2025年11月投资策略：持以恒 等风来

　　回顾：2025年3月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5月继续强调“红5月”积极可为，AH市场均有不错表现。半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超15%至3900点以上。四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：新经济科技&服务消费+老经济资源品。

    　　外部摩擦暂缓、国内政策蓝图明晰、企业盈利加速改善，三重因素共振，市场有望蓄力再向上。海外方面，中美会谈取得阶段性进展，关税加征与出口管制缓和，利好风险偏好回升。尽管美联储10月降息后释放鹰派信号，但就业市场渐进降温、通胀逐步回落至目标位，为继续降息提供基础。且往后看，新的美联储主席人选即将提名，降息确定性有望进一步提升。国内“十五五”规划建议正式落地，整体更倾向高质量发展+结构上支持科技与现代化产业，中长期利好新质生产力。企业盈利增速提升与上市公司业绩改善互相印证，在反内卷与新质生产力政策支持下，盈利有望继续趋势性改善，市场整体下行风险有限，有望蓄力再向上。

    　　Q3业绩&筹码：全A盈利进一步改善，电力设备、军工和医药业绩加速向上。基金增配科技、周期，关注基金减配、但业绩改善，具备安全垫的方向。

    　　1）整体业绩：全A/全A非金融3Q2025归母净利润累计同比5.9%/-0.1%，两者分别较Q2提升3.2、0.3个百分点。

    　　2）行业业绩：电力设备、军工、医药和通信出现业绩、营收连续两期改善，景气趋势性较强。钢铁、军工、非银以及有色Q3环比改善幅度最大。

    　　3）基金配置：增配科技、周期，减配消费、制造、红利。TMT持仓比例至历史高位。

    　　4）绩优低配方向：军工、零售纺服等改善且筹码结构好，具备配置安全垫。

    　　配置方向：三重共振下，行情继续积极应对。结构上，重视筹码与盈利预期的变化，围绕景气预期向好的性价比方向把握配置良机。筹码拥挤且业绩深度price in的成长方向，等待景气进一步验证。

    　　1）“以内为主”：新经济方面，情绪消费（港股互联网、茶饮餐饮、金饰等）、自主可控（AI软件、AI芯片、半导体设备&材料、航发等）。传统经济方面，反内卷（硅料、煤炭、钢铁、铜冶炼等）。

    　　2）业绩已兑现方向，等待预期进一步验证后的合力：如海外算力、创新药等。

    　　宏观经济：美债利率窄幅震荡，全球资金继续流入资本市场，美国景气出现企稳迹象；国债利率重回下行，企业融资需求低位回暖，高频看与去年同期相近。

    　　1）海外方面，美债利率窄幅震荡，全球资金继续流入资本市场；欧元区景气回升强度领跑，美国景气出现企稳迹象。

    　　2）国内方面，国债利率重回下行，人民币汇率窄幅震荡，企业融资需求低位回暖，信贷脉冲向上动力减弱，景气端环比有一定压力，高频看与去年同期相近。

    　　微观跟踪：换手率/成交额边际回落，行业轮动速度提升，宽基ETF小幅流出，杠杆资金与行业ETF持续流入。

    　　1）企业盈利方面，延续改善，高端运输设备、有色采选等利润增速靠前。

    　　2）指数估值方面，股债息差、国际比较、货币效应或仍有一定空间。

    　　3）交易特征方面，换手率/成交额边际回落，行业轮动速度提升；宽基ETF小幅流出，杠杆资金与行业ETF持续流入。

    　　4）中观景气方面，上游煤炭同比低位改善，中游TMT主要细分景气高位上行，下游商用车、零售同比高位上行，公共服务多高位回落。

    　　投资组合：哑铃中TMT较红利超额持续修复，关注电新、大消费、周期等方向。

    　　1）景气风格方面，景气上行，关注高ROE和高G；景气下行，关注高DP，未来中期可能逐步转向高ROE、高预期业绩。

    　　2）市值风格方面，内部宽松利好小盘，外部宽松利好大盘，短期内松外紧，小盘有望领先。

    　　3）行业组合方面，11月关注电新、周期、消费等方向。

    　　4）哑铃组合方面，TMT拥挤度回升，较红利表现修复。

    　　风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等 机构：财通证券股份有限公司 研究员：徐陈翼/王亦奕/张洲驰/熊宇翔 日期：2025-11-02

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