原奶供需失衡，奶价持续下行

　　奶源连年扩张和国内乳制品消费需求的疲弱，导致原奶市场供需失衡，供大于求从而出现阶段性过剩，原奶价格被持续压制。另外，乳品消费者需求也较疲弱，终端出现库存堆积，出现大量大日期产品，因此企业通过减少出货、折扣促销等方式加速清理渠道库存。短期内，企业收入和利润均有所承压，伊利一季度营收 325.77亿元，同比降低 2.58%，蒙牛 2023 年扣非净利润 43.84 亿元，同比减少 1.93%，为近 7 年唯一一次负增。

　　渠道库存承压，乳企主动调整

　　春节后步入淡季，国内乳制品消费需求越发疲弱，近半年来液奶市场上各品牌大日期产品增多，并且折扣力度加大。乳企纷纷主动进行渠道调整，控制出货并去化渠道库存，伊利潘刚董事长在投资者交流时表示预计上半年能基本上完成液奶渠道梳理，下半年出货量会企稳并且增加。目前渠道调整已有成效，我们观察久谦数据中伊利和蒙牛常温液态奶部分产品的价格变化，大日期商品逐渐清理后，产品价格目前开始企稳并出现回升迹象。

　　投资建议： 渠道调整后业绩有望改善

　　从 2024 年春节后开始，经过 4-5 个月，我们认为乳企的渠道调整工作已取得一定成效，截止 7 月终端产品价格企稳甚至部分产品已经回升，目前步入扫尾阶段。供给端来看，上游产能加速去化，且高温天气下原奶单产降低，供应量或减弱；需求端来看，下半年双节等带动消费量增长，我们看好渠道调整后乳企有望在业绩端有所改善，推荐伊利股份、蒙牛乳业、新乳业。

　　风险提示： 需求恢复不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；原奶产能去化不及预期的风险。

国联证券 刘景瑜