，权益仍是强势资产，居民存款搬家至权益市场或延续较长时间。总体来看，现阶段债市主要矛盾在于有多少做多空间，基本面转弱提高了做多胜率，但债市收益率下行空间短期受制约，需进一步关注基本面对债市定价权重变化，以及后续货币政策配合财政进一步加码的可能。

    　　风险提示：货币政策和财政政策超预期，海外环境变化超预期 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：黄伟平/栾强/王哲一 日期：2025-11-15

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