九典制药(300705)

　　核心观点

　　事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入为13.66亿元（+12.19%），归属于上市公司股东的净利润为2.84亿元（+43.77%），扣非后归属于上市公司股东的净利润为2.55亿元（+43.24%）。

　　盈利能力持续提升，洛索洛芬钠凝胶贴膏有望继续保持平稳增长。2024年上半年公司收入增速慢于利润增速，我们认为主要是由于各省集采结果陆续执行，洛索洛芬钠凝胶贴膏单价有所下降。公司经营效率持续优化，盈利能力持续提升，2024年上半年公司销售费用率为39.98%，同比下降8.74pct，主要由于集采推进和半自营模式的推广，我们认为洛索洛芬钠凝胶贴膏的品牌和渠道建设已经较为成熟，销售费用率仍有下降空间；管理费用率为2.99%，同比下降0.61pct；净利率为20.80%，同比增加4.57pct。展望未来，我们认为未来洛索洛芬凝胶贴膏在院内市场的销量依然有望继续保持稳健增长；2024年上半年，公司已成功开发目标连锁至350家，共计覆盖门店近8万家，预计院外市场有望继续保持较快增长；总体来看，预计洛索洛芬凝胶贴膏总体收入和利润有望保持平稳增长。

　　酮洛芬有望保持较快增长，产品梯队日益完善。酮洛芬凝胶贴膏通过谈判纳入《国家医保目录（2023年）》，主要用于骨关节炎的症状缓解，与洛索洛芬凝胶贴膏在适应症和价格等方面形成差异化定位，我们认为借助现有的品牌和渠道优势，酮洛芬凝胶贴膏有望保持较快增长。目前公司还有利多卡因凝胶贴膏、洛索洛芬钠贴剂、氟比洛芬凝胶贴膏和吲哚美辛凝胶贴膏等多个外用制剂处于申报生产阶段，未来获批后公司将在外用经皮给药制剂领域形成完备的产品梯队，确保业绩持续稳健增长。

　　盈利预测和估值。根据2024年上半年经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2024年至2026年公司营业收入分别为31.16亿元、38.86亿元和47.71亿元，同比增速分别为15.7%、24.7%和22.8%；归母净利润分别为5.08亿元、6.57亿元和8.05亿元，同比增速分别为37.9%、29.3%和22.5%，以8月26日收盘价计算，对应PE分别为21.1倍、16.3倍和13.3倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：核心产品集采降价超预期，竞争格局快速恶化；新产品放量/获批进度低于预期。