中国香港房地产行业：新周期的曙光——拐点与复苏

　　把握非对称复苏的机遇。我们认为中国香港房地产市场的复苏将不只是单一事件，而是循序渐进的过程，且涵盖不同资产子板块。我们预计投资者将优先布局住宅板块的复苏；其次是优质零售资产；最后是核心写字楼。我们将行业评级由“同步”上调至“领先”。越来越多的迹象显示实体市场正在回暖，我们预计深层次的内在价值有望释放。新鸿基地产（16HK）与领展房托（823HK）分别为我们住宅与商业物业的首选标的，我们预计两者未来1–2年有望受益于行业复苏与多重催化剂。

　　多重因素驱动，预示市场拐点。经历多年调整后，一系列重要催化剂正在显效，显示市场拐点已至。我们认为以下变化是市场复苏的关键支撑：1）宏观不确定性的改善（尤其是降息）；2）政策环境的重大宽松；3）基础需求驱动因素的回归，包括人口趋势变化。

　　住宅板块有望反弹：我们预计持续的人口流入将继续推动住房需求，尤其是租赁需求。2025年租金水平预计上涨约3–5%，2026与2027年年均增长约3%。未来价格的关键催化剂包括正向净租金回报率与降息，这将提升用户购买力并刺激投资需求。我们预计住宅价格在2025/2026/2027年分别上涨3–5%/5%/5%。

　　零售先行，其后是核心写字楼：在本地消费情绪企稳与入境旅客增加的支持下，我们认为零售板块正处于复苏轨道，尽管斜率较住宅温和。预计未来12个月核心地段零售租金温和增长，社区商场租金增长约3–5%。写字楼方面，过去18个月空置率已见顶，核心CBD连续八个季度录得正净吸纳量，我们预计2H25租金企稳，并为2026年反弹奠定基础。同时，随着持续降息，我们看到住户端投资需求强劲，或将有助于率先稳定零售与写字楼资产的资本价值。

　　旅游复苏：量先于质。在政府持续举办活动吸引旅客下，访港旅客逐步回升，2025年前八个月达3,280万人，同比增加11.1%。月均旅客量达410万人，约为2019年水平的88%、2017–2019年平均水平的82.2%。预计全年旅客量可达4,900–5,000万人。值得注意的是，旅客结构正在发生变化，自由行群体逐渐超过高消费团体。我们认为这将推动住宿与餐饮等基本消费，而奢侈品零售受人均支出水平影响仍待进一步复苏。

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交银国际证券 谢骐聪