投资要点

　　【本周关键词】：美联储降息预期继续升温、大宗整体去库

　　投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级

　　1）贵金属：本周，美联储放鸽提振降息预期，但地缘局势预期缓和，贵金属价格历史新高后有所回落，中长期看，美国远端国债实际收益率处于2%左右历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，伴随着全球信用格局重塑，贵金属价格将继续上行。2）大宗金属：本周，市场交易衰退预期，整体价格承压，随着价格回落，终端采购热情提升，大宗整体去库，在长期紧平衡格局下，金融属性的恢复有望对整体板块形成支撑。中期看全球制造业复苏周期仍将持续，在供给瓶颈下，基本金属仍有望维持高景气，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。

　　行情回顾：大宗金属整体回落：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-5.9%、-5.6%、-4.2%、-5.9%、-7.7%、-4.2%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为-3.0%、-2.0%、1.9%、-2.9%、-5.5%、-3.6%；2）COMEX黄金收于2399.10美元/盎司，环比下跌0.89%，SHFE黄金收于565.94元/克，环比下跌0.46%；3）本周有色行业指数跑赢市场，申万有色金属指数收于4,324.87点，环比下跌2.93%，跑输上证综指3.30个百分点，贵金属、能源金属、金属新材料、小金属、工业金属的涨跌幅分别为2.92%、-1.84%、-1.90%、-2.10%、-4.92%。

　　宏观“三因素”总结：复苏动能有待提升，美国降息预期升温。具体来看：

　　1）国内复苏动能仍待提升：国内6月工业增加值当月同比为5.3%（前值5.6%，预期4.95%）；6月固定资产投资累计同比为3.9%（前值4.05%，预期3.88%）；6月社会消费品零售总额当月同比为2.0%（前值3.7%，预期3.99%）；2024年第二季度GDP当季同比为4.7%（前值5.3%，预期5.08%）。

　　2）美国6月零售同比回落：美国6月核心零售销售环比为0.44%（前值0.09%，预期0.10%），6月零售销售同比为2.28%（前值2.59%），环比为-0.02%（前值0.26%，预期0.00%）；6月新屋开工私人住宅12.61万套（前值12.02万套）。

　　3）欧元区6月CPI回落：7月欧元区ZEW经济景气指数为43.7（前值51.3，预期48.1）；6月欧元区CPI同比为2.5%（前值2.6%，预期2.5%），环比为0.2%（前值0.2%，预期0.2%），核心CPI同比为2.9%（前值2.9%，预期2.9%），环比为0.4%（前值0.4%，预期0.3%）。

　　4）6月全球制造业位于荣枯线以上：6月全球制造业PMI为50.9，环比回落0.1，处于荣枯线以上。

　　贵金属：避险情绪缓和，贵金属价格回落

　　周内，十年期美债实际收益率1.93%，环比-0.01pcts，实际收益率模型计算的残差1558.5美元/盎司，环比-16.5美元/盎司；周初，美联储官员放鸽提振市场对美联储降息预期，但市场对中东达成停火协议的预期提升，避险情绪缓和，贵金属价格承压。目前美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，在高利率下美国经济超预期上行风险较低，而去全球化背景下，全球信用重塑将支撑金价上行至新高度。

　　大宗金属：淡季效应延续，价格整体承压

　　周内，淡季效应仍延续，价格连续回撤后，终端需求开始有所好转，整体去库。

　　1、对于电解铝，宏观氛围谨慎叠加需求不佳，短期铝价弱势整理

　　供应方面，云南地区复产产能于本周正式释放完毕。云南地区复产完成后，短期内电解铝企业并没有减复产以及新投产计划，因此未来一段时间电解铝行业供应将维持稳定。截至目前，本周电解铝行业开工产能4342.6万吨，达到历史高点，较上周增加2万吨。需求方面，本周国内铝下游开工维持弱势，部分工业材企业反馈因铝价连续回撤，终端下单意愿有所好转，开工较上周略有好转。但建材方面需求表现仍较差，暂无订单增量。而铝板带箔方面开工仍继续走弱，终端提货积极性较差，企业成品库存高位，行业开工意愿下降。线缆版块整体开工持稳为主，国网方面订单排产稳定，企业履约生产为主。库存方面，国内铝锭库存86.1万吨，环比下降0.7万吨，国内铝棒库存27.67万吨，环比下降0.95万吨，铝价快速下跌刺激部分补货需求。成本方面，目前电解铝90分位成本18360元/吨，环比持平。

　　1)氧化铝价格3908元/吨，比上周上升1元/吨，氧化铝成本3051元/吨，环比下降1元/吨，吨毛利857元/吨，环比上升0.18%。

　　2)预焙阳极方面，周内均价4470元/吨，环比保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4579元/吨，周内平均吨毛利-100元/吨，环比下降35.52%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4432元/吨，环比下降0.32%，周内平均吨毛利38元/吨。

　　3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17549元/吨，环比下降0.15%，长江现货铝价19470元/吨，环比下降2.6%，吨铝盈利1275元，环比下滑20.47%。

　　总结来看，7-8月份国内电解铝供应处于历史高位，下游需求端却呈现淡季态势，铝社会库存去库不畅。短期来看，目前铝市场宏观氛围谨慎，基本面上缺乏驱动力，短期或弱势震荡整理为主。

　　2、对于电解铜，宏观基本面阶段性走弱，铜价持续偏弱震荡

　　供给方面，7月19日SMM进口铜精矿指数（周）报5.75美元/吨，较上一期的3.24美元/吨增加2.51美元/吨。需求方面，近期铜价延续跌势重心不断下沉，带动订单逐渐释放。库存方面，截至7月19日，国内社会库存47.18万吨，环比下降0.56万吨。海外库存（期货）方面，截止7月19日，LME+COMEX铜库存量23.14万吨，环比减少0.93元/吨。

　　总结来看，全球库存持续高位，铜矿端TC现货仍于低位区间运行，由于淡季原因，现货市场成交偏清淡。整体来看宏观基本面皆弱，短期内铜价将持续震荡偏弱趋势。

　　3、对于锌，市场关注转向下游，价格回落明显

　　周内，供给方面，百川统计国内锌锭周度产量为10.57万吨，环比+4.06%；需求方面，下游消费延续弱势，高温及强降雨使下游开工率有所回落，但低价刺激下游企业逢低补库。库存方面，七地锌锭库存19.19万吨，去库0.88万吨。4、对于钢铁，终端需求释放不足，国内钢市弱势下滑。

　　目前钢厂产量虽有下降，但下降速度偏缓，铁水依然处于高位，需求端后期则难以看到明显增长点，基本面仍然维持偏弱格局。但重要会议即将结束，市场或受到消息扰动较大，还需关注近期是否出现超预期事件。综合来看，在基本面仍然偏弱以及新旧国标交替时期，价格大幅上涨面临压力，不过仍需关注重要会议是否释放超预期的利好政策。

　　风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等

中泰证券 郭中伟,谢鸿鹤,刘耀齐,陈沁一