策略周聚焦：反杠铃配置

　　观点重申：短期保持积极、未到高低切，中期仍展望实物再通胀牛市

    　　短期来看，在整个9 月份的市场运行中，尽管月初市场出现短暂震荡回调，但我们明确表达了乐观态度，从期间行情节奏来看，过去三周市场实际走势基本与我们观点相符，波动后重回升势。从逻辑层面分析：1）对于指数，我们坚持认为在牛市进程中不应轻易下车，“主线配置赚大钱、主题波段赚小钱”，在未出现明确的宏观&微观流动性收紧或产业政策转向信号之前，仅因短期涨幅较大就预判回调并非合理策略；2）在行业配置方面，我们维持9 月对科创占优的判断，这一判断主要基于量价表现——价格维度，行业间的离散度尚未极端化，高低切换的信号并不显著；成交量维度，并未出现明显的交易过热迹象，更多呈现资金惜售形态。对于中期市场，我们继续维持展望实物再通胀有望带来牛市下半场。

    　　反杠铃配置：杠铃配置适配价格低位环境，通胀预期回升后反杠铃配置需求提升

    　　从本质上看，杠铃策略更适合价格低位环境，主要原因一方面在于红利低波受益于价格低位背景下的类现金资产占优；另一方面是货币政策宽松与实体信贷需求恢复的时滞之下，小微盘风格享受剩余流动性充裕环境。对于杠铃配置的风险点，我们此前报告已均有讨论：

    　　1）红利：从低波稳定转向周期资源。主要逻辑在于红利轮动框架下M1 同比↑价格水平↑利率↓的宏观状态对应历史经验来看，周期红利表现显著占优，通胀预期有望传导至实际价格水平回升。此外当前金融资产价格已率先见底回升一年，实物资产价格在通胀预期回暖背景下有望回升，银行占优的价格低位背景或面临逆转。

    　　2）微盘：通胀回归小市值承压。微盘策略的首要风险点便是“若通胀回归，业绩加速修复，市场重心重回基本面，小微盘或面临风格切换”，7 月后的反内卷政策背景下通胀预期回升正是此前观点的现实映射。从“剩余流动性充裕、小微盘占优”的视角下往后展望M2 同比上行空间0.6pct 相对有限，剩余流动性或已度过过去一年时间的最充裕阶段。

    　　反杠铃配置具体表现：科技牛市+龙头白马回归

    　　1）高度重视科创。年内科创行情来看，在25/6 以前科创行情更多反映在北证为代表的小微盘公司中、并未有明确产业主线，而在25/6 以来科创内部已发生大小盘的风格逆转，并且伴随着更多具备基本面催化的产业链龙头领涨，主要驱动在于市场涨至3500 点以上估值天花板已打开，PEG 行情向2 倍扩散。

    　　2）大盘>小盘，成长>价值。大盘>小盘主要基于三点：1）通胀之下的业绩占优；2）ROE 韧性；3）ETF 扩容对大市值风格加强。成长>价值主要基于三点：1）AI 奇点突破；2）中美科技竞赛；3）全球降息周期。

    　　行业配置：短期关注明确的科技产业趋势，中期重视反内卷背景下供给偏紧行业

    　　1）短期来看，科技成长行情有望持续，关注已形成明确产业趋势，具备业绩高增预期的成长行业，医药（创新药）、电子（PCB）、通信（光模块）等。

    　　2）中期重视反内卷持续推进下的周期资源品涨价预期，尤其是反内卷聚焦供给过剩下的落后产能，故重点关注供给相对偏紧、弹性预期更大的行业：主要集中在周期中的工业金属、小金属、钢铁、石化、建材（水泥、装修建材）。

    　　风险提示：

    　　宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：姚佩/林昊 日期：2025-09-14

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