宏观周度观察：黄金期现套利动能趋弱 警惕金价双向波动风险

　　本周宏观观察

    　　1.1 黄金期现套利动能趋弱，警惕金价双向波动风险本周，尽管地缘政治风险溢价边际回落，但黄金价格仍维持强势上涨态势，COMEX 黄金和伦敦金现分别突破2950 美元/盎司和2930 美元/盎司，我们认为支撑本周金价的核心因素主要是套利行为和交割风险驱动下的现货紧缺。

    　　2024 年12 月以来，由于市场对美国加征关税担忧推升期货价格，纽约COMEX黄金期货和伦敦金现货价差波动加大，该价差1 月30 日盘中一度触及60 美元/盎司。

    　　由于摩根大通等机构长期通过纽约期货市场对冲伦敦现货头寸，当纽约期金溢价持续扩大时，套利行为驱动下其空头头寸面临巨额浮亏。为避免在期货市场平仓造成的资本损耗，这些机构为应对潜在的交割需求，加快将伦敦金库实物黄金转运至纽约。目前COMEX 黄金库存总量已突破3700 万盎司，且三大机构金库（摩根大通、Brinks、汇丰）库存占比超过80%。这种黄金流动使得境外市场出现现货紧缺担忧，现货价格被动抬升后进一步传导至期货市场，最终形成了自我强化的上涨循环。

    　　此外，全球央行购金行为也加剧了黄金阶段性供需波动。特朗普上台后，地缘政治及地缘经济冲突加速严峻，出于去美元化和维护本币币值稳定的考虑，全球央行购金需求上升，新兴市场国家增持黄金储备动力尤为强劲。在黄金供应弹性较小的背景下，全球央行长期资金入市使得黄金市场更易受短期需求波动影响，出现局部和阶段性短缺，从而加剧近期现货紧缺行情的演绎。

    　　向后看，我们认为近期交易因素对金价的推动已渐趋尾声。一方面，当前期现价差已有收敛迹象，套利空间显著压缩；另一方面，黄金多头仓位已处于历史高位，从历史经验来看，净多头持仓虽可能继续在高位维持，但难以持续处于顶部，逼空行情或阶段性结束。预计后市对现货紧缺的担忧会逐步消退，短期金价更可能进入休整阶段，需警惕价格双向波动风险。

    　　1.2 多空因素交织下，全球汇市呈分化震荡格局本周全球汇市呈现多空因素交织的复杂格局，特朗普关税政策的不确定性成为市场主线，叠加地缘政治风险的边际缓和、美联储利率路径的再校准和美国超预期通胀数据的共振，驱动全球主要货币呈现分化震荡走势。

    　　首先，特朗普签署对等关税备忘录，但推迟至4 月生效，这一政策调整为美国主要贸易国提供了3 月的谈判窗口期，因此人民币、欧元等主要贸易伙伴国货币贬值压力阶段性释放，导致美元实际贸易加权汇率承压。但另一方面，关税推升进口品价格并强化通胀粘性的预期仍存，美联储主席鲍威尔本周明确表示“关税政策可能迫使利率路径调整”，这一罕见表态进一步强化市场对美联储延长高利率周期以平衡物价目标的预期，将从中长期对美元构成一定支撑。

    　　美元指数的走势还需结合美国经济数据解读：美国1 月CPI 和核心CPI 同比分别升至3%和3.3%，涨幅均超预期。尽管1 月通胀数据更多存在季节性、技术性、一次性因素影响（加州山火影响下二手车等价格反弹、近期大规模禽流感疫情导致鸡蛋价格上涨），但通胀的短期波动进一步加剧了市场对未来美国通胀高企的担忧，进而降低对美联储2025 年的降息预期，对美元形成短期支撑。

    　　此外，本周俄乌谈判取得一定进展，美国与俄罗斯非公开接触的消息缓解能源供应扰动担忧，且特朗普拟对欧盟加征关税的威胁暂未落地，暂时缓解欧元下行压力，本周欧元自1.03 低点反弹逾1.4%，一定程度上削弱了美元强势。但需认识到，欧元中长期走势仍受制于区内经济增长疲软与政治风险，持续性上行动能并不充分。

    　　展望未来，在剔除对等关税延期下美元承压以及欧元因空头回补带来的波动后，美国1 月下旬起推进的非法移民驱逐政策和2 月起对外加征关税的影响将逐渐形成，这无疑将带来美国通胀不确定性，叠加美联储降息节奏大概率放缓以及美国经济惯性等因素的影响，预计美元指数短期仍保持强势。而欧元的近期反弹则主要受到俄乌冲突缓和的情绪支撑，但欧洲经济仍陷疲软、政治风险仍高，其经济基本面对欧元的上行支撑动能并不充足，因此欧元整体仍未走出下行通道。

    　　1.3 DeepSeek 破局下中国资产价值重估启动

    　　本周DeepSeek 崛起触发的资产重估逻辑持续演绎，中美市场风格切换背后映射出全球资本对中美科技博弈的重新定价。从跨市场维度观察，美国科技股高估值逻辑松动与国内AI 产业突破形成共振，叠加苹果选择与阿里云合作释放的积极信号，标志着中美科技产业链的竞争格局正在发生深刻演变。

    　　从国内市场来看，尽管美国关税政策导致人民币汇率短期承压，但DeepSeek 概念指数27%的涨幅显著提振市场信心，恒生科技指数同步上涨10%，显示国际资本对中国AI 产业突破的战略意义给予重估。苹果选择与阿里云深化合作具有标志性意　　义：在中美科技博弈背景下，国际巨头通过技术耦合规避供应链风险，既反映中国云计算基础设施的成熟度获得认可，也预示AI 产业化进程可能催生新的合作范式。从资本流动维度观察，北向资金近期呈现出对科技板块的积极配置趋势，同样显示外资正在修正对中国科技企业的配置权重。

    　　展望后市，中国“低利率+产业突破”的组合有望持续推动成长风格占优，随着DeepSeek 技术突破带来的产业渗透率提升以及中美科技和大国博弈深化，中国资产有望迎来新一轮价值重估。

    　　1.4 M1 新口径释放微观活力回暖信号

    　　1 月金融数据总体呈现经济“开门稳”。

    　　社融方面，7.06 万亿元的增量创历史同期新高，其中对实体经济发放的人民币贷款同比多增3793 亿元，政府债券净融资同比多增近4000 亿元，显示宽信用政策持续显效，同时政府债券发行提速对社融形成了重要支撑。

    　　信贷方面，1 月人民币贷款增加5.13 万亿元，高于去年同期的高基数。同时，信贷结构优化显著，企业中长期贷款同比多增1500 亿元，印证了"两重两新"信贷需求正在加快释放。居民部门信贷企稳信号显现，以个人住房贷款为主的中长期贷款新增4935 亿元，表现不俗，同时央行数据显示1 月个人住房贷款同比多增1519 亿元，表明前期房地产政策调整效果开始向需求端传导。

    　　货币供应量方面，本次M1 统计口径将个人活期存款和非银支付机构客户备付金纳入后，1 月末M1 同比增速回升至0.4%。口径优化有效缓解了企业-居民存款的季节性波动干扰：在工资发放场景下，资金从企业活期转向个人活期不再导致M1 总量收缩；在消费支付环节，资金在个人活期与支付机构备付金账户间转换也不会引致M1 波动。

    　　回溯可比口径显示，M1 增速自2024 年10 月起降幅持续收窄，12 月已实现1.2%的正增长，结合1 月数据走势，反映出微观主体交易性货币需求边际改善。但当前M1-M2 增速剪刀差仍处负值区间，表明企业投资意愿的全面复苏仍需等待需求侧实质性回暖。