中美经贸会谈联合声明解读：中美积极寻找共识 合作明显改善两国经济前景

　　事项：

    　　中美经贸高层会谈5 月10 日至11 日在瑞士日内瓦举行，5 月12 日中美日内瓦经贸会谈联合声明发布。

    　　根据联合声明，中美双方将于5 月14 日前采取以下举措：（1）美国4 月2 日对中国加征34%对等关税中24%的部分在90 天内暂停实施；（2）中国保留对美国商品加征34%的对等关税，其中24%的部分亦在90天内暂停实施；（3）中美均取消4 月2 日之后关税反制。整体来看，5 月14 日开始，美国对中国加征30%关税，包括20%芬太尼关税和10%对等关税；中国对美国加征10%对等关税。综合来看，中美贸易谈判整体朝积极化方向发展。

    　　解读分析：中美积极寻找共识，合作明显改善两国经济前景对美国经济影响：贸易谈判“积极化”方向发展，美国经济前景将有所改善。

    　　近期美国与多个国家进行贸易谈判，并取得了一些积极进展，除了中美贸易会谈外，5 月8 日，美国和英国宣布达成贸易协议。协议显示，每年从英国出口到美国的前10 万辆汽车将按照10%的额外关税税率征税，超过部分则按25%的额外关税税率征税。英国将削减或者取消非关税壁垒，对美国牛肉、乙醇、谷物等产品及一些工业产品扩大市场准入。

    　　在贸易摩擦缓和的背景下，我们调整了此前对美国经济前景“悲观情形”的预测，转为“中性情形”。经济增长方面，我们认为关税谈判进展积极降低了美国经济衰退风险。一方面，美国企业在“90 天窗口期”抢进口情绪将有所降温，中性情形下我们大幅下调贸易逆差在二季度对美国GDP 增长拖累程度。另一方面，贸易摩擦缓解将弱化进口成本增加对居民消费和企业生产的负面影响，中性情形下我们下调了成本传导至居民消费和企业生产对美国GDP 增长的拖累程度。此外，关税谈判较为积极，预计美国贸易逆差将迎来显著改善，中性情形下我们上调了贸易逆差减少对美国GDP 增长的拉动作用。

    　　整体来看，排除“90 天窗口期”抢进口因素影响，中性情形下，我们预计关税政策在2025 年四季度对美国实际GDP 环比年化增长拖累程度最深，为1.5 个百分点，2026 年后关税冲击逐渐缓解，2026 年四季度关税政策仅拖累美国实际GDP 环比年化增长0.4 个百分点。

    　　与之相比，之前的悲观情形下，我们预计关税政策对美国经济增长冲击将延续至2026 年二季度，对实际GDP 环比年化增速最大拖累幅度为2.1 个百分点。

    　　结合上述关税冲击对美国GDP 的预测，中性情形下，我们预计美国实际GDP 增长将在2026 年迎来复苏，预计2026 年底美国实际GDP 增速重回2%的水平。

    　　通货膨胀方面，中性情形下美国“再通胀”预计存在短期性。随着关税摩擦缓和，预计进口成本上升对美国物价上涨的持续性影响有限。具体来看，我们预计美国CPI 同比将大幅上升两个季度，在2025 年三季度升至3.6%，随后逐渐降温，在2026 年三季度降至3%以下水平。

    　　货币政策方面，我们认为美国关税政策方向性逐渐清晰，缩短美联储“观望窗口期”。美联储5 月会议表态“可以等待，在明确的时候再行动”（we can wait and move when it is clear what the right thingto do is）。目前制约美联储货币政策调整有两大不确定性：一是美国正在进行关税谈判，关税政策实施的方向性不明确；二是美国关税政策对经济的影响不明确。我们认为随着关税谈判朝积极的方向发展，关税政策的确定性正逐渐加强。预计美联储还需要等待两到三次经济数据发布，对关税冲击充分评估后即可作出决定。整体来看，我们预计美联储6、7 月份大概率不进行货币政策操作，最早在9 月作出降息决定。

    　　对中国经济的影响：顺利完成5.0%增长目标的概率明显增加，政策进入观察期

    　　中美关税摩擦升级对中国出口带来较大的负面影响。极端情形下，2025 年后三个季度中国对美出口金额归零将拖累中国出口同比下降14.8 个百分点。由于出口对中国经济的影响权重约为20%，因此2025 年后三个季度中国对美出口金额归零将拖累中国GDP 同比回落约3.0 个百分点。

    　　但中美经济高度相互依存，中美经济完全脱钩会给双方都带来巨大的伤害，在此背景下，中美双方有较强的意愿去努力寻找共识以达成合作，从而避免极端情形的发生。

    　　考虑到美国“对等关税”的官方诉求是减少贸易逆差，因此在中国对美进口金额之内的对美出口大概率比较容易达成合作共识，该比例约为31.2%，即中国对美31.2%的出口恢复正常贸易状态是大概率事件，剩余68.8%的出口可能会进入较艰难的谈判协商进程，不确定性较大。

    　　在上述非极端但偏悲观的情形下，2025 年后三个季度中国对美68.8%的出口金额归零，这将拖累中国GDP同比回落约2.0 个百分点。

    　　中性情形下，假定中美双方达成一定的共识并形成初步合作，2025 年后三个季度中国对美50%的出口金额归零，这将拖累中国GDP 同比回落约1.5 个百分点。

    　　实际上，为了应对2025 年外部环境的不确定性，中国政府在年初已经通过扩张财政赤字来对冲可能存在的出口回落。2025 年中国政府广义财政赤字规模较2024 年增加了2.4 万亿元，其中1.3 万亿是正常情况下保持5.0%的经济增速所需规模，1.1 万亿则是为了对冲外部不确定性而增加的金额。1.1 万亿元相当于2024 年GDP 总量的0.8%，即2025 年中国政府应对外部不确定性已经扩张的财政赤字可以对冲0.8 个百分点的经济增速下行（不考虑乘数效应）。

    　　考虑了中国政府已经扩张的财政赤字后，极端情形下，2025 年后三个季度中国GDP 同比将回落至3.2%，全年GDP 同比约为3.7%；非极端但偏悲观的情形下，2025 年后三个季度中国GDP 同比将回落至4.2%，全年GDP 同比约为4.5%；中性情形下，2025 年后三个季度中国GDP 同比将回落至4.7%，全年GDP 同比约为4.9%。

    　　此次中美发表《中美日内瓦经贸会谈联合声明》显示两国已达成一定的共识并形成初步合作，两国的贸易摩擦明显降温，前述中性情形甚至好于中性情形发生的概率明显增加，在此情况下，即使后续中国政府不再新增财政赤字，2025 年中国或仍能顺利完成5.0%左右的经济增长目标。

    　　政策方面，4 月25 日的政治局会议强调“要强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作”，显示中国为了应对外部环境不确定性，除了年初扩张财政赤字的政策之外还有更多的政策储备。5 月7 日金融三部委联合新闻发布会释放了一部分政策储备。当前随着中美贸易摩擦降温，短时间内中国逆周期调节政策进一步加力的紧迫性有所下降，政策或再次进入观察期。

    　　风险提示

    　　美国通胀超预期反弹；国际地缘政治形势紧张超预期；