AIDC电源系列二：液冷元年的“变与不变”
液冷引爆市场，我们怎么看。近期，液冷板块接力服务器+PCB+光模块等成为市场焦点。我们认为除市场找寻其他标的外，更重要的原因是：液冷板块近期有诸多边际变化，行业加速落地，技术趋势明确。我们于25年1月发布《AIDC电源系列一》中强调“速率“及”功率“为当前AI发展的两大核心矛盾，而功率环节中，液冷是解决功率密度矛盾的钥匙。同时在25年3月发布《GTC大会前瞻》中，明确指出重视液冷方案升级。我们认为2025年是液冷技术从0-1突破的元年，产业趋势叠加技术升级，液冷将成为AI产业升级的下一主战场。
液冷边际变化：海外龙头业绩上调，新品持续涌现。7月30日，海外液冷龙头Vertiv公布25Q2财报，实现营收26.38亿美元，超过指引；同时上调2025财年营收、利润等多项指引，足见液冷需求对产业龙头的驱动力。从产业进展来看，近期适配液冷的机柜+交换机加速推向市场：采用全液冷机架式设计的GB300NVL72平台已于7月月初正式商用落地；不止于此，液冷在交换机等赛道也得到充分应用。
液冷底层逻辑：功耗提高+PUE政策助推。算力芯片快速迭代，单卡功耗大幅提升、多卡互联使得单柜功率密度提高，液冷趋势明确。英伟达GB200NVL72单机柜功率达140KW，华为CM384超级节点功耗接近500千瓦，均需要配置液冷。多个国家、国际组织发布相关政策，对电能利用效率（PUE）等指标提出了严格的要求，液冷有效降低制冷系统能耗，促进PUE达标。
液冷供应链：海外龙头强势，国产势力崛起。液冷数据中心产业链由上游液冷零部件、中游液冷服务器及基础设施和下游液冷数据中心用户构成。我们认为机柜液冷是一套完整的系统解决方案，具备系统化解决方案的公司未来会更具竞争力。但同时，零部件厂商也在加速推进认证。液冷零部件主要包括冷板、UQD、manifold、CDU、连接器、电磁阀、TANK等。其中冷板和UQD值得重点关注，冷板是散热模块中的核心部件，因材料成本较高且加工工艺复杂，成本占比较大。UQD在GB300中的用量相对于GB200显著提升。2025年处于产业链的关键认证期，后续重点关注相关厂商的送样，测试，订单落地催化，我们会持续跟踪。
投资建议：我们认为“功率”是当前AI发展的主要矛盾，伴随AI芯片性能提高，高功耗带来的发热现象制约芯片性能的释放，液冷技术成为解决该问题的“良药”，也是化解“功率”矛盾的重要技术路线。我们看好AI发展加速液冷技术渗透，预计数据中心液冷产业链将迎来“黄金时代”。建议关注：工业富联、英维克（通信组覆盖）、比亚迪电子、申菱环境、思泉新材、硕贝德、溯联股份、川环科技等。
风险提示：AI发展不及预期；液冷渗透不及预期；液冷行业竞争加剧。
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