投资要点

　　1H24海南离岛免税销售额同比下滑30%，6月降幅有所收窄。①市场：2024上半年，海南离岛免税销售额为185亿元，同比下降30%。尽管整体销售额有所下降，但月度数据显示降幅逐渐收窄。2023年5月，海南省市场监管局印发《关于深入开展打击治理离岛免税“套代购”走私行为有关工作的通知》，要求坚决打击治理离岛免税“套代购”走私行为。我们认为，23年上半年，海南离岛免税销售存在“代购基数”影响，伴随着下半年基数降低及消费复苏推进，海南离岛免税市场有望进一步恢复。

　　销售额影响因素拆解：客流复苏，客单价与转化率下降。①客流：1-2Q24海南离岛客流同比+20%、-1%，客流逐步复苏。②客单价与转换率：1-2Q24海南离岛免税购物客单价同比下降21%、26%，转化率同比降低4.8pct、3.7pct。1H2024平均客单价为5242元，同比降低24%。此外，2024年上半年购物人次为341万人，同比降低10%；受打击代购影响，购物件数也呈现下降趋势。

　　品类趋于多样化，化妆品占比降至40%以下。①化妆品占比下降：2024上半年化妆品总体销售占比有所减少，而首饰、手表、其他品类的占比有所提升，免税购物者购买的免税产品趋于多样。我们认为多元化购物趋势有助于拓宽免税布局，促进免税业务发展。②主流产品：化妆品、首饰、手表仍是免税购物商品的主流。1-3Q22至6M24期间，这三种品类的销售额长期占据前三。化妆品在1H24的销售额占比为37.1%，首饰为16.6%，手表为10.0%。

　　全球视角：中国奢侈品市场整体复苏较慢，顶奢/保值属性强品牌好于其他。①奢侈品市场：贝恩预计2023年中国奢侈品市场销售额预计实现约12%的同比增长，只恢复到2021年98%的水平。分地区看，1Q24品牌亚太地区负增长。分品牌看，Hermes1Q24业绩增速好于其他；Prada受益于Miu Miu强劲的表现，取得较优增长。②韩国免税市场：国外顾客购买力减弱。

　　投资建议：宏观层面，财富效应仍影响客群消费行为，后续仍需观察数据拐点显现，重点关注龙头自身提质增效。我们认为在央企经营考核背景下，免税龙头企业管理动能有望进一步加强。此外，随着国际航班逐步恢复，建议密切关注市内免税政策落地时间及细则。根据新华社8月3日报道，国务院印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》，本次《意见》出台，有望提振消费信心，修复市场预期。重点关注：中国中免、王府井。建议关注：海汽集团。

　　风险提示：汇率波动风险；经济复苏进程不及预期；市场竞争加剧风险。

海通国际 李宏科,许樱之,汪立亭