核心观点：

    　　每年四月和十月，美联储和IMF 都会发布金融稳定报告（FinancialStability Report）以评估系统性风险水平并定位潜在的风险冲击。一般而言，美联储会从以下四个方面来评估金融系统的稳定性：1）资产价格估值水平，是否主要由风险偏好支持而明显偏离经济基本面或历史合理区间。2）企业和居民部门是否过度加杠杆。3）金融部门杠杆率，美联储会针对银行、证券、寿险和对冲基金等多类机构来衡量其风险指标。4）融资风险，亦即流动性突然收紧致使资产端甩卖和价格压力的跨机构传染。

    　　美联储评估，居民和企业部门的金融风险保持在中位水平，受益于其稳健的资产负债表、有限的货币政策紧缩效果传导和经济基本面韧性。本轮加息周期的风险点仍在于美国的金融部门，特别是由于资产公允价值和商业地产风险敞口而易于出现流动性挤兑问题的中小银行。

    　　美国商业地产资产价格近两年来持续下行，与居民地产的景气周期存在明显分化。商业地产的资产价格仍有向下调整的空间：1）从资本化率指标——商业地产年收入与其资产价格之比——来看，该指标随着商业地产价格调整而出现了小幅反弹，但仍处于历史低位水平。2）根据2024 年1月、4 月和7 月的美联储银行贷款高层意见调查（Senior Loan OfficerOpinion Survey on Bank Lending Practices，SLOOS），银行普遍反映出对商业地产贷款类别的信贷标准在不断收紧，需求端走弱。持续到7 月报告期，主要银行针对商业地产的所有贷款类别的信贷标准已经收紧至历史范围内的高位水平，外资银行也反映出同样进展。

    　　美国中小银行仍存在资产公允价值水平下降和商业地产风险敞口所导致的金融脆弱性。一方面，根据FDIC 最新数据，2024 年Q1 全国银行在证券类资产未实现损益达到5165 亿美元，增幅8.2%。另一方面，美国中小银行的商业地产贷款在资产端占比约三分之一，相比之下，FDIC 数据反映大型商业银行（2500 亿美元以上资产规模）的商业地产贷款占比在5.86%，业务多元化降低了风险暴露。往后看，美国中小银行会否出险将取决于商业地产再融资在高利率环境下能否有序过渡。在严峻场景下，如果美国商业地产和中小银行再度出现金融风险冲击，美联储或重启银行定期融资计划（BTFP）和定期资产支持证券贷款便利（TALF）等结构性工具箱来进行应对。

    　　2024 年10 月22 日，IMF 发布了新版全球金融稳定报告，随着通胀下行和主要央行转向降息，评估认为近期的金融稳定风险整体可控。但是，IMF也提示了结构性的潜在金融风险：1）与美联储一致，IMF 也认为美国商业地产存在显著的再融资缺口，部分银行因资产端集中度会面临压力。

    　　2）IMF 提示了风险资产估值过高的风险，特别是在市场波动性突然上升与金融机构高杠杆相互作用的情况下，美股有可能出现大幅调整和重新定价。3）新兴经济体的金融风险压力基本保持在温和水平，风险资产估值　　多数低于历史均值水平，主权债收益率整体走势平稳，对于利率、外汇和其他资产的压力评估也多位于合理区间。往后看，随着主要经济体央行转向降息、美元指数有望回落，新兴经济体的资产价格前景偏向乐观。

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