有色金属：黄金增值税新政，重构行业格局

　　事件描述

　　2025年11月1日，财政部、税务总局联合发布《关于黄金有关税收政策的公告》（财政部税务总局公告2025年第11号）及配套征管公告（国家税务总局公告2025年第23号）。有效期：2025年11月1日至2027年12月31日，同步废止部分旧政策（如财税〔2002〕142号、财税〔2008〕5号）

　　核心变化

　　税收分类机制：将黄金交易按用途分为“投资性用途”（含金量≥99.5%的金条、金锭等）与“非投资性用途”（首饰、工业原料等），实施差异化增值税政策。

　　交易所与非交易所渠道区别征税：场内交易（SGE/SHFE标准黄金）：场内交易免征增值税仅适用于未实物交割的交易；发生实物交割则按用途分类征税（投资性用途即征即退，非投资性用途免征）。场外交易（增值税13%）：非交易所渠道销售标准黄金，全额缴纳13%增值税。

　　税收政策变化分析

　　增值税“防火墙”机制：阻断套利，强化监管。投资性黄金的“专票阻断”：即征即退+专票限制：会员单位购入投资性黄金时，交易所即征即退增值税并开具专票；但会员单位销售时需开普票，禁止向下游传递专票，阻断抵扣链条。目的：遏制虚开发票、骗取退税等灰色操作（如此前部分企业利用专票套取退税差价）。

　　非投资性黄金的“低抵扣率”。进项抵扣率6%：会员单位购入非投资性黄金，凭普票按6%抵扣进项税（原为13%），销售非投资性产品时可开专票。税负测算：以11月3日上海金价919.45元/克计，企业成本增加约64.36元/克（因抵扣减少7%）。

　　实物交割穿透式监管。用途申报与追踪：会员单位需申报黄金用途，建立台账（销售合同、出库单等），用途变更需6个月内申请且仅限1次。惩戒机制：违规者暂停即征即退政策3-6个月，骗取退税者永久取消资格。

　　对行业板块及相关公司的影响

　　黄金珠宝零售商：成本承压，渠道转型。税负上升与价格传导。会员企业原抵扣率13%（凭专票抵扣），新政后凭普票按票面金额6%计算抵扣，实际抵扣额下降约7%（如金价919元/克，成本增64元/克）；非会员企业（如区域金店）成本增幅达7%，终端涨价压力更大。市场反应：新政首周（11月1-3日）黄金珠宝股平均跌超4%。销售渠道重塑。交易所渠道占比提升：场内交易免税优势推动大型零售商加速接入SGE/SHFE。消费与投资属性分离：金饰消费属性强化（溢价包含加工费、品牌附加值），投资属性向标准化产品（金条、ETF）转移。

　　工业用金企业：套保需求激增。加工企业（如电子、半导体用金）：成本增加倒逼风险管理变革，黄金期货/期权套保工具使用率提升。

　　交易所会员机构：合规升级，集中度提高。会员优势凸显。头部企业（如紫金矿业、山东黄金）：作为SGE综合类会员，享受场内免税及低成本融资。合规门槛：要求“具备资质优势、规模优势”（实操中由交易所审核），要求预计提升，中小场外交易商有所出清。交易所流动性提。2025年前三季度SGE黄金交割量974.6吨（SHFE仅38.8吨），新政后场内交易占比或大幅提高。

　　投资建议

　　黄金税收新政通过“分类征税+穿透监管”重塑行业生态，短期冲击非会员企业，但长期利好市场规范性。

　　短期，布局会员龙头（紫金/山东黄金），成本优势显著，合规壁垒高；黄金ETF投资形式（场内ETF免征增值税，规避税收扰动），规避非会员珠宝零售商，税负转嫁能力弱的企业。

　　中长期，看好集中化红利头部矿企（紫金矿业）、合规精炼商受益于中小产能出清，市场份额提升。

　　风险提示

　　1、政策执行风险

　　2、市场波动风险

　　3、行业分化风险

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国新证券股份 葛寿净