策略主题报告：是否预警？科技仓位突破40%

　　步入四季度，A 股呈现“高位品种震荡回落，低位品种超额回升”，可以看到10 月至今涨幅靠前行业开始与Q3 科技科创一枝独秀形成鲜明反差，对应“A 股高切低行情指数”已经处于明显触顶回落过程，这点符合我们在十一之前《四季度胜负手》预判。目前基于交易视角看，本轮高切低过程结构表现较为复杂。一方面，低位品种虽然超额回升，但轮动较快并尚缺乏绝对主线，这意味着当前高切低还未形成清晰风格切换，更多是体现是风格再均衡。另一方面，更深层次观察，会注意到：虽然近期中美关税问题的缓和使得风险偏好提高，推动创业板指和科技科创的修复，但10 月科技内部投资已经出现明显缩圈，加剧在有基本面支撑的强势品种上抱团，这也是这是近期部分科技品种创新高的首要原因。

    　　目前基于Q3 机构持仓来看，基于基金三季报，A 股机构投资者科技（TMT）仓位已经突破40%，达到40.16%。这一持仓水平已经超过2020-2022 那一轮新能源（车）浪潮下机构泛新能源持仓的峰值水平（接近40%），目前尚低于2019-2021 年消费升级浪潮下机构对“茅指数”的持仓水平（大致45%）左右。如果我们将40%作为一轮产业浪潮机构持仓一种阈值，显然当前A股机构持有科技的仓位已经处于非常高的水平。

    　　眼下，我们提出对当前和未来一段时期的定价思考：

    　　1、基于定价逻辑，中美关税冲突确是动荡政治周期缓和，则有利于风险偏好提升，这种交易定价或许会在10 月底APEC 上达到极致，对于恒生科技+低位出海品种+有基本面支撑的A 股科技均会形成利好；2、基于定价逻辑，步入11 月面向2026 年更重要的是同步观察经济周期力量回摆，跟踪年底到明年上半年国内PPI 能否回升与全球共振主动补库行为是否发生，对国内低位顺周期与全球定价资源品种形成利好。

    　　总结而言：基于我们国投策略林荣雄团队“三头牛”论述，四季度首要依然是关注“流动性牛”向“基本面牛”过渡的可能性到底有多大，以及“实现动荡政治周期的缓和（地缘与经贸关系缓和）与经济周期力量的回摆（共振主动补库）”两大信号是否能够能够明确。相较于10 月更多是基于风格再均衡的高切低定价，或许真正的风格切换需等到后续流动性牛向基本面牛明确过渡才会到来，届时出海+低位顺周期（含全球定价资源品）或将成为年内投资的“最后一搏”。当然，目前这正处于跟踪确认的过程。

    　　风险提示：海外货币政策变化超预期；部分行业供给侧出清不及预期；历史经验不一定代表未来。 机构：国投证券股份有限公司 研究员：林荣雄/彭京涛 日期：2025-10-29

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