10月金融数据点评：需求端自发修复仍待观察

　　投资要点：

    　　社融存量增速回落至8.5%。10 月新增社融8150 亿元，同比少增5970亿元，社融存量增速较9 月再回落0.2 个百分点至8.5%。结构上看，社融回落主要源于政府债供给减弱与人民币贷款明显走低，而企业债与委托贷款形成一定对冲，票据融资与未贴现承兑则呈现较明显的季节性波动。

    　　整体而言，财政扩张节奏偏缓、实体融资需求乏力，使得信用修复在10月呈现“量缩+结构偏弱”的特征。

    　　企业部门新增贷款整体偏弱。当月企业短期贷款减少1900 亿元，同比与去年同期持平。一方面，受季末冲量透支次月需求的影响，短期贷款季节性回落；另一方面，票据-短贷之间的“跷跷板效应”再度出现，票据贴现利率回落后，部分企业选择票据方式满足流动性需求。当月新增企业中长期贷款300 亿元，同比少增1400 亿元。一方面，BCI 企业利润前瞻指数连续第8 个月处于荣枯线下方，指向实际利率偏高背景下，投资回报不确定性仍未得到明显改善，企业对扩产、技改、长周期项目保持审慎态度；另一方面，政策性金融工具虽在10 月开始补充项目前期资本金，但其对中长期贷款的带动存在一定的滞后性，暂未对当月中长贷形成有效拉动。

    　　居民部门短期与中长期贷款双双走弱。当月居民部门短贷减少2866 亿元，同比少增3356 亿元；短期贷款修复乏力，一是与耐用消费品需求受国补力度减弱有关，10 月汽车日均销量同比下降近7%，家电消费同比减少14.6%；二是也受到“去年同期高基数”的影响。去年“9·24”政策落地后，居民短期贷款阶段性放量，今年集中到期，使同比呈现明显回落；三是双十一对消费的脉冲作用边际减弱。直播常态化平滑了消费需求，降低了促销的刺激作用。当月居民中长期贷款减少700 亿元，同比少增1800 亿元。10 月30 大中城市商品房成交面积同比下降26.6%，一线城市回落近四成，显示房价预期偏弱导致居民“等一等”情绪强化。

    　　M1、M2 同步回落。①当月M1 增速回落至6.2%，环比下降1.0 个百分点。一是去年同期“9·24”后资本市场回暖与融资改善阶段性推升M1基数，使今年同比压力上升；二是10 月政府债供给减少导致财政净支出放缓，企业端资金回流下降；三是企业经营活动偏弱、活期派生不足。②当月M2 增速回落至8.2%。一是政府债发行节奏偏慢，使财政存款偏高、未形成对实体的有效投放；二是信贷派生动能不足，银行负债端扩张受限；三是跨季后资金回流理财和资管产品，虽推升非银存款，但对冲有限，使M2 边际回落；三是跨季后部分资金回流至理财、公募等资管产　　品，虽推升非银存款，但对冲有限。

    　　需求端自发修复仍待观察。10 月金融数据仍呈“政府债供给偏弱+信贷需求不足”的格局，信用派生链条尚未企稳。向前看，信用能否出现趋势性改善主要取决于两方面：一是财政支出的兑现节奏。四季度政府债发行收缩将继续压制社融增速，信用扩张更多依靠预算内支出和既有项目的实物工作量推进。随着财政支出加快，有望对冲需求偏弱带来的拖累；二是政策性金融工具的传导效果。10 月政策性工具主要体现在补充项目资本金，尚未带动中长期贷款。参考过去经验，其对信贷的拉动往往具有滞后性，后续项目进入开工阶段后，配套融资的改善空间更大，影响或集中体现在年末至明年一季度。展望明年，在“十五五”规划项目落地、政策性工具带动配套融资、地方化债压力边际缓和等因素支持下，信用斜率或存在阶段性改善空间，但能否形成趋势性修复仍取决于企业盈利、房地产销售及居民预期的改善程度。

    　　风险提示：宏观经济不及预期，需求恢复不及预期，美国关税政策超预期，地缘政治风险超预期。 机构：联储证券股份有限公司 研究员：沈夏宜/魏争 日期：2025-11-18

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