10月财政数据点评：财政支出为何放缓？

　　事件描述

    　　2025 年11 月17 日，财政部公布2025 年1-10 月财政数据：1-10 月，全国一般公共预算收入18.6 万亿元，同比增长0.8%；全国一般公共预算支出22.6 万亿元，同比增长2.0%。

    　　事件评论

    　　广义财政支出累计同比回落至5.2%，当月同比转负至-18.8%，两本账支出当月同比均有明显下滑。1-10 月广义财政收入、支出累计同比分别回落至0.2%、5.2%。单月来看，10月广义财政收入当月同比回落至-0.7%，主因基金收入拖累，当月同比转负至-18.3%，而公共财政收入当月同比提升至3.0%；10 月广义财政支出当月同比大幅下滑至-18.8%，主因两本账支出当月同比均明显回落。

    　　第一本账收入中，税收当月同比连续7 个月为正，非税收入当月同比因高基数大幅回落。

    　　今年税收当月同比已连续7 个月为正，10 月税收、非税当月同比分别为8.6%、-32.8%。

    　　拆解10 月税收结构：1）四大税种增值税、消费税、企业所得税、个人所得税当月同比分别为+7.2%、+4.4%、+7.3%、+27.3%，贡献税收当月同比2.0pct、0.3ct、2.1pct、1.5pct。

    　　增值税与生产息息相关，今年工增表现较好；个人所得税或主要得益于政府化债偿还拖欠款、居民收入改善，以及海外投资收益补税等规范征税行为；企业所得税也表现突出，一是出口链，以及科技服务、高端装备制造业等行业今年以来盈利改善、税收有强支撑，二是“反内卷”推进下部分行业减少无序投资、当期利润或有所改善。2）权益市场活跃，印花税当月同比为+9.4%，贡献税收当月同比0.3pct。 3）地产税种中，契税、土地增值税、城镇土地使用税当月同比为负，房产税、耕地占用税保持正增长。其中房产税当月同比+7.2%，贡献税收当月同比0.3pct，上海等房产税试点城市出售豪宅，或有一定支撑。

    　　第一本账支出当月同比有所放缓，其中基建类支出压降显著，科技、社保、服务消费支出也有回落。拆解10 月支出结构：1）四大项传统基建，节能环保、城乡社区、农林水务、交通运输当月同比降幅在10%-30%左右，拖累公共财政当月同比-0.2pct、-1.8pct、-4.2pct、-0.7pct，合计高达-7pct，是本月公共财政支出走弱的核心拖累项。2）今年以来支出力度相对较强的社保、科技支出当月同比由正转负，分别为-0.1%、-0.9%。 3）服务消费方面，文化旅游体育传媒、卫生健康、教育当月同比也均有一定程度下滑，由正转负。

    　　4）10 月债务付息支出当月同比回落至-8.7%，累计同比回落至4.2%，占公共财政支出的比重为4.8%，目前尚在可控范围内。此外，1-10 月一般债、普通国债实际发行4.5 万亿，同比+1 万亿，而公共财政收支差额约3.9 万亿，预计或仍有约0.6 万亿尚未形成支出。

    　　卖地收入当月同比降幅扩大，已发行专项债、特别国债有待形成支出。10 月基金收入中的卖地收入当月同比连续3 个月为负，本月降幅走阔，与高频指标全国土地成交总价走势较为一致，10 月起非自审自发省份开启土储专项债的发行，截至11 月17 日全国土储专项债已接近4700 亿，或对未来的卖地收入有一定支撑。10 月基金支出当月同比大幅下行至-38%，也主要由卖地收入拖累。此外，1-10 月专项债、特别国债实际发行5.8 万亿，同比+1 万亿，而基金收支差额约4.6 万亿，预计或仍有约1.1 万亿尚未形成支出。

    　　广义财政收入累计同比持平年初预算，但广义财政支出累计同比弱于年初预算。当下广义财政收入累计同比与年初预算持平为0.2%，如果年初预算中既定的结转调入资金，以及既定的政府债额度，能够全部形成支出，理论上广义财政支出累计同比也可以完成年初预算目标9.3%。然而，自8 月以来，广义财政支出累计同比已连续3 个月回落，一是政府债净融资同比转为负增，二是已发行政府债尚未形成支出，两本账合计高达约1.7 万亿，此外还有高达2 万亿的结转调入资金预计也尚未形成支出，三是去年基数Q4 明显走高。

    　　不过，当下的广义财政支出累计同比依然明显好于2023、2024 年，即便今年政府债收入没有全部形成支出，也可以为明年上半年稳增长做准备。

    　　风险提示

    　　1、地产修复速度不及预期；2、实际执行与年初预算存在差异；3、预算执行数与决算数存在差异；4、关税政策最终落地情况存在不确定性。 机构：长江证券股份有限公司 研究员：于博/宋筱筱 日期：2025-11-18

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