投资要点：

　　电子基石，应用广，规模大。印制电路板（PCB）是承载电子元器件并连接电路的桥梁，广泛用于通讯电子、消费电子、计算机、汽车电子等领域，是现代电子信息产品中不可或缺的电子元器件。根据Prismark预估数据，2023年PCB下游市场中，手机、PC、汽车、其他消费电子、服务器、有线基础设施分别占比18.7%、13.6%、13.1%、12.9%、11.8%、8.6%。因PCB应用场景广泛，其市场规模较大。2023年全球PCB产值同比下滑15%，但仍有700亿美元。中长期看，以人工智能、高速网络和汽车系统的强劲需求将为PCB行业带来新一轮成长周期，2024-2028年全球PCB市场规模CAGR有望达到5%，PCB市场规模稳步增长。

　　覆铜板为核心原材料，铜价上行拉高覆铜板成本约8%。以一般的PCB及覆铜板成本为例，PCB原材料成本占比约50%，主要包括覆铜板（30%）、铜箔（9%）、磷铜球（6%）；覆铜板原材料成本占比约90%，主要包括铜箔（42%）、树脂（26%），故而PCB生产过程中含铜量较高。基于上述成本结构，我们测算了铜价上涨对CCL及PCB成本的影响：若成本传导顺利，铜价每上涨5%，覆铜板成本上涨2.1%，PCB成本上涨1.2%。以LME铜价为准，2023年均价为8500美元/吨，假设2024年均价10200美元/吨，则铜价上涨20%，覆铜板成本上涨8.4%，PCB成本上涨4.8%。考虑产业链竞争格局，中低层数PCB短期内或需承担部分成本压力。2020年，全球覆铜板行业CR5为52%、CR10为75%；PCB行业CR5为21%、CR10为36%。预计中低层数PCB产品向上下游议价能力相对更弱，短期内可能承担部分成本压力。

　　中国为PCB主要产地，东南亚迎来发展机遇。历经数次产业转移，中国已成为PCB第一大国。2023年，美洲、欧洲、日本、中国、亚洲（不含中国和日本）产值分别占比4.61%、2.49%、8.74%、54.37%、29.79%。在分散地缘供应链风险的驱动下，大量PCB供应商前往东南亚建厂，A股PCB厂商也正在积极前往以泰国为主的东南亚地区建设厂区。沪电股份、奥士康等较早行动的公司，有望在2024年下半年迎来投产。根据各家公司建厂公告时间，假设项目建设约2-3年，预计2025年将迎来产能的密集释放。根据Prismark预测，亚洲（不含中国和日本）2023-2028年PCB产值CAGR达到8%，并且高多层板展现出更快的增长。

　　长期预期及近期行业数据指引均较为乐观。长期看，封装基板、高速高层及HDI板有望在人工智能等新科技创新的带动下保持强劲增长，相对成熟的产品预计呈现出更强的周期属性。根据Prismark预测，2024年全球PCB产值同比增长5.0%，2024-2028年CAGR为5.5%。2023-2028年全球封装基板、18层以上多层板、HDI板产值CAGR则分别达到8.8%、7.8%、6.2%。短期看，库存周期、WWDC等多因素影响下，产业链短期迎来补库拉库需求，半导体销售额、覆铜板进出口及台湾PCB行业数据指向乐观，预计行业稼动率有望会回暖，并增强盈利能力。

　　投资逻辑：产品结构、稼动率及海外产能建设情况需重点关注。1）关注产品结构，交易科技创新。具备高速高层板、HDI板等高技术壁垒产品生产能力，以及头部客户资源丰富的公司更容易抓住AI服务器、新能源汽车等发展机遇，高壁垒也能够带来高毛利。2）关注稼动率，交易周期回暖。重资产及周期性是PCB行业的显著特征，稼动率提高有望显著改善公司盈利能力。3）关注海外投产情况。对于海外产能建设进展较快的公司，一是有望更好应对供应链风险，把握海外发展机遇；二是有望避开产能密集释放节点，把握发展先机。

　　投资建议：基于上述观点，建议重点关注第一梯队的行业龙头，包括沪电股份、鹏鼎控股、深南电路、生益科技等；以及第二梯队中具有一定竞争力的企业，包括景旺电子、世运电路、奥士康等。其中：1）沪电股份，公司在产品结构及海外客户资源上具备较大优势，有望持续受益于前沿科技发展。2）鹏鼎控股，公司深度绑定苹果，一方面有望受益于下半年消费电子的传统旺季；另一方面苹果发展端侧AI有望带动鹏鼎控股产品升级。3）生益科技，公司是覆铜板龙头，有望从CCL升级及铜价上涨中受益。4）奥士康，公司产品结构相对成熟，但盈利能力较为稳健。考虑公司泰国厂投产节奏较好，有望更好把握海外发展机遇。

　　风险提示：1）技术发展不及预期，导致AI及自动驾驶等技术对PCB需求的持续性不及预期的风险；2）需求复苏不及预期，导致行业稼动率提升不及预期的风险；3）贸易摩擦加剧，导致新建产能投产不及预期，行业竞争格局恶化的风险。

财信证券 何晨,袁鑫