回顾：4 月底《5 月成长占优》提示成长布局机会；5 月初周报和专题《4 轮地产行情的启示》提示地产底部反弹机会，5 月底《成长股启动需要什么条件》提示TMT 机会，6 月中《成长已经领跑市场》、《5 月以来哪些成长创新高？》验证判断，7 月初《积极信号在增加》提示反弹，系列报告把握股市轮动节奏。

    　　宏观政策积极有为，积极情绪正在酝酿。5 月以来市场一直呈现守势，主要在于内外经济弱修复，投资者对于刺激政策的“预期”不强。本周央行超预期降息（下调7 天逆回购/LPR/SLF/MLF），各大行下调存款利率，需要重视宏观政策积极有为，市场底部时，我们反而可以逐步乐观、关注转变信号。积极情绪正在逐步酝酿，当前促使市场转变未必一定需要重大利好，宏观不确定性的下降也能带动情绪回暖：1）美国的衰退路径、美联储的降息路径，得到确定；2）国内高频经济不进一步大幅下滑，例如地产、商品价格；3）国内政策诉求更加明确，例如对于经济增速和就业的定性、表态。

    　　配置层面，设备更新改造政策催化，成长优选。5 月以来我们持续看好《成长有望领跑——二季度市场策略》，至今电子为代表的成长行业表现优异。一方面，美国通胀回落+联储有望降息+三中全会/新质生产力催化，成长关注电子（苹果链、PCB）、AI、算力、智能驾驶（车路云）等。另一方面，3000 亿超长期特别国债资金支持设备更新和消费品以旧换新，且未来5 年设备更新总投资超3 万亿，关注政策支持催化的电网、船舶、货车、农机、汽车、家电、电子等。红利方面行情刚开始调整，拥挤度分位数冲顶回落，关注港股红利受益分母端降息预期抬升，且股息率相对A 股同公司超额显著。

    　　三大海外宏观迷雾仍在扰动全球资金。我们在此前报告《成长继续领跑7.21》已经关注到美联储降息前，全球经济出现衰退迹象，资产波动放大：1）降息和衰退的迷雾：如果定价降息，美国科技股、新兴市场、黄金等应该有所表现；如果定价衰退，全球权益整体风险加大，黄金应该有所表现；实际上，各类资产普遍调整。2）预期和现实的迷雾：见证两个月美国通胀和就业下行之后，市场超前预期年内降息3 次；而现实来看，美国二季度GDP 增速、通胀数据超预期，降息预期还将反复。3）近期和远期的迷雾：如果定价近期，年中全球经济下行1-2 个季度，衰退是主题；如果定价远期，特朗普可能上台、主张刺激，复苏是主题。据此，黄金、铜、原油价格剧烈波动，仍未形成合力方向。

    　　尽管外部不确定性需要时间去确认，但国内确定性提升：市场情绪底部+政策果断加码。1）市场情绪底部区域：本周全部A 股成交量一度重新跌破6000 亿，北向资金净流出114 亿，两融余额持续走低至14343 亿元、两融担保比例降至237%。2）政策力度超预期地发力：央行超预期降息，7 天逆回购/LPR/SLF 下调10Bp，MLF 下调20Bp；各大行下调存款利率，为后续货币政策留足空间。财政部统筹3000 亿超长期特别国债资金支持设备更新和消费品以旧换新；国资委表态未来5 年央企大规模设备更新改造总投资超3 万亿。

    　　专题：关注降息交易3 个要点。1）美联储降息往往是衰退式降息，降息前中期需要防风险。2000 年以来美联储4 次降息（2000 年5 月、2007 年10 月、2008 年10 月、2019 年8 月）的背景都是美国经济走弱，同期美股EPS 增速下移、全球市场出现波动和调整，投资者自首次降息以前1 个季度开始应当防范风险。2）美联储降息一段时间后，市场逐渐开启反弹，科技板块往往领先。

    　　多次降息以后，全球市场企稳回升，此时经济依然处在不冷不热状态，而科技股的估值和盈利（对于经济周期敏感度略低一些）都更具弹性、往往领跑。

    　　针对市场关注的，利率下行利于科技股等长久期资产拔估值，主要是：经济平稳偏弱状态，利率稳步下行，成长性资产估值抬升。3）降息周期，从美国科技股映射A 股，有联动也有不同。美股A 股科技映射主要是3 条路径：全球经济股市共振、半导体等行业基本面共振、宽松后外资流入；本轮AI 产业趋势中，中国科技板块与美股在影响范围和影响程度上，并非完全对应。

    　　风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。