投资要点

　　速冻食品：总体承压，龙头企业韧性更强。1）收入端：速冻企业收入跟随下游需求变化环比降速，行业呈现结构分化。渠道端，大B客户降本增效需求提升，小B端保持弱需求，C端持续低迷。品类上，调理制品需求和竞争格局好于米面制品，龙头韧性更强，烘焙需求偏弱。安井、千味、立高24Q2收入环比降速至个位数，三全仍有下滑，但降幅缩窄。安井作为龙头企业，主业韧性更强，24Q2保持双位数增长。2）利润端：原材料整体处于低位，激烈竞争挤压成本红利。原材料端，除生猪价格Q2同比大幅上行，其余大宗原材料包括小麦、白羽鸡等持续回落，油脂类小幅回升，成本端整体低位。但由于需求不振，竞争加剧，规模效应减弱，成本红利被侵蚀，叠加政府补助今年整体减少，安井、千味、三全、立高归母净利率均出现环比、同比下滑。

　　休闲零食：分化加剧，供应链企业势能延续，产品型企业关注鹌鹑蛋大单品红利释放。1）收入端：我们在一季报总结中提出，供应链企业和产品型企业已开始显现分化，供应链企业拥抱渠道变革更为全面、彻底，享受的红利期也更强。从2024年中报来看，我们认为该趋势仍在延续。供应链企业如盐津、松鼠24Q2收入分别同比+43.9%/23.4%，领先于产品型企业。产品型企业除明星大单品鹌鹑蛋品类红利持续释放外，其余产品型企业收入端显疲态。甘源/洽洽24Q2收入分别同比+4.9%/-20.2%。劲仔食品受益于鹌鹑蛋明星大单品持续放量及渠道精耕，24Q2收入同比+21%。2）利润端：原材料成本低位，成本红利显现，盈利水平整体提升。大部分原材料成本低位，鹌鹑蛋、瓜子成本同比大幅回落主要零食企业2024Q2的归母净利率同比均有提升。

　　连锁业态：审慎扩张，聚焦优化单店模型，修炼内功进行时。1）收入端：连锁业态需求端整体呈现疲态，叠加跨业态的竞争冲击，单店持续承压，卤味连锁企业以及巴比24H1平均单店收入均同比下滑。从门店数量看，24H1巴比、紫燕保持净开店状态，绝味、煌上煌已进入净关店调整。综合看，所有连锁企业今年都将放慢开店节奏，或以净关店进行调整，聚焦提升店效，静待改善。2）利润端：成本高位回落，利润率修复。受益于牛肉、鸭副等原材料成本下降，巴比（取扣非净利率）、紫燕、绝味24Q2的归母净利率均实现同比提升，利润率显著恢复。煌上煌因自身加大费用投放归母净利率下滑。

　　保健品：内虚弱，行业竞争加剧，上游生产商更受益于海外需求提升。1）收入端：保健品行业内需疲软，海外需求提升。24Q2汤臣倍健、仙乐健康收入分别同比-21%/+23%。品牌商汤臣倍健收入端承压更为明显，主因下游需求疲软、行业竞争加剧单价下滑，同时去年高基数影响，核心品类均出现下滑。上游生厂商仙乐健康受益于海外区域快速增长带动公司整体收入增长。2）利润端：行业竞争加剧，品牌商利润率下滑，生产厂商利润率更稳健。24Q2汤臣倍健归母净利率同比-12.37pct，主因行业竞争加剧，线上直营单价下滑，同时公司加大品宣广告等费用投放等影响。仙乐健康利润率则保持稳健，同比小幅提升。

　　投资建议：2024年食饮投资策略主线是低估值优质确定性成长+高股息率，辅线是经营改善，关注稳定政策的持续加码和风险偏好变化，中性假设下，2024类2022波动性仍存，低位布局更理性。白酒中长期看好基本面坚挺和份额提升标的，也看好现金流支撑的股息率品种，短期布局旺季前预期差不掩对长期价值的认同。推荐山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、贵州茅台、五粮液、迎驾贡酒、今世缘、老白干酒等，建议关注：珍酒李渡、伊力特。大众品重视成本红利和渠道红利集中的啤酒和部分零食调味品，燕京啤酒、重庆啤酒、青岛啤酒、三只松鼠、盐津铺子、劲仔食品、千禾味业、安井食品、中炬高新等。

　　风险提示：消费修复不及预期风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险。

东吴证券 孙瑜,罗頔影