报告摘要

　　9月跑赢市场。1）9月份传媒板块（申万传媒指数）26.85%，跑赢沪深300指数5.88百分点，在申万一级31个行业中，传媒板块排名第7位；2）旗天科技、三六五网、值得买、佳云科技、果麦文化等涨幅居前；剔除ST股票，广西广电、新华文轩、山东出版、中南传媒、长江传媒等涨幅靠后。整体来看，受市场普涨带动，超跌的中小市值个股涨幅显著，前期受益于红利概念的出版板块整体表现较弱；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE35x，处于过去5年46%分位数、整体估值仍处于历史较低水平。

　　版号常态化发放，8月游戏市场环比改善明显。1）9月共有109款国产游戏产品过审，从数量上来看，继续保持稳定、游戏版号持续常态化发放；其中移动游戏107款（休闲益智游戏53款），客户端游戏7款，主机游戏Switch1款；上市公司中三七互娱4款游戏获得版号（《斗罗大陆：指尖试炼》《斗兽战场》《冒险揍恶龙》《幸运大作战》）、世纪华通（《龙之谷：启程》《盟重神兵》）获得2款游戏获得版号，恺英网络1款获得版号（《蓝月纪元》）；2）8月中国游戏市场规模达到336.4亿元，环比增长21.01%，同比增长15.1%。市场规模连续4个月保持环比增长；其中移动游戏市场实际销售收入为224.97亿元，环比增长6.3%，同比下降1.55%、下滑幅度进一步缩窄；3）8月海外市场实际销售收入为18.8亿美元，环比增长18.55%，同比增长25.12%。其中《黑神话：悟空》海外销售带来显著增量。

　　9月票房市场大幅下滑，国庆档同比下滑幅度缩窄。1）今年9月总票房达14.56亿元人民币、同比下滑48%；观影总人次3579.8万次，平均票价达到40.7元（上月40.8元）；《野孩子》、《重生》、《异形》、《出走的决心》、《一雪前耻》分列9月票房市场前5；2）2024年国庆档票房总计21.05亿元，同比2023年下滑23.1%，与疫情前的2018年相当；平均票价略有下滑（40.39元，去年同期41.99元；《志愿军》、《浴火之路》、《749局》、《熊猫计划》、《危机航线》分列国庆档票房市场前5；除《志愿军》外，整体票房表现一般；3）高内容质量影片匮乏是票房市场低迷的主要原因，关注国产影片供给周期修复。

　　AIGC：AI视频进展迅猛。1）AI视频方面，字节跳动推出豆包-PixelDance、阿里通义万相视频生成模型正式上线、Meta推出视频模型Movie Gen2，AI视频尤其是国内厂商持续加速推进且在应用端展现出显著落地优势；2）端侧，扎克伯格公开了Meta的原型AR眼镜，代号为Orion；3）应用端，快手宣布正式启动”可灵AI“电影共创计划，联合李少红、贾樟柯、叶锦添、薛晓路、俞白眉、董润年、张吃鱼、王子川、王卯卯等9位导演共同推出9部AIGC电影短片；4）投融资：OpenAI完成新一轮融资，估值达到1570亿美元。

　　投资观点：基本面与估值均存在向上改善空间，市场反转背景下有望持续向上弹性，两条主线把握传媒板块机会。1）基本面底部改善可能，关注游戏、广告媒体、影视等板块。游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、巨人网络、哔哩哔哩、心动公司、姚记科技等标的；媒体端关注经济底部向上带来的广告投放增长（分众传媒、芒果超媒等）；IP潮玩推荐泡泡玛特等；影视内容供给端有望底部改善，推荐渠道（万达电影、猫眼娱乐）以及内容（光线传媒、华策影视）；同时从高分红、低估值角度关注近期滞涨的出版板块；2）主题弹性，大模型加速发展带动AIGC关注应用端中长期落地机会，重点把握IP（中文在线、上海电影、华策影视等）、大模型（昆仑万维）及应用环节（掌趣科技、巨人网络、浙数文化等标的）。

　　重点推荐组合：9月组合为恺英网络、吉比特、南方传媒、泡泡玛特、哔哩哔哩，10月投资组合为恺英网络、分众传媒、泡泡玛特、哔哩哔哩、心动公司

　　风险提示：业绩低于预期、技术进步低于预期、监管政策风险等。

国信证券 张衡,陈瑶蓉