食品饮料行业专题研究：国内糖蜜价格周期复盘&展望
投资要点/投资价值：
2008年-至今糖蜜三轮价格周期复盘：需求变局催生糖蜜价格弹性，其他因素加剧价格变化趋势
糖蜜作为一种制糖工业的副产物，供给端不仅受天气、生长环境、种植意愿等影响，而且禁止进口，故呈现总供给有限、供给弹性低等。
水解糖等碳源替代品近年来持续改善糖蜜供给弹性
糖蜜下游需求以酵母为主，还包括酒精、饲料等，整体呈现高弹性
酵母市场集中度高，需求整体平稳扩张，其周期性主要由酵母龙头扩产周期决定；
酒精市场随行就市，近十年受环保政策趋严、产能供过于求同时玉米等价格优势替代品影响下整体收缩，但容易受特殊事件影响（15年前石油价格、能源政策，20年疫情等）；饲料行业受下游养殖周期影响；
展望24/25新榨季，供需变局有望驱动糖蜜价格周期向下
糖蜜需求整体出现结构性调整，预计酵母需求增长放缓，但糖蜜酒精、糖蜜饲料等需求边际减弱。
国内碳源对糖蜜的替代率不断增加，同时玉米淀粉价格下降→水解糖成本下降
供需改善下，新榨季糖蜜价格有望跌破1300元/吨，在1200元/吨或迎来短期支撑位
展望25/26榨季供需变化方向有望延续糖蜜下行趋势：
供给端仍在恢复通道：糖料种植面积扩张周期一般为3年，且距离农业部规划2300亩仍有空间；集约化、数字化种植促进单产提升；未来宜昌60万吨自产水解糖新项目可以满足糖蜜跨区采购。
需求端：目前看国内龙头酵母产能对糖蜜需求无增量，玉米等替代品价格持续回落抑制糖蜜酒精、饲料的需求
风险提示：国内酵母需求波动风险，玉米、木薯等替代品价格波动风险，极端天气风险
华福证券 刘畅,童杰,周翔
