贵金属双周报：贵金属回调后或重回布局区间，持续看好长期价格上行
投资要点：
贵金属板块：黄金白银价格快速回落。近两周，伦敦现货黄金下跌5.05%至4011.50美元/盎司，上期所黄金下跌7.79%至921.92元/克，沪金持仓量下跌12.54%至34.62万手；伦敦现货白银下跌9.50%至48.96美元/盎司，上期所白银下跌6.60%至11441元/千克，沪银持仓量下跌17.11%至69.43万手；伦敦现货钯下跌4.81%至1465美元/盎司，伦敦现货铂下跌3.23%至1589美元/盎司。
近期金银价格在经历了两个月的强势上涨后冲高回落，我们认为主要原因包括：
1）中美在吉隆坡经贸磋商中达成多项共识。中美两国元首会晤后，双方公布了在吉隆坡会谈的清单，解决了一系列关注的问题，达成的成果超市场预期：美国将取消对中国商品加征的10%所谓“芬太尼关税”；双方加征的24%对等关税将继续暂停一年；美国将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年，中方也将对等改变10月9日的稀土管制措施；美国还将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年，相当于不再征收特殊港口费，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。此外，双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易（主要是购买美国大豆）以及相关企业个案处理等问题达成共识，同时涉及英伟达芯片、TikTok的相关问题。
2）美联储降息并结束缩表，鲍威尔放鹰打压12月预期。美联储如期降息25个基点，联邦基金利率目标区间降至3.75%-4.00%，并宣布将于12月1日结束缩表。美联储内部存在严重分歧，本次利率决议出现两张反对票，理事米兰支持降息50个基点，而堪萨斯联储主席施密德则支持维持利率不变。正是在这样的严重分歧下，鲍威尔指出12月降息“并非板上钉钉”、“越来越多的官员希望推迟降息”。停摆前的数据显示，经济可能正朝着更稳固的轨道发展，但就业市场的下行风险较预期加大。至于停止缩表，美联储将把资产负债表冻结在12月1日的规模，到期美债的本金将进行再投资，而MBS的赎回本金将用于转投短期美债。
3）美国政府停摆已满一个月，两党谈判出现新动向。参议院多数党领袖图恩表示谈判节奏加快，关键截止日期为谈判带来紧迫感；共和党已向民主党提议，一旦政府重新开门将推动支出法案，但民主党尚未被说服；医疗保健问题仍是民主党关注的核心，此外特朗普政府也在为结束政府关门做准备。
中期来看，“特朗普2.0”主线中的关税和减税交易或在后续趋向平稳，“降息交易”或将为黄金价格上涨提供较强动能，下半年我们预计美国货币政策变化将接力财政政策为黄金价格提供支撑，建议关注阶段性配置机会。未来两周将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）11月5日公布美国10月ADP就业人数；2）11月13日公布美国10月未季调CPI年率和月率。
长期来看，“降息交易”+“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行仍存在较强韧性，美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性
和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。“特朗普2.0”进入兑现阶段，“大而美”法案的签署以及未来对关税和地缘政治的干预或进一步导致美元信用降低和通胀上行，或将金价持续推向新高。央行增储方面，根据世界黄金协会发布的年度黄金需求趋势报告，2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年的4899吨增长1.5%，创下历史新高，主要由各国央行的强劲购买和投资需求的增加所推动，2025年央行将继续引领黄金需求，或为金价提供重要支柱。最近国内数据来看，中国央行连续11个月增持黄金，中国9月末黄金储备报7406万盎司（约2303.523吨），环比增加4万盎司（约1.24吨）。
我们维持贵金属行业“看好”评级，建议关注个股组合：紫金黄金国际、赤峰黄金、招金矿业、山东黄金、山金国际、湖南黄金、中金黄金、招金黄金、盛达资源、兴业银锡。
风险提示：经济失速下行风险；宏观经济政策显著收紧风险；中美贸易摩擦加剧风险；美联储政策推进速度不及预期风险。
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