股市长牛之中国道路：向新而生

　　在本系列前两篇（《股市长牛之美国经验：呵护成长性》，《金融周期底部的“结构性”行情：向外而生》），我们分别复盘了美国股市长牛和日本股市“结构性”行情背后资产端和资金端两方面的因素，本报告作为系列的最终篇，我们分析当下中国股市资产端和资金端的有利因素。

    　　去年“924”以来，A股与经济基本面有所分化，未来A股上涨的驱动力何在？从发达国家的历史经验可知，在经济转型升级、增速中枢下移的过程中，稳定的盈利增速和抬升的估值中枢仍然可以保持股市长牛。

    　　从更大的视角看，股市长牛需要资产端和资金端因素的共同作用，资产端包括成长性，高质量出海和公司治理改善；资金端包括资产端因素改善带来国内外资金的持续投入。全球化则同时强化资产端和资金端的积极因素。

    　　成长性

    　　在本轮金融周期上行过程中，国内资源向房地产等部门集中导致整体效率下降。但随着金融周期下行，通过创新研发提升经济复杂度，正加速中国经济走向高效。

    　　高质量出海

    　　中国通过贸易和投资两种途径积极出海，且高技术、高成长性企业海外暴露更多，两者存在较高的重合，以科技和出海为代表的“新经济”在营收增速、盈利能力、股票估值和回报率方面均好于传统“老经济”。

    　　公司治理改善

    　　改善公司治理的政策陆续出台，旨在形成投融资并重的资本市场。当前重融资、轻投资，以及分红对A股的总回报偏低的情况或得到改善。

    　　全球长线资金

    　　资产端因素改善有助于吸引资金入市，推动股市长牛的关键力量。险资养老等长线资金入市，以及全球再平衡下的资金回流，将从资金端推动A股长牛。

    　　总结资产和资金两端的A股长牛因素，进一步提升全球化和提振内需、改善宏观基本面将巩固A股全面牛市，促进市场从再配置效应往盈利驱动过渡（《牛市“三步曲”》）。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：于文博/张峻栋/张文朗 日期：2025-11-27

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*风险提示：股市有风险，入市需谨慎