策略点评：美联储降息之箭已在弦 全球钱往哪里跑？

　　JacksonHole 会议基调偏“鸽”，承认劳动力市场风险正在上升，暗示将于9 月开启降息。我们认为除非在9 月议息会议前，8 月就业数据显著增强（目前市场一致预期为新增7.5 万人），且通胀环比增速>0.4%，否则降息已成定局。考虑当前美国经济并未显著放缓，外部关税压力尚未完全传导至通胀，此次降息更接近“预防式”性质，而非“衰退式”。

    　　展望未来，若9 月美联储降息，全球大类资产可能如何演绎？我们更偏向于认为1）发达市场>新兴市场；2）美股>美债>黄金=美元；3）中国资产主要还是“以我为主”。

    　　1、发达市场>新兴市场。首先，历史平均来看，鸽派宽松信号释放后的1-3个月，发达市场的上涨弹性更大。其次，我们复盘预防式降息下，发达市场表现相对占优。典型的，2024 年9 月，美联储预防式降息，且全球流动性充裕的情况下，发达市场明显跑赢新兴市场。基于2025 年9 月是预防式降息的假设，全球流动性宽裕，发达市场企业盈利有韧性的背景下，我们预计发达市场很有可能再次跑赢新兴市场。

    　　2、美股：鸽派信号强化风偏，预防式降息下，受益于经济逐步企稳，美股弹性较大。

    　　以史为鉴，过去16 次JacksonHole 会议，10 次定调偏鸽的会议中，标普500 在会议后1 个月，上涨幅度平均达1.3%，会议后3 个月内涨幅更大，平均达5.5%。

    　　1）风格上，大盘>小盘？历史上看预防式降息后的3-6 个月，大盘的胜率更高。不过，这次可能不一样，主要考虑：一是对利率敏感的小盘股企业盈利改善预期明显；二是小盘股上涨幅度与宏观经济基本面预期息息相关。目前美国经济已经有开始“复苏”的迹象，若经济领先指标进一步回升，指向经济“复苏”，小盘的上涨的弹性更为明显。

    　　2）行业上，信息技术、医疗保健等成长股以及金融为代表的周期板块表现往往更优，对利率变动更加敏感，更加受益于降息带来的流动性宽松。

    　　3、美元：不一定下行。一是，降息并不一定导致美元大幅走弱。二是，从历史看，美元在鸽派会议一周后平均小幅下跌（-0.03%）转为上涨，未来一个月和三个月平均上涨0.25%、1.63%。三是，本轮降息有利于改善美国经济，如果美国经济韧性好于非美国家，我们预计美元走势相对平稳。

    　　4、美债：短端利率下行空间更大。鲍威尔释放鸽派信号后，2 年期美债利率已进入技术性下行通道，相较之下，我们预计长端利率下行幅度有限。在预防式降息周期中，长端美债通常提前定价降息，在降息落地后的1-2 个月内价格涨幅收窄。此外期限溢价（财政赤字、美元信用及美联储政策独立性等）也在一定程度上制约了长端利率的下行空间。

    　　5、中国资产：降息是“锦上添花”，“以我为主”是主线。中国市场当前不缺流动性，未来潜在增量资金入市更取决于经济基本面叙事。从2000 年以来的4 轮降息周期看：

    　　1） A 股：整体而言，成长方向优于价值；利率敏感的医药生物、电子往往在降息后6 个月内表现更出色。

    　　2） 港股：降息后，资讯科技业无论是短期还是长期的表现都更优，必需性消费和医疗保健在中长期展现出更稳健的上涨趋势。

    　　6、黄金：上涨还需催化剂。一是，市场已充分定价降息次数（2.4 次），全年降息次数很难进一步上调；二是，基于美元不一定走弱的预期判断，黄金进一步上涨的动能相对有限；三是，贸易政策和全球地缘政治问题暂时趋缓。另外，历史上预防式降息下，美国经济实现“软着陆”，黄金涨幅明显低于“衰退式降息”。

    　　风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储降息不及预期，全球地缘政治风险超预期，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：陈梦/葛晓媛 日期：2025-09-05

*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议

*风险提示：股市有风险，入市需谨慎