投资要点

    首次坦率务实地提出稳定楼市股市的明确要求，预计房地产市场供需两方面均有增量政策可期，机构长期资金入市和上市公司并购优良资产将得到持续的政策鼓励。与历年会议形成强烈对比的是本次明确要求“稳住楼市股市”。预计2025 年稳定楼市的政策主要包括两个方面：一是供给侧通过大幅增加专项债用于保障房收储现房、收回存量闲置土地的资金额度的方式优化商品房存量，预计专项债中可能有6000-8000 亿额度用于上述领域，以改善开发商流动性，加速预售住宅交付竣工，也可望对居民耐用品消费形成增量带动。二是进一步引导放松残留的部分限购措施并引导LPR 有所下行，以加快扭转地产需求预期。稳定股市的政策主要可能从两个方向持续展开：一是加大力度鼓励机构中长期资金入市，包括保险、理财、社保等投资机构长期资金；二是对于一些新质生产力领域寻求上市的优质资产，在IPO 节奏受到一定控制的背景下鼓励并购重组。

    关注外部冲击的背景下，提级要求“全方位”扩大国内需求，消费要“大力提振”，投资强调提高效益，稳增长优先级或稍低于刺激消费。具有缩量提质色彩的供给侧改革表述弱化，旨在激发企业活力稳定预期。新增防范化解“外部冲击”的要求，呼应特朗普较其第一任期更加激进的广泛性和针对性关税主张。在此背景下，会议将“全方位扩大国内需求”的要求提升至供给侧新质生产力要求之前，突出了扩大内需的迫切性。要求“大力提振消费，提高投资效益”，消费政策主动刺激的力度似有大幅提升，这也显示出9 月至今集中实施的汽车、家电消费补贴产生显著促进作用，并计划延续以优先保障可持续的消费拉动政策力度。消费补贴在属性上应进入一般公共预算支出，预计中央财政有望主导2025 年拨付5000 亿左右财政资金用于全年加码实施高强度消费补贴，范围预计将扩展至家具建材、通信器材等领域。投资方面，“提高效益”的要求或与隐债置换包含的“严控新增隐债”相对应，基建投资预计增速中枢与今年基本持平，传统低效基建或进一步压降，数字化智慧化新型城建或成为新的结构性增长点。考虑内外部需求阶段性压力变化，预计2025 年经济增长目标定在4.5%左右。

    经济政策全面转向积极有为，预计加速化债腾挪空间财政赤字率提升至4.2%专项债扩容至4.2 万亿。会议指出要“实施更加积极有为的宏观政策”，总量强度和结构精准度的要求均超过去年同期会议。财政政策本次会议定调为“更加积极”，预计在10 万亿化债方案确定并快速推进的背景下，如地方政府严格执行“严控新增隐债”“发行一批、置换一批”的要求，则企业部门被隐债占用的低效贷款等债务杠杆有望已经开始了一轮加速去化过程，由此可腾挪出中央财政提升赤字率、增加一般预算内高效率财政支出强度的明显空间。预计2025 年一般公共预算赤字率将扩大至4.2%左右，对应的普通国债增发规模预计将超过1.5 万亿，可保障养老、医疗等领域更高的刚性支出增速，满足消费补贴的全年力度，并对土地出让金收入可能出现的进一步下滑导致的调入一般预算资金减少形成缓冲。

    货币政策转为适度宽松有望全年降息40BP 降准100-150BP，人民币汇率则可能呈现更大弹性预计2025 年波动区间7.2-7.6。年初以来央行面对居民企业内生投融资需求降温的局面，突出货币政策的支持性和精准性，结合本次会议“适度宽松”（而非此前多年的“稳健”）的定调，预计2025 年货币政策重点在于三方面：一是继续引导实体经济融资成本有所下行，预计政策利率和LPR 全年等幅度下调40BP 左右；二是考虑到降准置换MLF 较之增量购买国债等置换MLF 方式对商业银行来说成本更低，对债市收益率的向下压力也相对更小，预计2025 年降准100-150BP；三是综合考虑人民币汇率波动弹性和汇率稳定性之间的平衡，在美元指数可能因特朗普激进政策主张而趋于震荡上行的局面下，人民币相对美元汇率中枢有必要允许一定的下跌，以避免人民币一篮子汇率走强导致更大程度的出口冲击，但同时降息可能集中在上半年推进。

    风险提示：财政扩张、货币宽松力度低于预期风险，人民币贬值过快风险。