大势研判：短期保持耐心，中长期依然乐观。本篇报告我们基于对国内增量政策保持足够耐心等待、价格水平、地产量价的讨论，认为企业盈利可能仍在经历探底过程，在此背景下市场机会短期可能需要等待，但站在6-12 个月的中长期战略视角下，我们依然维持年度策略再通胀牛市观点。

    　　短期1-2 个月战术视角保持耐心

    　　（一）对增量政策保持耐心。今年3-4 月关税冲击下，国内政策迅速转向宽松，但目前观察之下，二阶段的财政货币政策节奏均相对平缓。政策节奏变化的核心原因，一方面在于中美关税事件的边际缓和且关税暂缓期或有延期，在事件悬而未决之前国内政策工具或不会使用完毕，另一方面当前国内经济数据如3-5 月消费及出口表现强劲，GDP 同比25Q2 有望实现4.9%即25H1 或达5.2%，全年目标实现压力较小。

    　　（二）聚焦国内需求与价格水平。当前价格水平25/5CPI 同比-0.1%，PPI 同比-3.3%，且以旧换新政策支持下25/5 家电制造PPI 当月同比-1.6%、汽车制造PPI 当月同比-3.1%。M1 同比新旧口径近半年回升但在24 年以来中枢下移，M1 同比旧口径过去半年基本仍处于0 以下及附近，货币带动通胀水平回暖仍需等待。实体经济现金流偏紧，主要原因来自于实际利率维持高位对债务螺旋形成压制，当下基于前述货币政策展望，实际利率短期快速下降可能性较小。

    　　当前价格低位未显著恶化，利润回升动能尚待进一步积蓄。

    　　（三）关注房地产销售情况。近期一二手房量价表现有待进一步提升，量端30大中城市商品房成交面积自二季度以来多数时间低于去年同期，价端70 大中城市商品房&二手房价格指数同比近半年多负区间收窄，但截至25/5 仍位于-4.1%&-6.3%的低位，且月环比分别为-0.2%&-0.5%。对于居民部门来说，虽然股票资产价格当前相对企稳，但房产作为居民核心资产依然是重要变量。

    　　中长期6-12 个月战略视角维持再通胀牛市观点如我们此前报告《东稳西荡下的中国优势——策略周聚焦》所述，国内自去年9/26 以及今年4 月份的政治局会议以来，已经明确走向了财政货币双宽来推动金融企稳、经济复苏的路径。过去半年通过货币宽松带来的上半场金融再通胀已充分演绎，当下或处于向下半场实物再通胀转折点，后续基于中国政策极强的延续性和稳定性，更大力度的刺激及创新型工具或正在路上。

    　　而进入下半场的拐点确立如我们年度策略《再通胀牛市——2025 年度投资策略》所述，M1&PPI 转正之时正是EPS 回归之时，当下M1 新旧口径低位回正，重点关注价格水平修复进程。

    　　配置观点：1-2 个月战术视角耐心等待，6-12 个月战略视角维持再通胀牛市观点

    　　1)红利：基于盈利稳定性对现金流及分红能力保障的分化行情。基于盈利稳定性具体红利推荐方向提供三个视角：①稳定视角下，关注盈利和分红稳健的银行；受益于长久期价值和改革红利推升估值弹性的港口、公路；补贴政策推动下，兼具高股息+内销经营基本面延续改善的白电龙头。②改善视角下，关注受去库存和需求复苏支撑的工业金属；预期走出底部，高分红保障+经营稳健的白酒。③进攻弹性视角下，关注存量项目进入收获期，自由现金流释放加速的电信运营商。

    　　2)小盘科技成长：关注AI&TMT，基于政策支持和剩余流动性宽松背景占优。

    　　细分方向结合华创行业组分析，关注电子（算力&端侧硬件&AI-AR 眼镜）、信息化（AI+应用）、人形机器人（核心零部件&设备）、传媒（AI+IP/传媒/消费）。

    　　风险提示：

    　　宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。