5 月以来A 股窄幅震荡的原因和未来突破箱体的可能催化

    自5 月至今，上证指数已经在3300-3400 的区间内窄幅波动接近2 个月的时间，宽基指数的波动率非常低。我们在5 月5 日发布的中期策略展望当中便强调过造成本次窄幅波动的DDM 背景：（1）上有顶：盈利尚在磨底——盈利底不早于3 季度末到来，且预计本轮盈利周期的弹性不大，所以即便即将看到盈利底也不一定会有很强的股市弹性。（2）下有底：估值构成支撑——政府部门支撑宽信用（居民部门和企业部门信用尚未扩张）；风险偏好则由并不激进的稳增长政策+以“国家队”为代表的“稳市组合拳”来支撑。

    　　基于“上有顶下有底”的DDM 框架背景，市场呈现了窄幅震荡，我们预计这样的震荡形势或将至少持续至7 月政治局会议。后续突破箱体震荡需要分子或者分母端的新催化：要不是盈利端的更强的积极信号，要不就是政策端或海外端有强积极信号。目前来看类似的催化尚未出现，需要随时跟踪。

    　　今年没有普遍意义上的大类风格占优以及快速的轮动

    当我们仔细看今年以来领涨的30 个细分二级行业，发现消费、成长、金融、周期均有出现，其中领涨行业以消费、成长板块居多，但非常分散。这违背了很多投资者的直觉认识：实际上今年以来并没有任何一个风格出现整体性的强势beta 行情。这背后的原因来自于三个因素的综合：（1）盈利仍在下行通道中，且即便盈利底到达本轮盈利上行弹性预计也不会大。（2）每一个风格均存在一定的亮点同时也存在缺陷。（3）海外不确定性持续发酵：地缘事件频发（巴以、俄乌、伊以）、美国对等关税后的各类谈判、美联储降息的持续不确定性。

    　　窄幅震荡下的配置思路：Delta G 消费+自主可控科技+稳定型红利+黄金

    当下的配置核心思路：

    　　（1）每个大类都要下沉到更细分的板块，避免单一板块过度集中；（2）要沿着“地缘风险溢价”线索，追求预期差最大的方向和国内确定性的方向；（3）具体来看，需要配置：Delta G 消费+自主可控科技+稳定型红利+黄金——消费思路：关注Delta G 线索下的服装鞋帽、汽车（包括两轮电动车）、一般零售、个护用品、食品、饮料乳品、风味发酵品Ⅱ、新零售及黑色家电。

    　　科技思路：关注自主可控+军工：AI+、机器人、半导体、信创、军工（导弹、无人机、卫星）。

    　　红利思路：基于需求尚未出现拐点，关注稳定型红利（即银行、公共事业）。

    　　黄金：黄金和军工成为大变局下两大长期战略配置资产。我们认为3 季度初将会是下一个最佳的黄金配置时点，原因是4 大要素的合击：一是美国10 万亿国债到期；二是中美谈判将进入深水区；三是美国降息预期的恶化到了极限；四是中国央行购金速度或将恢复。

    　　风险提示：宏观政策超预期变动加快复苏进程；全球流动性及地缘政治恶化风险；前瞻指标的使用基于历史数据，不能代表未来。