宏观点评：三保压力触发财政加码

　　事件：11 月17 日财政部公布2025 年1-10 月财政收支情况。1-10 月，全国一般公共预算收入同比增长0.8%，全国一般公共预算支出同比增长2%。全国政府性基金预算收入同比下降2.8%，全国政府性基金预算支出同比增长15.4%。

    　　整体来看，10 月财政数据支出端压力较为明显，收入端则呈分化态势：

    　　税收收入带动第一本账收入同比上行，第二本账则受土地出让收入的明显拖累，同比大幅回落。一则，在税收征管加强、PPI 降幅收窄及传统缴税大月影响下，税收收入同比延续高增态势，环比增幅超出季节性。非税收入表现则相对较弱。二则，一般公共预算支出力度下滑，尤其是民生类支出和地方支出的压力较为明显。三则，卖地收入明显走弱，拖累第二本账、地方财政及广义财政收支。本月政府性基金收支两端同比均大幅回落，广义财政收支同比均转为负增。

    　　10 月的财政线索非常清晰：房地产市场加速下行，冲击地方广义财政，而地方财政又承担了较多的债务偿还、“三保”等刚性支出责任，从10 月第一本账民生类支出的显著下行来看，当前土地财政的收入压力已经开始影响到了刚性支出，缓解财政、尤其是地方财政压力的紧迫性较强。从这一角度而言，财政部在10 月中旬额外下达5000 亿元地方债务结存限额这一增量政策也就不难理解。向后看，化债以及兜牢“三保”底线背景下，预计财政政策将保持温和扩张的趋势，延续“兜底线”、“防风险”的特征，结构上地方财政侧重民生和化债、中央财政侧重稳增长和重大项目建设；考虑到明年经济数据的基数前高后低，明年财政发债、支出的节奏或有所前置。

    　　风险提示：增量政策超预期；房地产景气度企稳进度不及预期；政策效果不及预期。 机构：财通证券股份有限公司 研究员：张伟/万琦 日期：2025-11-18

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