宏观与大类资产周报：继续看国内股债双牛

国内方面，短期内地产与出口均面临一定的压力，但继续看国内股债双牛。

    1）关税对出口关联度较高的中游生产的影响开始显现，开工率普遍回落。2）上游投资链开工延续改善，但斜率偏平缓、尚不足以对冲出口下行影响。3）近期商品房成交、二手房挂牌量价持续偏弱。4）4 月17 日英伟达CEO 黄仁勋再次访华表明美国商界有意推动中美贸易缓和，但后续仍要观察美方态度。

    预计Q2 仍是多方博弈期，此间国内政策端或继续维持较强定力，但稳定股市仍将是重要政策目标。

    海外方面，1）在4 月底（百日新政结束）之前，特朗普施政的重点很可能从关税转向新版减税法案和金融去监管化。2）WTO 4 月16 日发布的报告预计今年全球商品贸易将下降0.2％，在“对等关税”导致的极端情形下可能下降1.5％，为2020 年以来最大降幅。3）关于关税等政策的最终影响可关注近期美国与乌克兰、日本的谈判细节，若乌克兰与日本对美国大幅让步，可能会助长美国对其他非美国家施压的气焰；反之，则有助于推动美方适度让步。

    国内方面，1）从最新一周的高频数据来看，出口增速下行对国内经济的影响初步显现，其中出口关联度较高的中游生产受关税影响较为明显，聚酯切片、PTA、半钢胎、涤纶长丝等核心中游工业品开工率普遍回落。

    2）但上游投资链开工延续改善，铁水、高炉、沥青、水泥等传统行业开工产量表现并不弱，或源于财政发力对投资端的支撑，但总体斜率偏平缓，表明当前财政政策力度仍不足以对冲出口下行影响。3）近两周商品房成交、二手房挂牌量价持续偏弱。4）3 月底以来美国企业高管密集访华，各级政府也在加强与各地外商企业的沟通与联系。4 月17 日英伟达CEO 黄仁勋再次访华表明美国商界有意推动中美贸易缓和，但后续仍要看美方态度。因此，Q2 仍是多方博弈期，此间国内政策端或继续维持较强定力，但在此期间稳定股市仍将是政策的重要目标。

    海外方面，1）百日新政的重点是“着手推动”而非“快速完成”竞选时的各项承诺，因此各重要事项往往是舆论造势先行、点到即止。往后看，在4 月底（百日新政结束）之前，特朗普施政的重点很可能从关税转向新版减税法案和金融去监管化。2）WTO 4 月16 日发布的报告预计今年全球商品贸易将下降0.2％，低于10 月份预测的3.0％的增长。而美国“对等关税”以及政策不确定性的更广泛溢出带来严重下行风险，可能导致2025 年全球货物贸易降幅扩大至1.5％，为2020 年以来最大降幅。3）关于关税等政策的最终影响可关注两个细节：4 月17 日乌美签署《矿产合作意向备忘录》并称下周签署正式协议；下周美日财长还将会面并被外界视为将开启美日的“海湖庄园协议”谈判。若乌克兰与日本对美国大幅让步，可能会助长美国对其他非美国家施压的气焰；反之，则有助于推动美方适度让步。

    货币流动性跟踪（4 月14 日——4 月18 日）

    流动性复盘：

    本周资金面在多重扰动因素下整体呈现平稳走低状态。扰动因素方面，虽有开 年来单周最高政府债净缴款规模（亿元）、MLF 到期和税期渐近的扰动，但考虑到央行OMO 净投放给予呵护，市场运行较为平稳，本周隔夜及7 天资金利率整体平稳走低，流动性分层现象不明显。

    货币市场：

    资金利率全数下行，波幅相对平稳。本周DR001、R001、DR007、R007 波动降低，其中DR001 下行3.11BP 至1.66%，R001 下行5.69BP 至 1.71%，DR007 下行2.69BP 至1.69%，R007 下行5.9BP 至1.71%。

    交易量方面，银行间质押式回购周均成交额63252 亿元，比上周减少3913 亿元。

    政府债发行与缴款：

    本周，政府债发行6356.17 亿元，其中国债发行4350 亿元、地方债发行2006.17 亿元。国债净缴款5770 亿元、地方债净缴款2209 亿元，政府债净缴款合计7978 亿元，显著高于前一周的-4104 亿元。

    同业存单：

    存单收益率整体下行，主体利差收窄。

    大类资产表现跟踪（4 月14 日——4 月18 日）

    权益：

    1）A 股市场：上证指数连续收涨，细分板块表现分化。

    2）港股市场：先下后上，细分板块普遍收涨。。

    3）美股和其他：美股下跌、欧股上涨。

    债券：

    1）国内：长端收益率下行、短端收益率上行。

    2）海外：美国10 债收益率、欧元区主要国家10 债收益率下行。

    大宗：

    国际原油价格和黄金价格均上行。

    外汇：

    美元汇率下行、人民币汇率震荡走弱。

    风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。