年度展望之二：“反内卷”的期许与路径

　　“反内卷”作为“十五五”时期的重点工作，短期内需要见到实效，因此也将成为明年我国经济的主导性线索。

    　　本轮“内卷式”竞争的起源

    　　历史上，我国PPI 和GDP 平减指数同时转负的情况并不多，只出现过三次，本轮低通胀的成因和90 年代末最为相似，均处于经济结构转型过程中的供需失配期。

    　　总量上，地方政府干预下的“非经济决策”导致生产与需求脱节；结构上，“新动能”超前、重复建设导致其成为内卷“重灾区”。

    　　这些因素进一步引发多重宏观影响，短期形成“低质低价-消费降级”负向闭环和企业债务风险，中长期导致资源错配、投资回报下滑，阻碍新质生产力发展。

    　　“反内卷”短期靠政策

    　　短期内，“反内卷”仍需依赖政策干预，包括产业与宏观两个维度。

    　　产业端政策的核心，是通过准行政性手段，对部分错配严重的行业进行“示范式”干预，以期短期内取得实效。

    　　宏观层面，“反内卷”需要总量政策在需求端的牵引。从外部看，随着美国进入中期选举年，其政治焦点回归国内，美联储有望延续“政治性宽松”，并带动发达经济体进入新一轮需求周期。与此同时，中美关系阶段性缓和，将进一步提振我国出口韧性。

    　　国内方面，海外宽松周期与我国扩大内需将形成共振。为实现“十五五”平稳开局，财政赤字率预计维持在3.8%-4.0%的较高水平，在货币政策“结构性发力+流动性充裕”的框架下，明年有望迎来“宽货币+宽信用”格局，金融支持实体经济力度进一步加强。

    　　基于“反内卷”要见到实效的诉求，预计在低基数等有利因素的托举下，明年PPI 有望脱离持续近4 年的负增长区间，实现温和的通胀复苏。

    　　“反内卷”长期靠改革

    　　明年的低基数过去后，2027 年则是考验“反内卷”含金量的关键时点。

    　　若明年PPI 转正后再度进入负增长区间，政策将面临较大压力。因此，“反内卷”不仅要短期见效，更要探索有效的长效机制。

    　　一是通过要素市场化改革，打破地方保护与要素分割，比如推进户籍制度改革释放2.5 亿农业转移人口需求潜力。

    　　二是完善地方政府激励约束机制，整治招商引资乱象与政绩观偏差。

    　　三是借鉴美日等海外经验，通过产业迭代与内需扩张，实现供给与需求的再平衡。

    　　风险提示：海外市场动荡，政策执行的不确定性。 机构：国信证券股份有限公司 研究员：田地/李智能/邵兴宇/董德志 日期：2025-11-15

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