万华化学(600309)

　　事件

　　2024年8月12日，公司发布半年报，2024年上半年公司实现营业收入970.7亿元，同比增长10.8%；归母净利润81.7亿元，同比下降4.6%；扣非后归母净利润81.0亿元，同比下降2.5%。其中2024Q2实现营业收入509.1亿元，同比增长11.4%，环比增长10.3%；归母净利润40.2亿元，同比下降11.0%，环比下降3.4%。

　　产销量显著增长，Q2营收创新高

　　2024Q2公司营收增长主要系产能增加带动主要产品产销量实现增长，而产品盈利水平仍处于历史较低位，致利润下滑。其中，Q2聚氨酯板块实现营收180亿元，同/环比分别+5%/+3%，主要是福建MDI产能从40万吨/年提升到80万吨/年、TDI装置有效产能增加、烟台聚醚装置新投产贡献增量。Q2聚氨酯系列产/销量为147/138万吨，yoy+13%/+11%，qoq+8%/+5%。价格涨跌不一，Q2聚合MDI/纯MDI/TDI/聚醚市场均价分别为1.71/1.88/1.46/0.91万元/吨，qoq+6%/-7%/-12%/+0.3%。

　　石化板块仍承压，乙烯二期落地后盈利有望改善

　　2024Q2石化板块产/销量为138/141万吨，板块营收为211亿元，同/环比+17%/+14%；上半年丙烯/正丁醇/丙烯酸/丙烯酸丁酯/NPG华东加氢/MTBE/PP拉丝/LLDPE膜/乙烯法PVC均价同比分别-2%/+10%/-5%/+1%/+4%/-5%/+0.1%/+2%/-5%，整体盈利仍承压。下半年公司将持续推动乙烯二期项目，乙烯装置原料由丙烷变为乙烷，降低原料成本的同时提高收率，项目落地后石化业务盈利有望迎来改善。

　　在建项目丰富，未来有望持续贡献业绩增量

　　2024Q2精细化学品和新材料板块实现销量48万吨，同/环比+23%/+9%；板块营收68.7亿元，同/环比+16%/+13%。展望未来，聚氨酯、石化、新材料板块均有诸多在建/拟建项目，2024Q2末在建工程余额达598亿元，有望持续贡献业绩增量。

　　盈利预测、估值与评级

　　考虑到产品盈利承压，我们预计公司2024-26年营业收入分别为1974/2291/2661亿元，同比增速分别为13%/16%/16%，归母净利润分别为184/215/263亿元，同比增速为9%/17%/22%，EPS分别为5.9/6.9/8.4元/股，3年CAGR为16%。鉴于公司MDI主业壁垒身后，且不断向综合性化学品公司转型，维持“买入”评级。

　　风险提示：MDI或原油价格大幅波动；在建项目推进不及预期；下游需求不及预期。