总量“创”辩第119期：开年话躁动
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2026-01-07 21:06:27
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宏观 张瑜：宽松过峰，股债继续重估
1、由于总量政策“摆脱超常规”叠加央行“优化供给，做优增量、盘活存量”的表述，我们预计短期政府债增速和贷款增速或边际回落，这一过程或带来一季度M2 同比的持续下行。
2、考虑到近期市场波动率的小幅提升，居民存款加速搬家的概率不高的前提下，M2 同比的回落会引致宏观流动性最宽松的时刻正在过去，历史经验来看，这会对资产估值造成冲击。
3、但是本轮宏观流动性最宽松时段过去与历史相比存在三点不同：
①从基本面来看，当下基本面景气最确定的是中游，由于中游需求更依赖海外，其景气相对独立，因此国内流动性的松紧对其需求影响不大，反而有助于其供给侧的加速收缩。在这个视角下，国内流动性收缩对中游利润预期冲击不大。
②从资产配置来看，绝对视角下，国际经验展示当下十债收益率仍低于国际合理空间，相对视角下，我们的股债比价指标（股债夏普比率差值）仍显示当下股票更具配置优势。因此如果流动性收缩冲击偏“贵”的资产的话，只要经济循环仍在边际改善，那么债券反而是当下“偏贵”的资产。
③如果经济遭遇突发事件打破循环，国内政策有望随时加码改善流动性。
4、对于权益市场，流动性的紧或直接冲击上游的需求增速，或间接影响下游企业居民的消费能力，而中游需求对国内流动性收紧并不敏感，甚至有可能受益于国内流动性收紧带来的供给收缩。因此我们仍然强调，中游是本轮经济循环改善中，景气度最确定最清晰的板块。
5、对于债券市场，2024 年底在政治局会议“适度宽松的货币政策”以及中央经济工作会议“适时降准降息”等表述的驱动下，十年期国债收益率大幅突破国际经验的合理区间。我们仍然认为看股做债不变，债券的战略性谨慎不变。
策略 姚佩：躁动主线与扩散
本轮春季躁动或可更多归因于流动性驱动，后续回撤可能存在但预计幅度不大。短时间内宏观流动性发生突变的概率不高，整体回撤幅度预计不大，后续可能的回撤或多由微观流动性边际趋缓引起。从基本面来看，短期经济高频数据可能会对春季躁动行情产生较大的影响，由于今年春节时间较迟（2 月17日），客观上有利于社融/信贷/投资等实现开门红，且在春节错位因素影响下可能会使各项经济数据产生较大的波动，导致可比性与参考意义下降。
后续重点关注：地产/汇率/地方两会/地方债发行/“两新”政策/美联储降息。
配置方向：1、关注春季躁动下成交热度较低的热门主题机会：有色/新能源/机器人/半导体等。2、关注业绩预期改善的非银，科技制造（电子、电新），顺周期（煤炭、有色）。
固收 周冠南：年初重视全年票息布局
基本面：政策靠前，用法优化。政策层面，年末集中落地布局“开门红”。
货币条件：年初扰动增多，关注央行对冲。1、银行体系流动性压力或增大。
2、央行态度与资金展望：扰动增多，重在央行操作思路的选择。
机构行为：供给靠前叠加配置开门红，供需格局相对均衡。1、供给：预计一季度政府债净融资在3.6 万亿附近，1 月、3 月是高峰。2、需求：配置盘存在存款和保费的开门红效应，银行（无存款利率行政性调降）和保险（分红险支撑）需求预计好于2025 年Q1。3、供需结构：总体相对均衡，置换债为主的超长债供给仍较多，但大行EVE 指标放松有利于其承接超长债。
日历看债：1 月资金面占据主导位置，短端利率波动大于长端。复盘历年1 月债市各品种收益率下行概率较大，体现债市开门红特征。
债市策略：费率新规落地缓和债市情绪，票息策略仍占优。
多元资产配置 郭忠良：未来美欧货币政策预期差异如何走首先，美联储12 月份议息会议以来，投资者对于未来美联储降息终点的预期有所下移，也就是预计未来美联储更加宽松。
其次，不同于美联储，欧洲央行12 月份议息会议以来，投资者维持对于未来欧洲央行不再降息的预期，也就是预计欧洲央行未来可能更加鹰派。
最后，投资者可能对于美联储货币宽松政策过于乐观，因为关税对于美国经济增长的冲击，没有达到引发衰退的程度。
金工 王小川：短期模型大部分翻多，开年行情可期择时：A 股模型：短期：成交量模型部分宽基指数看多。特征龙虎榜机构模型看多。特征成交量模型中性。智能算法沪深300 模型中性，智能算法中证500 模型看多。中期：涨跌停模型看多。上下行收益差模型所有宽基指数看多。月历效应模型中性。长期：长期动量模型部分宽基看多。综合：
A 股综合兵器V3 模型看多。A 股综合国证2000 模型看多。港股模型：
中期：成交额倒波幅模型看多。恒生指数上下行收益差模型中性。
基金仓位：本周股票型基金总仓位为95.74%，相较于上周减少了72 个bps，混合型基金总仓位88.42%，相较于上周增加了43 个bps。本周电子与基础化工获得最大机构加仓，电力设备及新能源与电力及公用事业获得最大机构减仓。
基金表现：本周偏债混合型基金表现相对较好，平均收益为-0.15%。本周股票型ETF 平均收益为-0.38%。本周新成立公募基金54 只，合计募集119.16 亿元，其中股票型32 只，共募集80.31 亿，混合型15 只，共募集11.74 亿，债券型7 只，共募集27.11 亿。
VIX 指数：本周VIX 有所上升，目前最新值为14.45。
A 股择时观点：上周我们认为大盘震荡偏多，最终上证指数本周涨跌幅为0.13%。本周短期成交量模型部分宽基翻多，特征龙虎榜机构模型看多，智能算法中证500 模型看多。中期涨跌停模型和上下行收益差模型继续看多。综合模型继续看多。因此我们认为，后市继续震荡偏多。港股择时观点：上周我们认为看多港股指数，最终恒生指数本周涨跌幅为2.01%。本周成交额倒波幅模型继续看多。恒生指数上下行收益差模型中性。因此我们认为，后市或继续看多恒生指数。
下周推荐行业为：综合、煤炭、交通运输、纺织服装、非银行金融。
风险提示：
1. 一季度基建投资超预期，货币政策超预期。
2. 宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。
3. 年初资金宽松不及预期，宽信用扰动超预期。
4. 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险。
5. 本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据，不代表未来趋势。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：牛播坤 日期：2026-01-06
1、由于总量政策“摆脱超常规”叠加央行“优化供给，做优增量、盘活存量”的表述，我们预计短期政府债增速和贷款增速或边际回落，这一过程或带来一季度M2 同比的持续下行。
2、考虑到近期市场波动率的小幅提升，居民存款加速搬家的概率不高的前提下，M2 同比的回落会引致宏观流动性最宽松的时刻正在过去，历史经验来看，这会对资产估值造成冲击。
3、但是本轮宏观流动性最宽松时段过去与历史相比存在三点不同：
①从基本面来看，当下基本面景气最确定的是中游，由于中游需求更依赖海外，其景气相对独立，因此国内流动性的松紧对其需求影响不大，反而有助于其供给侧的加速收缩。在这个视角下，国内流动性收缩对中游利润预期冲击不大。
②从资产配置来看，绝对视角下，国际经验展示当下十债收益率仍低于国际合理空间，相对视角下，我们的股债比价指标（股债夏普比率差值）仍显示当下股票更具配置优势。因此如果流动性收缩冲击偏“贵”的资产的话，只要经济循环仍在边际改善，那么债券反而是当下“偏贵”的资产。
③如果经济遭遇突发事件打破循环，国内政策有望随时加码改善流动性。
4、对于权益市场，流动性的紧或直接冲击上游的需求增速，或间接影响下游企业居民的消费能力，而中游需求对国内流动性收紧并不敏感，甚至有可能受益于国内流动性收紧带来的供给收缩。因此我们仍然强调，中游是本轮经济循环改善中，景气度最确定最清晰的板块。
5、对于债券市场，2024 年底在政治局会议“适度宽松的货币政策”以及中央经济工作会议“适时降准降息”等表述的驱动下，十年期国债收益率大幅突破国际经验的合理区间。我们仍然认为看股做债不变，债券的战略性谨慎不变。
策略 姚佩：躁动主线与扩散
本轮春季躁动或可更多归因于流动性驱动，后续回撤可能存在但预计幅度不大。短时间内宏观流动性发生突变的概率不高，整体回撤幅度预计不大，后续可能的回撤或多由微观流动性边际趋缓引起。从基本面来看，短期经济高频数据可能会对春季躁动行情产生较大的影响，由于今年春节时间较迟（2 月17日），客观上有利于社融/信贷/投资等实现开门红，且在春节错位因素影响下可能会使各项经济数据产生较大的波动，导致可比性与参考意义下降。
后续重点关注：地产/汇率/地方两会/地方债发行/“两新”政策/美联储降息。
配置方向：1、关注春季躁动下成交热度较低的热门主题机会：有色/新能源/机器人/半导体等。2、关注业绩预期改善的非银，科技制造（电子、电新），顺周期（煤炭、有色）。
固收 周冠南：年初重视全年票息布局
基本面：政策靠前，用法优化。政策层面，年末集中落地布局“开门红”。
货币条件：年初扰动增多，关注央行对冲。1、银行体系流动性压力或增大。
2、央行态度与资金展望：扰动增多，重在央行操作思路的选择。
机构行为：供给靠前叠加配置开门红，供需格局相对均衡。1、供给：预计一季度政府债净融资在3.6 万亿附近，1 月、3 月是高峰。2、需求：配置盘存在存款和保费的开门红效应，银行（无存款利率行政性调降）和保险（分红险支撑）需求预计好于2025 年Q1。3、供需结构：总体相对均衡，置换债为主的超长债供给仍较多，但大行EVE 指标放松有利于其承接超长债。
日历看债：1 月资金面占据主导位置，短端利率波动大于长端。复盘历年1 月债市各品种收益率下行概率较大，体现债市开门红特征。
债市策略：费率新规落地缓和债市情绪，票息策略仍占优。
多元资产配置 郭忠良：未来美欧货币政策预期差异如何走首先，美联储12 月份议息会议以来，投资者对于未来美联储降息终点的预期有所下移，也就是预计未来美联储更加宽松。
其次，不同于美联储，欧洲央行12 月份议息会议以来，投资者维持对于未来欧洲央行不再降息的预期，也就是预计欧洲央行未来可能更加鹰派。
最后，投资者可能对于美联储货币宽松政策过于乐观，因为关税对于美国经济增长的冲击，没有达到引发衰退的程度。
金工 王小川：短期模型大部分翻多，开年行情可期择时：A 股模型：短期：成交量模型部分宽基指数看多。特征龙虎榜机构模型看多。特征成交量模型中性。智能算法沪深300 模型中性，智能算法中证500 模型看多。中期：涨跌停模型看多。上下行收益差模型所有宽基指数看多。月历效应模型中性。长期：长期动量模型部分宽基看多。综合：
A 股综合兵器V3 模型看多。A 股综合国证2000 模型看多。港股模型：
中期：成交额倒波幅模型看多。恒生指数上下行收益差模型中性。
基金仓位：本周股票型基金总仓位为95.74%，相较于上周减少了72 个bps，混合型基金总仓位88.42%，相较于上周增加了43 个bps。本周电子与基础化工获得最大机构加仓，电力设备及新能源与电力及公用事业获得最大机构减仓。
基金表现：本周偏债混合型基金表现相对较好，平均收益为-0.15%。本周股票型ETF 平均收益为-0.38%。本周新成立公募基金54 只，合计募集119.16 亿元，其中股票型32 只，共募集80.31 亿，混合型15 只，共募集11.74 亿，债券型7 只，共募集27.11 亿。
VIX 指数：本周VIX 有所上升，目前最新值为14.45。
A 股择时观点：上周我们认为大盘震荡偏多，最终上证指数本周涨跌幅为0.13%。本周短期成交量模型部分宽基翻多，特征龙虎榜机构模型看多，智能算法中证500 模型看多。中期涨跌停模型和上下行收益差模型继续看多。综合模型继续看多。因此我们认为，后市继续震荡偏多。港股择时观点：上周我们认为看多港股指数，最终恒生指数本周涨跌幅为2.01%。本周成交额倒波幅模型继续看多。恒生指数上下行收益差模型中性。因此我们认为，后市或继续看多恒生指数。
下周推荐行业为：综合、煤炭、交通运输、纺织服装、非银行金融。
风险提示：
1. 一季度基建投资超预期，货币政策超预期。
2. 宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。
3. 年初资金宽松不及预期，宽信用扰动超预期。
4. 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险。
5. 本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据，不代表未来趋势。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：牛播坤 日期：2026-01-06
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