迎驾贡酒(603198)

　　利润超预期，现金回款慢于收入

　　公司发布 2024 年半年报， 2024H1 公司实现营业总收入 37.85 亿元，同比+20.44%，归母净利润 13.79 亿元，同比+29.59%。单 Q2 总收入 14.61 亿元，同比+19.04%，归母净利润 4.66 亿元，同比+27.96%。 2024H1 合同负债 4.62 亿元，同比-8.58%，2024Q2（收入+Δ合同负债） 14.08 亿元，同比+14.36%。 2024H1 收现 38.76 亿元，同比+16.48%，单 Q2 销售收现 15.56 亿元，同比+12.69%。 销售收现慢于收入，我们认为主要由于 Q2 淡季需求放缓，渠道回款速度下降。

　　高档白酒增速领先，省内增速高于省外

　　分产品看， 2024H1 中高档白酒/普通白酒分别实现收入 29.50/6.69 亿元，分别同比增长 24.52%/9.31%；单 Q2 中高档白酒/普通白酒分别实现收入 10.69/3.13 亿元，分别同比增长 24.95%/6.50%。分区域看， 2024H1 省内/省外分别实现收入26.86/9.34 亿元，分别同比增长 27.58%/6.54%；单 Q2 省内/省外分别实现收入9.16/4.65 亿元，分别同比增长 22.88%/15.34%，省内/省外经销商数量分别达779/644 家，报告期内分别净增加 29/4 家。

　　毛利率提升略放缓，费用率下降带动净利率显著提升

　　2024H1 毛利率 73.57%，同比+2.63pct，归母净利率为 36.42%，同比+2.57pct；2024H1 销售/管理/营业税金及附加比率分别为 7.99%/2.76%/14.74%，分别同比下降 0.60/0.40/0.37pct。 2024Q2 毛利率 71.15%，同比+0.58pct，归母净利率为31.88% ，同比+2.22pct ； 2024Q2 销售/ 管理/ 营业税金及附加比率分别为10.00%/3.42%/15.61%，分别同比下降 1.99/0.60/0.56pct。

　　投资建议： 公司稳扎稳打， 维持“买入”评级

　　考 虑 到 消 费 弱 复 苏 ， 我 们 预 计 公 司 2024-2026 年 营 业 收 入 分 别 为79.36/90.62/101.42 亿元， 同比增速分别为 18.10%/14.19%/11.92%，归母净利润分别为 28.72/33.04/37.24 亿元， 同比增速分别为 25.55%/15.04%/12.69%， 对应三年 CAGR 为 17.63%， 对应 2024-2026 年 PE 估值分别为 14/12/11X。考虑到公司渠道稳扎稳打，洞 6、洞 9 受益安徽省 100-300 元价格带扩容， 维持“买入” 评级。

　　风险提示： 白酒消费力下行， 行业竞争加剧， 产品结构升级不及预期