宏观专题：牛市的税收效应

　　主要观点

    　　“十五五”规划建议提出“增强财政可持续性”“完善地方税、直接税体系,健全经营所得、资本所得、财产所得税收政策”，事实上，在当前税制下，“持续稳定和活跃资本市场”已经在为财政带来可观的税收增收。

    　　我们测算，牛市在今年，或至少可通过两条路径贡献约3100 亿增量税收收入（相当于2024 年税收收入的2%）：

    　　1、证券业税收增长：或约2700 亿；

    　　2、个人资本市场相关税收增长：或约400 亿；此外，牛市驱动保险业、非金融企业投资收益增长等，也能带来可观的税收增收。

    　　一、证券业税收增长：或约2700 亿

    　　逻辑：券商等金融机构的经纪、自营、资管等业务收入大幅增长：根据历史经验，牛市对证券业税收的驱动较强、提振较大。

    　　测算：分两步测算可得，今年证券业税收增长或约2700 亿：第一步，基于2023年证券业税收，参考证券业上市公司利润增幅测算2024 年证券业税收，约4900亿；第二步，基于2024 年证券业税收测算值，按官方披露数据测算2025 年证券业税收（据国家税务总局，一年来，资本市场服务业（证券业）税收同比增长56.8%），约7600 亿（同比增收约2700 亿）。

    　　作为验证，上市券商2024 年三季报至2025 年三季报的利润同比增速和我们测算2025 年税收所用同比增速的量级基本匹配（2024 三季报-8%，2024 年报15%，2025 一季报73%，2025 中报66%，2025 三季报76%）。

    　　二、个人资本市场相关税收增长：或约400 亿逻辑：根据历史经验，牛市前后，个税往往超经济、财政收入高增，主要是牛市对个税资本市场分项（股息红利所得+限售股转让所得+股权转让所得，合计占个人所得税20%）提振较大（2015 年、2021 年个税资本市场分项同比达约20%），如股权转让以及上市公司分红增加（按当前规定，个人若持股期限未超1 年，股息红利需要征收个人所得税，交易活跃使这部分仓位增加）。

    　　测算：分两步测算可得，今年个人资本市场相关税收增长或约400 亿：第一步，基于2023 年个税资本市场分项占比测算2024 年个税资本市场分项，约2900 亿；第二步，基于2024 年个税资本市场分项测算值，参考官方数据测算2025 年个税资本市场分项（据国家税务总局披露，一年来，股权转让、限售股转让、利息股息红利所得个人所得税同比分别增长12.4%、77.7%和11.3%（拉动个人所得税同比增长9.3%）），约3300 亿（同比增收约400 亿）。

    　　三、牛市中的其他税收来源：保险业、非金融企业投资收益增长等此外，牛市驱动保险业、非金融企业投资收益（不符合免税条件的股息红利、股票转让）增长，也能带来可观的税收增收（如，潜在企业所得税 ≈ (应税投资收益增长额 - 可弥补的以前年度亏损等抵扣项) × 适用税率（法定税率25%）；受数据可得性所限，难以展开测算）：

    　　对于保险业，今年前三季度，五大险企总投资收益同比增35.64%，盈利超越去年全年，创历史新高（据国家税务总局，一年来，保险业税收同比增长13.3%；作为对比，上市保险2024 年三季报到2025 年三季报的利润同比增速：2024三季报112%，2024 年报118%，2025 一季报-5%，2025 中报-1%，2025 三季报37%）。

    　　对于非金融企业，历史上，牛市前后，A 股非金融企业投资收益同比可达约20%（作为参考，2024 年A 股上市公司贡献了全国企业所得税收收入的30.18%）。

    　　风险提示：

    　　牛市持续性超预期，税收收入波动超预期，企业合理利用抵扣项等税务筹划等，受数据可得性所限，基于既往年鉴数据外推存在风险、基于上市公司数据外推存在样本偏差等，税收增收还受其他变量影响。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：张瑜/高拓 日期：2025-11-17

*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议

*风险提示：股市有风险，入市需谨慎