百亚股份(003006)

　　投资要点

　　事件：百亚股份发布2024年中报。公司2024H1实现营收15.32亿元，同比增长61.31%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长36.41%；实现扣非净利润1.72亿元，同比增长38.59%。单季度看，23Q2实现营收7.67亿元，同比增长79.56%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长49.37%；实现扣非净利润0.75万元，同比增长50.6%。整体业绩靓丽，收入超预期。

　　总览：Q2收入靓丽，实现淡季与旺季打平，产品、品牌、渠道力向上共振。

　　1）单季度看，Q1/Q2分别营收7.65、7.67亿元，Q2为卫生巾消费传统淡季，公司线上及线下同步发力实现营收略超Q1旺季，超出市场预期。

　　2）盈利层面，2024H1公司毛利率54.4%（+6.38pct.），归母净利率为11.73%（-2.14pct.）。单季度看，Q2毛利率54.44%（+5.98pct.），归母净利率为10.05%（-2.03pct.）受益规模效应释放、及以益生菌系列为代表的大健康产品占比提升，公司毛利率同环比继续提升。

　　3）费用端：H1销售/管理/及研发费用率分别为35.28%（+11.07pct.)、2.92%（-0.89pct.)、2.15%（-0.6pct.)。其中营销类推广费用投入3.68亿元，同比增长283.1%，考虑强化品牌心智打造，后续公司仍将保持一定力度品牌资源投入。

　　渠道拆分：产品力&品牌力为基，线上线下空间打开。自主品牌分渠道来看，

　　1）线上：从内容电商向传统电商辐射，Q2延续爆发，看好长期竞争力持续性。公司电商渠道H1营收6.53亿元（+176%），毛利率55.93%（+9.16pct.），我们估算Q1/Q2单季度收入同增150.5%/201%。“6.18”期间自由点品牌抖音、天猫销售分别同比增长290%+/120%+，京东、猫超、拼多多亦取得突破。我们认为，电商增长持续爆发的背后体现公司产品力、品牌力与销售能力的向上共振，基于全自营能力建设，公司有望抖音+天猫双轮驱动电商增长，我们看好公司长期竞争力持续性。

　　2）线下：H1增长23.4%，Q2外围市场增长提速。H1收入8.11亿元（+23.4%），毛利率56.3%（+6.05pct.），我们估算Q1/Q2单季度收入同增16.7%/32.2%。分区域：川渝/云贵陕/其他地区上半年分别营收3.76/2.42/1.92亿元，同比+11.1%/+19.8%/+65.6%。分渠道:经销商/KA渠道上半年分别营收6.29/1.82亿元，同比+27.6%/+10.8%。外围市场扩张战略卓有成效、Q2增长提速，同时产能瓶颈突破后川渝市场亦明显修复。

　　产品端：卫生巾业务增长68.8%，Q2推出益生菌Pro+系列强化产品力。1）卫生巾：上半年卫生巾收入14.07亿元（+68.8%），毛利率57.37%（+5.3pct.）。公司产品推新围绕益生菌系列升级展开，Q2推出益生菌Pro+系列，我们看好益生菌系列迭代帮助公司进一步强化产品力，同时产品结构升级逻辑持续兑现、提升盈利能力。2）纸尿裤&DOM：纸尿裤/ODM业务上半年分别营收0.57亿元（-5.3%）/0.68亿元（+21.6%），婴裤业务收缩，成裤保持增长。

　　投资建议：公司产品力、品牌力与销售能力的向上共振，长期看，公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成，我们看好公司从区域走向全国、兑现高速成长，上调盈利预期，继续重点推荐。我们预计公司2024-2026年实现营收31.1、40.1、50.2亿元，同增45.2%、28.7%、25.3%，归母净利润3.25、4.28、5.51亿元（考虑线上线下高增及费用投入增长，调整盈利预测，24-26年前次预测值为3.20、4.16、5.29亿元），同增36.2%、31.7%、28.8%，EPS为0.76、1.00、1.28元，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险