宏观事件点评：政策利率不变、净息差处于低位 LPR连续6个月保持不变

　　事件

    　　中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2025 年11 月20 日贷款市场报价利率（LPR）为：1 年期LPR 为3.0%，5 年期以上LPR 为3.5%。两个期限LPR 均与上月持平。

    　　政策利率保持稳定，LPR 继续按兵不动

    　　11 月LPR 报价维持不变，符合市场普遍预期。其主要原因在于其定价“锚”——7 天期逆回购利率持续保持稳定。在央行持续推进完善利率调控框架的背景下，通过改革MLF 操作时点、招标方式等机制安排，LPR的定价“锚”已逐步切换至7 天期逆回购利率。当前公开市场7 天期逆回购利率保持不变，因此LPR 报价未作调整，与市场预期相符。

    　　银行净息差持续压缩，制约LPR 报价加点

    　　从净息差的角度来看，今年银行净息差仍在“磨底”。截至9 月末，国有大行、股份行、民营行、外资行的净息差分别较去年末分别收窄14bp、5bp、27bp、7bp。今年存款挂牌利率虽有下调，但受存款重定价节奏滞后、存量规模庞大的约束，目前存款利率短期内难现实质性调降。另一方面，贷款占生息资产比重较高，且重定价速度远快于负债端，下调LPR 报价加点将对资产收益率的拖累更为直接和显著。当前银行净息差已跌至有数据以来最低位，报价行若再度主动压缩LPR 加点，将快速拉低贷款基准利率，进一步挤压净息差，触及部分机构盈亏平衡线；在资本约束与盈利目标双重压力下，银行缺乏自发下调LPR 报价加点的激励。

    　　投资建议

    　　央行在三季度货币政策执行报告中提到“着重提高LPR 报价质量，更真实反映贷款市场利率水平，督促金融机构坚持风险定价原则，理顺贷款利率与债券收益率等市场利率的关系，持续深化明示企业贷款综合融资成本试点，推动社会综合融资成本下行。”LPR 的报价将进入一个“提质增效”的新阶段，使每一次报价调整都更具市场信号意义。

    　　近期，经济修复动能边际趋弱。10 月投资、消费、工业增加值同步回落，出口同比转负，供需两端同步降温。往后看，我们预计新增社融与人民币贷款大概率延续下行，全年增速缺口收窄，经济内生动力呈“慢变量”特征，有效需求不足仍是核心矛盾。政策端，岁末年初货币宽松窗口仍存，我们更倾向于央行在年末通过大规模国债净买入主动扩表、向市场注入流动性；而降准、降息操作或延后至2026 年初，为“十五五”平稳开局预留充足的政策空间与发力余地。

    　　风险提示

    　　货币政策超预期；人民币汇率波动加大；海外政策影响。 机构：湘财证券股份有限公司 研究员：贺钰偲 日期：2025-11-21

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