REITS二季报点评：基本面有哪些超预期变化？

　　行业近况

    　　66 只REITs公布二季度报，我们于本报告分析二季报中重要信息。

    　　评论

    　　项目基本面波动分化，经营压力部分释放。1）产业园：产业园项目仍需时间去消化新增供给以及需求收缩带来的经营压力，最终达到新的“租金水平-出租率”平衡点。结构上，我们认为二线城市商务园区面临的竞争更为激烈。2）物流仓储：物流仓储项目二季度出租率维持高位（平均为94.3%），租金水平虽普遍承压，但整体韧性好于我们预期。3）保租房：

    　　保租房为二季度收入波动最小的板块，出租率及租金水平整体保持稳定。

    　　行业层面，我们监测全国租金持续下行，一线城市相对抗跌，集中式房源跌幅低于个人租赁房源。4）消费：传统销售淡季背景下，6 单购物中心项目收入环比下滑5.5%，联营占比较高项目季节性波动更为明显。我们认为中长期维度应审慎评估项目经营增长前景。5）高速：路网变化带来的影响持续，高速项目表现分化明显；分客货来看，货车整体表现好于客车。6）市政环保：污水处理基本面稳健，垃圾发电处置量环比企稳，供热季节性特征凸显。7）能源：风资源改善，海风较为亮眼，表现好于燃气/水电，京能光伏电量下行明显但保理支撑分配表现。

    　　二季度可供分配金额同环比均有所下滑。本季度可供分配金额实现情况随项目经营变化，出现同环比下滑（我们统计可比口径下，REITs可供分配金额同比下滑3.1%，环比下滑5.4%），部分项目通过调整项平滑可供分配压力。可比口径下，板块可供分配同比表现排序来看，消费>保租房>高速＞仓储物流>产业园>能源＞市政环保。

    　　估值与建议

    　　市场估值有所回调，我们认为可开始逐步关注优质项目配置机会。配置思路上，我们认为主要可分为两条主线，其一是基本面韧性和经营现金流预期较为稳定的“类债替代”，其二是把握基本面有反转机会的高赔率标的。

    　　底仓配置上，我们优先建议“类债”产品的红利配置思路，强调稳定现金流的稀缺性，产权项目中主要挑选物业区位和自身禀赋较强、原始权益人可支持资源丰富、当前租约稳定性较强的项目，经营权中则主要关注市政环保类以及自然资源年度波动较小且受市场电价影响较小的能源类项目。

    　　其次，我们提示在估值充分调整后，部分项目（典型如产业园）经营压力正逐季释放，进入新周期平衡，核心区域物业值得跟踪和关注。此外，高速项目中受益于路网积极变化以及货车车流量回暖项目亦值得重点关注。

    　　风险

    　　项目经营修复不及预期；市场建设不及预期；长端利率大幅上行。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：裴佳敏/谭钦元/刘佳妮/顾袁璠/刘砺寒/孙元祺/张文杰/张宇/杨鑫 日期：2025-07-25

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